会议要点

1. 审慎中寻机

• 建筑行业总体需求平淡，市场份额分布相对固定，估值底部水平，但局部存在投资机会。

• 细分赛道具有业绩弹性和估值上升潜力的建筑工程和建材标的值得关注。

• 建材行业中，消费建材龙头企业及位于周期底部的玻纤和水泥龙头企业配置价值较高。

2. 稳中有变

• 建筑行业需求总体趋平：基建投资增速放缓，2024年料因宏观下压力将进一步减慢；房地产投资预计持续下行；制造业固定资产投资增速将稳定；建筑行业新签、在手订单、总产值增长乏力。

• 建筑板块上市公司业绩弹性减弱：央企市占率高，提升空间有限；地方国企、民营企业承受业绩增长压力；预计2024年建筑企业维持低速增长，板块估值重回历史底部。

• 选股策略两线并行：一是选择细分领域有业绩弹性的标的，包括受益于国债支持行业和区域、城中村改造、化工产能投资复苏；二是关注有估值上升空间的标的，重点推罗曼股份合作在VR/AR业务上可能驱动估值提升，及在国企改革及资本运作下头部建筑央企估值有提升潜力。

3. 国债与改造双驱动

• 业绩弹性有三个方向：一是新增万亿国债提升基建投资，预测5-6.7万亿元基建总投资。二是城中村改造预估拉动4,600亿建安规模，受益行业为设计类。三是推荐红螺钢构和利百特两个赛道龙头，前者在钢结构加工领域大幅投入智能化，后者在化学工程建设中受益。

• 估值弹性方面推荐罗曼股份，基于景观照明主业恢复、分布式光伏和AR/VR业务的扩张，且AR/VR业绩增长前景看好，技术位于国际领先地位，订单充沛有望支撑快速业绩增长。

4. 央企建材投资价值解析

• 中国中铁和中国建筑自2020年以来取得了10.13%和3.24%的绝对涨幅，分别超过沪深300指数23%和16.23%；三次明显主题催化收益短暂。

• 中国中铁和中国建筑的PE和Pb分位数均处于历史低位，分别为8.8%和0.8%；三年内利润增速分别为10%和7%，有稳健业绩增长。

• 长期来看，央企由于宏观经济需求、行业集中度提升和国企改革将有望实现稳定增长；分红率提升和资本运作有望提升估值。

5. 建筑材料行业年度策略

• 中小市值建筑企业主题投资：以AI设计（如上半年的华建集团、测绘股份）、地产需求复苏（装修、园林工程）和TMT产业链（如高新发展、亚强集成）企业为投资重点。

• 建筑行业前景：2024年，预计基建和房地产传统动能将继续成为宏观经济增长的重要部分，专项债发行及国债落地，以及双轨制推动下，需求将保持相对平稳增长。

• 建材投资策略：房地产新开工下滑，但竣工激增促进相关链品种销量及盈利；城中村改造及基建投资将是2024年建材行业增长的动力，预计基建投资对建材行业拉动至少不会有拖累。

6. 建材行业盈利与趋势分析

• 建材行业前三季度营收5900亿，同比下降2.35%；其中玻璃同比增长18%，消费建材增长4.4%；多数子行业呈不同程度下滑。

• 全行业毛利率19%，净利率5.7%，均同比下降两个多百分点，下游需求疲软和原材料成本高位是主要影响。

• 建材板块估值P/E18.7倍，位于历史底部；消费建材板块营收增长与净利率改善显著，但长期增长潜力更大。

7. 西方模式与国内潜力

• 海外化学建材龙头公司营收和净利润稳健增长，为国内龙头企业提供了发展蓝图：西卡22年营收超110亿美元，复合增长率分别为11%和15%。

• 国内建材行业集中度仍有提升空间，龙头企业有较大的市场拓展潜力：国内CR4和CR10比率低于海外，建筑涂料市场占率仍低，有提升的空间。

• 水泥行业处于低谷期但有底部迹象，股息率高的龙头股具有投资吸引力：水泥需求弱，价格下跌，但国债等政策或刺激需求，供应侧改革有助行业复苏。

8. 玻纤产业投资策略与展望

• 玻璃纤维行业具备周期性及成长性，下游应用广泛，需求与GDP增速正相关。预计2023至2024年整体需求将稳健增长。

• 24年若经济复苏，玻璃纤维需求增速或达10%，出口将大幅改善，部分海外产能退出有利于国内出口替代。

• 供给端预计2024年有85万吨产能将进入冷修周期，实际新增产能低于预期，但产能压力依然存在。玻璃纤维价格处于历史低点，行业多数亏损，底部信号强烈。

会议实录

1. 审慎中寻机

各位投资者，晚上好。我是兴业证券经济金融研究院副院长、建筑行业首席分析师梦洁。今天我将向大家汇报2024年建筑工程行业以及建材行业的年度策略。首先，我将进行一个概要总结，之后由我们资深分析师佟彤老师详细分析建筑工程行业的年度策略，并由建材行业首席分析师黄洋老师分享建材行业的投资策略。

