在过去三年多的时间里，A股走势疲弱，部分绩优股遭遇了股价“腰斩”。白马股的深度回撤挫伤了投资人信心，以至于投资者开始怀疑价值投资、理性投资、长期投资、基本面投资还能靠得住吗？

事实上，白马股被“腰斩”的走势屡见不鲜。统计数据显示，以申万绩优股为例，在上市时间超过10年的55家申万绩优公司中，70%的公司过去十年涨幅超过1倍，40%的公司涨幅超过3倍。但投资者需要克服“高买低卖”的冲动，才能赚到这些收益，因为这55家公司的股价在过去十年间均经历过接近或者超过50%的巨幅回撤。

绩优股的波动幅度往往超过普通股。格雷厄姆曾很好地解释了这一现象，“具有吸引力的投资性股票，同时也是具有吸引力的投机性股票，普通股质量越好，其被投机的可能性越大，至少与不太引人注目的中等级别证券相比。”

A股白马股过去三年波动巨大，背后的原因在于，此前已经悄然走强了3年的白马股在2019年，集体遭遇资金追捧，其中不乏投机性资金，白马股估值整体高企，但此后三年股市经历了中美贸易摩擦、疫情、俄乌冲突等利空袭击，蜂拥而入的资金又不顾一切抛出，白马股遭遇的波动反而大于普通股。

白马股深度回撤并非价值投资无效，而是股市经常出现的严重的定价错误，如果受不了诱惑追高买入已经错了一次，那么受不了寒冬低位抛出则是又错了一次。而聪明的投资者要么利用股市的波动进行“低买高卖”，要么采取超然的态度，对股价波动置之不理。

10月27日，A股低开高走，三大指数集体收涨。午后沪指重返3000点上方，截至收盘，沪指涨0.99%，深成指涨2.14%，创业板指涨2.88%。港股亦是高开高走，截至收盘，恒指收涨2.08%，恒生科技指数收涨2.52%。

此时，股市是否迎来转向，成为投资者最为关心的话题。我们不妨先来看看“历史”。

拉长10年时间来看，绩优股的股价与其业绩走势基本一致。在申万绩优股指数中，55家公司上市超过10年的时间，其中38家公司10年涨幅1倍，年化收益超过7%。与此同时，还有22家公司10年涨幅超过3倍，年化收益超过15%，业绩提升是绩优股走强的主要支撑。但这些公司的最大回撤均接近或者超过50%。

10年之前，苏泊尔的股价为14.8元/股，而在过去的10年里，苏泊尔每股的累计股利达到了13.05元，这意味着在过去10年的时间中，投资者用分红的方式已经收回了当时的买入成本。10年前，苏泊尔的每股收益为0.93元，2022年该公司的每股收益为2.56元，10年间每股收益的增幅为175%，在业绩的推动下，苏泊尔的估值也得以提升，该公司过去10年的股价涨幅为400%。

尽管苏泊尔属于稳健的消费股，但当市场的寒流来袭时，苏泊尔也一样出现巨幅回撤。苏泊尔在过去10年间的最大回撤高达50.86%。

老凤祥在过去10年涨幅为145%。10年前，老凤祥的股价是28.04元/股，在过去10年里老凤祥的每股累计股利为10.32元/股，分红已经接近其10年前股价的40%。10年前，老凤祥的每股收益为1.7元，该公司2022年的每股收益为3.25元，每股收益10年上涨91%。而老凤祥在过去10年间的最大回撤为51.82%。

过去10年，藏格矿业涨幅为323%，但它却经历过接近90%的最大回撤，该公司2020年中期的股价是其2015年中期股价的十分之一。2014年10月23日，藏格矿业的股价为5.91元，市盈率为88.6倍；10年后的今天，藏格矿业的股价为21.6元，市盈率为7.6倍。高估值买入的投资者被迫面对长时间去泡沫的痛苦。

尽管藏格矿业的每股盈利在过去10年间从0.07元，提升至3.57元，上升了超过50倍，期间还有每股3.96元的累计股利，累计分红已经接近了当初买入价的70%，但高估值时期买入的投资者除非能经历住心理上和财务上的双重考验，否则很难享受到公司股价上涨的收益。

在上市时间超过10年的申万绩优股当中，51家公司十年涨幅为正，占比为92%，仅有两家房地产企业、一家医药企业和一家有色金属企业的股价涨幅为负。但在这55家公司中，十年间最大回撤均超过47%。这正如格雷厄姆所说的，如果以合理的投资年限衡量，一组精心挑选的股票组合，能为我们提供满意的整体回报，那么这一组合实际上是“安全”的。

在格雷厄姆看来，股票的波动并不是风险，风险来自于证券实际售出，公司地位的严重恶化或者更常见的是由于买价相对于内在价值过高而出现的亏损。

格雷厄姆说，几乎很少有人看到，真正的投资者会被迫出售自己的股份，而且在绝大多数时间里，他都可以不去理会当期的股价，如果投资者自己因为所持有的证券市场价格不合理下跌而盲目跟风或过度担忧的话，那么他就是不当地把自己的基本优势变为基本劣势。对于这种人来说，没有市场报价会更好一些，那样他就不会因为其他人的错误判断而遭受严重的精神折磨了。

上述统计数据也印证了巴菲特所说的“如果不能承受50%的下跌，就不要买入股票”，投资者需要在财务上和心理上做好应对巨幅回撤的准备。在财务准备上，投资者需要用长钱进行投资，不要使用杠杆，轻率地在白马股上加杠杆，可能会让投资者输得很惨。在心理准备上，可以套用先锋集团创始人约翰·博格的观点“受不了热，就应该远离厨房”。

投资者在投资生涯中一定能碰到巨幅波动。即使巴菲特旗下的伯克希尔，在历史上也有三次超过50%的巨幅波动，但随着内在价值与日俱增，这类公司最终都能收复严重下跌的失地。但对于那些基本面被证伪的公司来说，公司的股价很难回到泡沫时期的水平。

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谁能告诉我：接下来的十年谁是真正的白马？

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