事件：1月25日，公司发布2021年年度业绩预告，2021年预计实现营收67.07亿元-68.16亿元，同比增加22.87%-24.87%；实现归母净利润2.41亿元-3.09亿元，同比减少61.82%-70.22%；扣非归母净利润1.01亿元-1.69亿元，同比减少75.05%-85.09%。
    下游客户预算受限+公司坚持长期战略映射至收入增速放缓。2021年公司利润相比收入增速下滑较为明显，一方面由于疫情等不可抗力因素，导致客户的预算无法按需投入至网络安全建设；另一方面，云转型带来的毛利率和费用端的“一降一升”为短期阵痛。公司长期战略目标将转向云计算为核心的Xaas模式，毛利率较低的云计算从收入占比上逐步提高，导致整体毛利率下滑；而渠道和研发双端与转型战略的推进同步进行，确保“研发-销售-反馈-更新”的闭环完善落地，进一步加强公司的核心竞争力。
    坚持XaaS为核心，未来有望全面转向订阅制。公司自身业务以基础设施即服务的托管云、安全即服务的SASE架构的SangforAccess、桌面即服务的桌面云aDesk和运维管理即服务的MSS等为主。可以清晰的看出“一切即服务”的Xaas核心战略方向，在数字化转型的大背景下，企业上云并以私有云和混合云为主的格局将为重要主线，公司专注于服务模式符合整体脉络，有望完成前端末梢服务的全覆盖。
    投资建议：网络安全的主线逻辑将伴随数字化转型的浪潮下，由“成本侧+合规推动”升华至“产品力+末梢服务”为主，客户主动建设意原相较传统将有较大提升。深信服作为行业内具备完善渠道服务的稀缺厂商，叠加自身优秀研发能力，未来有望迅速打开网安新格局。根据公司2021年业绩预告，我们调整前期预测值，预计2021-2023年公司收入分别为6749/95.30/127.04亿，归母净利润分别为3.11/7.05/13.89亿元。22/23年对应PE为91x与46X，维持“推荐”评级。
    风险提示：云化转型不及预期；疫情反复持续导致下游客户预算受限；渠道建设不及预期。