关于建筑行业2024年的策略，我们的主题是“平静之中有浪花，估值底部不悲观”。今年以来，基建投资增速逐季放缓，地产投资也持续下滑，导致行业总体需求趋于平淡。建筑央企市场份额已达相对高位，而地方国企和民企受限于各自的条件，使得建筑企业的业绩弹性不足。目前估值已回落至历史底部。

我们预计2024年建筑工程行业的总需求仍将平淡，整体缺乏强劲的业绩弹性驱动力。但在细分市场中，我们认为仍存在估值和业绩驱动的投资机会。建议各位投资者关注两条主要投资主线：一是选择在细分领域具有业绩弹性的相关标的，如受益于万亿国债的区域性地方国企、城中村改造以及在细分赛道具有竞争优势的建筑民企龙头公司。二是那些有估值向上弹性的标的，比如我们近期强烈推荐的罗曼股份，以及估值处于历史底部的建筑央企等。

转向建材行业，2024年的策略主题为“底部不悲观，终将见晴空”。2023年，消费建材市场整体呈现了自2022年下滑过程中的修复趋势。不过，在总体需求疲软的背景下，公司基本面特质显得尤为重要。我们认为C端占比较高的龙头企业具有较好的进攻与防守能力，有望在2024年获得超额收益。

对于水泥行业，由于受地产投资下行影响，2023年各季度均展现出“旺季不旺，淡季更淡”的特点，产量和价格持续下降，行业盈利处于历史低点。叠加目前股息率较高，我们认为水泥龙头企业的配置性价比较高。

至于玻纤行业，由于前期供给增加叠加今年需求恢复一般，除龙头外企业普遍亏损，周期底部信号明显。我们预计随着2024年宏观经济复苏，玻纤行业将逐步走出低谷。因此，我们建议投资者依据“精选龙头与周期底部”的双主线策略进行布局，重点关注结构优化、市占率提升的消费建材龙头，以及处于周期底部的玻纤龙头和水泥龙头。

至此，我的总结暂告一段落。下面，请建筑行业资深分析师佟彤老师为大家详细介绍我们对于2024年建筑行业的具体年度投资策略。

2. 稳中有变

谢谢孟总，各位投资者晚上好。我是建筑行业的研究员童，代表我们团队汇报一下关于建筑建材行业2024年的年度策略。我们的报告名为“平静之中有浪花，估值底部不悲观”，主要包含四个部分，最后是风险提示。

首先，来介绍一下我们对于建筑板块2024年行情的展望。我们认为，总体需求对于建筑行业而言，趋于平淡。从四个方面来分析，首先是基建投资，2023年前三季度基建投资增速还保持了相对较好的水平。具体来看，增速在8.64%，但分季度来看，到三季度基建投资全口径增速放缓至6.16%。我们认为这一放缓与地方政府资金紧张有关。

展望2024年，虽然宏观经济下行压力仍存在，但基建作为经济稳增长的必要部分，得益于专项债持续发行和近期万亿特别国债的支持，仍有望保持一定增长。尽管如此，增速可能会比2023年进一步放缓。

第二，房地产方面。自2021年以来，房地产固定投资增速持续下行，2023年前三季度同比下降了9.1%。随着住房双轨制政策的持续落地，我们预计，例如保障房和城中村改造将提供一定的需求增量，但整体房地产投资仍将有所下滑。

第三是制造业。疫情以来，制造业投资维持了较好增长，并对固定资产投资有良好支撑。但因基数上升，今年以来制造业增速放慢，同比增长6.2%。明年，制造业景气度有望回升，但总体投资增速可能保持相对平稳。

第四，从建筑行业自身数据来看，2023年前三季度新签订单为23.43万亿，同比基本持平。在手订单为59.96万亿，同比微增。产值方面，前三季度总产值为20.99万亿，同比增长5.8%，但二、三季度产值增长仅为0.2%和0.4%。因此，综合下游需求和行业数据，总体需求呈平淡趋势。

