A股自2022年12月底以来强势上涨，但春节以来市场波动加大，美国通胀数据反复，市场担心美债波动对A股大势和风格产生扰动，那么如何看其影响？

　　前言：美国通胀的扰动

　　参考六轮美联储政策转向周期，美联储停止加息的往往具备两个条件：其一，美国制造业PMI快速逼近荣枯线；其二，联邦基金目标利率高于CPI。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】目前第一个条件已经满足，但第二个条件尚未满足。https://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）换而言之，当前美国通胀是美联储停止加息的核心约束条件。而近期美国通胀数据有所反复，2月以来随着美国新增非农就业人数和CPI的陆续披露，美债、北上资金、美股、汇率都出现明显波动。

　　如何看美债对大势的影响

　　市场担心美债上行对A股整体走势的影响，但回顾2000年以来美国十年期国债收益率和万得全A走势，可以发现，当美国国债收益率快速提升时，A股往往走出上行趋势。原因在于，A股的影响变量很多，但我们需要识别本质催化剂和表观催化剂，本质催化剂主导趋势。主导A股的本质催化剂是国内3-4年的库存周期。站在当前，就本质催化剂来看，新一轮库存周期或于2023年上半年启动，这意味着从趋势角度A股新一轮上行周期开启。尽管近期美国通胀数据反复，并影响了美债、美股、人民币汇率等，但对A而言本质催化剂并未变化，近期消息面的扰动更多体现在波动率上。

　　如何看美债对风格的影响

　　复盘2000年以来历史发现，无论是美国国债收益率还是中国国债收益率对风格的影响都不显著。对风格而言，产业周期才是本质催化剂。回顾2000年以来风格规律，可以发现，7年左右的产业周期是风格周期的主导因素，重工业崛起2001年至2007年大盘价值占优，TMT崛起2008年至2015年小盘成长占优，消费升级浪潮2016年至2021年大盘价值占优。结合产业周期，本轮先进制造崛起驱动的中小成长风格始于2021年，涵盖国产替代、能源革命、智能经济。针对美债和中债收益率影响，一方面，以2008年至2015年小盘股占优周期为观察样本，可以发现，无论是美债还是中债都是和A股的成长风格弱相关，而且美债上行阶段A股成长风格多是跑赢。另一方面，复盘七十年代的纳斯达克和2013年的创业板，七十年代美国大滞胀期间，以半导体、计算机、生物医药为代表的科技浪潮下，纳斯达克指数和美债利率共振上行，2013年TMT应用端浪潮下，创业板也是和美债、中债共振上行。

　　当前结构腾挪比择时重要

　　站在当前，我们认为未来1-2月是市场结构转换的过渡期，也即，美国通胀扰动下市场波动率提升，但牛市初期的结构转换将比波动率抬升更重要，主题投资逐步降温，一季报指引下，本轮牛市的主线赛道将于4月前后开始清晰。我们应聚焦在国产替代（半导体、软件）和能源革命（光伏、风电、储能、汽车零部件）的子领域，综合一季报、产业趋势、政策催化寻找今年主线赛道。

　　风险提示

　　美联储加息超预期；产业进展低于预期。