其次，我们认为建筑企业上市公司的业绩弹性逐渐减弱。央企方面，八大建筑央企2022年新签订单市场份额已达41%，已处较高水平，上升空间有限。本地国企受地方政府债务水平偏高和资金紧张影响，面临较大压力。民营企业业务规模因地产投资大幅下滑而收缩，业绩弹性受限。

今年第三季度建筑板块业绩增速明显下行，前三季度规模净利润增长仅为3.3%。因此，预计明年建筑企业业绩可能维持低速增长状态。在业绩承压的同时，建筑板块估值回到历史相对底部水平。

展望2024年，行业需求或平淡，整体缺乏强业绩弹性驱动力。但在部分细分领域，仍存在EPS和PE驱动的投资机会。

我们认为投资者应该依照两点思路选股：第一是在细分领域寻找有业绩弹性的标的。这包括受万亿国债支持行业和区域、城中村改造受益标的、以及受化工产能投资复苏带动的相关标的。同时，此类公司，例如鸿路钢构，因持续投入智能化制造，明年财务上可能有所体现，提升单吨盈利能力，成为有业绩弹性的标的。

第二是寻找估值上升空间的标的，如罗曼股份，借助与holvs公司的合作开拓vrar业务，驱动估值提升。还有历史底部估值的头部建筑央企，在国企改革和潜在资本运作、分红率提升带动下，可驱动估值向上。

3. 国债与改造双驱动

下面我们展开讨论业绩弹性和估值弹性这两个主线。从业绩弹性角度，我们主要关注三个方向。第一个方向是万亿国债的驱动效应。在今年10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议通过了国务院增发国债以及中央调整预算的决议，决定中央财政在四季度增发1万亿国债。这1万亿国债的还本付息将完全由中央承担，其中，2023年将使用5000亿，余下的5000亿则转至2024年使用。

本次国债作为特别国债管理，纳入预算赤字，使得2023年的赤字率上升至3.8%。我们认为这向资本市场释放了一信号，表明过往不变的3%赤字率有可能被打破。本次国债主要用于支持灾后重建与防灾减灾能力的提升。相较于2020年的特别国债，此次1万亿国债更多的将投向基础设施建设，我们预测这将对基建产生更加明显的拉动作用。通过将国债作为项目资本金测算，我们估计将带动5至6.7万亿的基建总投资。结合应急管理部近期的公告及2023年1至9月自然灾害的分布，我们筛选出如粤水电、安徽建工和测绘股份等上市公司，认为它们将从业务及区域分布获取显著利益。

第二个方向是城中村改造。4月28日，中央政治局会议提出稳步推进城中村改造和两用公共基础设施建设。7月，多个会议陆续落实相关政策。我们预计，从明年起每年城中村改造将拉动约4600亿的建安投资规模。在此过程中，设计类企业会更为受益，虽然行业近年经历了较大变革，一些设计院出现欠薪情况，原因在于地产业下行以及工程设计行业需求减少导致的竞争加剧。我们认为行业洗牌有利于龙头企业市占率提升。推荐的企业主要有华阳国际和华电集团，它们不仅主要市场位于深圳和上海的特大城市，且是设计行业的龙头。

第三个方向，我们推荐两个细分赛道龙头：红螺钢构和利百特公司。红螺钢构致力于钢结构加工制造，并投入智能化制造，估计明年将在财务报表上见到显著提升。从当前估值来看，它已回到2020年装配式建筑行情前的水平，11月10日的PE已降至12倍，因此估值已充分消化，我们看好它的未来。利百特公司则专注于化学工程项目建设，受益于海外化工固定资产投资的高强度，公司业绩有望持续高速增长。

有估值向上弹性的标的推荐，首先是罗曼股份。罗曼股份的核心业务是城市景观照明的施工设计及相关服务，上市于2021年。我们推荐罗曼股份的原因有三：第一，和主业的复苏。疫情放开后，多地出台夜经济发展措施，罗曼股份订单充足。第二，新业务的开展带来增长点。公司在2022年底投资分布式光伏项目，并与Halloween公司合作，进入VR/AR领域。最近，公司宣布收购equalcreation85%的股权，这一收购有助于公司AR/VR业务的提升和市场竞争力的增强，我们认为这将促使公司业绩快速增长。

4. 央企建材投资价值解析

第二个方面是估值弹性。我们重点推荐的是中国中铁和中国建筑这两家企业。首先，我们复盘了这两家公司自2020年以来的股价表现。截至11月9日，中国中铁和中国建筑分别实现了10.13%和3.24%的绝对涨幅，相对于沪深300指数，它们的超额收益还是相当显著的，分别为23%和16.23%。

我们认为在这段期间，中国中铁和中国建筑受到了三次较为明显的主题投资催化，包括稳增长、央企新业务、国企改革以及“一带一路”等。不过，主题投资往往只能提供短期的显著收益，而且持续时间相对较短。当前的中国中铁和中国建筑，它们的PE和PB比2020年行情启动前的水平还要低。从2020年起，连续三年，这两家公司保持了较为稳健的业绩增长，在这三年内，净利润增速分别达到了10%和7%。

基于以上情况，我们认为，三年来中国中铁和中国建筑能够取得绝对收益的本质原因，还是业绩增长。考虑到建筑央企业绩能够持续稳定地增长，我们认为评估央企是否值得买入，只需要关注两点：其一是估值分位数是否足够低，其二是业绩是否能够持续增长。在估值方面，当前的估值处于历史低位。例如，中国建筑和中国中铁的PE分位数分别是8.8%和0.8%，从PB分位数看，两家公司均处于历史底部。

明年，我们认为宏观经济稳增长的需求依然存在，基建作为旧动能，在短期内不会被完全摒弃，因此明年基建部门依旧有望保持稳定的增长。同时，行业集中度的提升和央企的资金及综合服务能力优势将有助于持续提升市场份额。国企改革的推进，如国资委对央企进行的盈利能力考核，也将促进央企提高自身盈利能力和利润增长。总体来看，无论是从外部环境还是从企业自身因素考虑，建筑央企的业绩预计将保持稳定增长。同时，我们认为建筑央企的估值也拥有提升空间。

从整个建筑央企相对全体A股公司的对比中，我们发现尽管这些年来它们的收入增速、净利润增速和ROE持续提升，其盈利增速超过了接近60%的A股公司，但估值水平却有所下降。目前，大多数建筑央企的PE分位数仅高于10%的A股公司。因此，我们认为业绩表现与估值水平存在背离。同时，分红率的提升，以及央企资本运作有望推动估值上行。在国企考核的推动下，我们预计央企会加强经营质量管理，利润率提升和现金流改善将推动央企分红率提升。此外，包括股权激励、回购计划以及大股东的增持在内的资本运作活动，有望提高市场对公司价值的认识。在国企改革的推动下，这些资本运作预计将促使估值上升。重点推荐中国中铁和中国建筑。

第四部分，我们回顾了2023年的市场表现，并总结了投资策略。截止到11月10日，整体而言，申万建筑装饰板块下跌了2.5%。上半年市场曾出现较大幅度上涨，但三季度表现较弱。我们认为，今年有两个主要驱动行情的因素：生态建筑装饰板块整体呈现了先升后降的走势，1月至4月及6月至7月期间，受到国企改革及“一带一路”等因素的推动，行情呈现上涨。新的投资机会不断涌现。

5. 建筑材料行业年度策略

在中小市值企业方面，我们主要以行业主题为导向。我们定义了三个类别：首先是人工智能设计类企业，例如，上半年的华建集团和测绘股份等；其次是受益于地产需求复苏的企业，主要涵盖装修工程和园林工程，但它们的涨幅和持续性相对较弱；第三类是涉足TMT产业链的公司，如高新发展、亚强集成、罗曼股份、商会集团等。

对于今年来说，我们认为整个建筑行业仍值得保持推荐评级。从需求角度分析，预计到2024年，基础设施和房地产等传统动力仍将是宏观经济增长的重要因素。我们预见，随着专项债的发行和国债政策的实施，加上住房双轨制的推进，整体需求将维持相对平稳的增长态势。

在供给方面，随着央企改革的深入，这些企业将不断提高自身的盈利能力，令建筑行业的央企成为最优质资产。

因此，我们相信整个行业的业绩有望维持稳定增长。从估值角度来看，目前处于估值底部，我们认为，随着经营质量的提升和资本运作的活跃，将有可能推动头部企业估值的提升。所以，我们继续维持建筑板块的推荐评级。以上是我们对2024年建筑行业投资策略的阐述，感谢各位投资者。

下面请建材行业的分析师季贤东先生介绍建材的投资策略。

各位投资者晚上好，我是兴业证券建材分析师季贤东。今天，我向各位领导汇报关于我们建材行业2024年的投资策略。我们的报告主题为“底部未必悲观，云开终见日”。报告分为六个部分，前四部分回顾了建材行业并分析了各个细分板块，第五部分是我们的策略，最后则是风险提示。

在需求方面，如前面建筑行业的分析师所提，我再补充一些我们的观点。今年前三季度，房地产开发投资同比下降了9.1%，这已是连续两年的下降。然而，新开工量的减少是导致投资下降的主要原因。而竣工量这一方面，今年实际上是竣工的大年，前三季度竣工面积的增速达到了大约20%。因此，相关的建材品种如玻璃，无论是销量还是盈利都表现良好。

在地产方面，我们预计会有更多政策和结构性支持，例如保障性租赁住房建设和旧改项目将持续推进。

从2023年起，中央就开始加快部署超大特大城市的城中村改造和旧改工作。我们作了预估，在保守估计下，19个超大特大城市的城中村改造规模总计达到4.7万亿元。假设此轮改造周期为10年，每年能拉动大约4700亿元的地产投资，占地产投资总量的比重大概在5%左右。这一部分很可能有效地推动地产投资增长，并抵消房地产开发商在开工和土地购置方面的萎缩。

在基建方面，今年的增长不错，但对整个行业的助力有限。建材行业以水泥需求为主，基建需求占水泥总需求大约三分之一，因此基建拉动水泥投资的影响还是有限。然而，我们预计凭借专项债提前发行及万亿国债的发行，基建明年对建材行业的推动至少不会是拖累，甚至可能会有增长，整体态势温和。

6. 建材行业盈利与趋势分析

我们来回顾一下建材行业样本企业在前三季度的营收情况。整个行业实现营收5900多亿，同比下降了2.35%。按照增速排序，玻璃同比增长18%，消费建材增长了4.4%，其他行业普遍出现了不同程度的下滑。玻璃行业因去年基数相对较低，加之今年特别是第三季度同比改善明显，以及浮法玻璃企业中光伏玻璃业务放量，使得玻璃营收增速较快。然而就盈利端而言，玻璃行业整体仍呈现下滑趋势，主要由于上半年纯碱等成本较高。

在消费建材方面，规模增速高达50%以上，显著超过了营收增速。这主要得益于成本端的下降。例如涂料企业原材料同比降幅达到30%-40%，其它消费建材原材料也有所降幅。因此，拉动了整个消费建材行业盈利水平的提升。由于基数较低，今年前三季度消费建材的规模增速尤为显著。而整体建材行业的毛利率为19%，同比降低了2个百分点，净利率为5.7%，同比也降了两个多百分点，达到今年以来的低点。主要原因为地产下行影响，导致玻璃、水泥等大宗商品价格大幅下滑，进而整体利润率下降。

从整个水泥板块的走势来看，截止到10月底，建材板块累计跌幅超过15%，高于A股整体大约2个百分点的跌幅，体现出市场对建材企业营收和盈利下滑趋势的反应。而在31个行业中，建材行业排在第26位。管材板块跌幅相对较小，原因是上市公司本身较少，且其中龙头企业消费属性相对更强。水泥板块因估值持续较低，跌幅有限。消费型材和玻璃制造则是跌幅最大的子行业。

就估值而言，建材行业整体PE约为18.7倍，低于A股整体的PE（14.8倍），也符合周期股底部的高估值特征。板块PB为1.28倍，在历史位置上相对较低。

关于消费建材板块，前三季度整体营收大概在1000亿左右，同比增加了4.5个百分点，增速由负转正。龙头企业产品和渠道结构的不断优化，C端和小B业务占比提升，助推了整体营收增长。同时，原材料成本下滑，加之减值同比减少，共同推动规模增长。毛利率和净利率分别同比增加了2.7个百分点和2.8个百分点。尽管盈利能力已有所恢复，但相较历史平均水平来看，仍有较大的提升空间。

就经营质量而言，前三季度应收账款总额为486亿，同比略降，显示出公司在增加营收的同时，也在控制应收账款规模。此外，今年净经营现金流首次自2019年以来转正，达到24.5亿。现金流改善得益于公司加强回款和现款现货业务的增长。

品牌企业正在提高零售业务的占比，这类业务具有利润率高和现金流量好的优点，但同时要求品牌力、渠道力和产品力更为出色。长期来看，市场可能会由过去以大B端的新建房装修为主，转向存量房屋的更新改造，并逐渐积极拓展小B端和C端渠道。

未来，综合消费建材行业的渠道结构将发生重大变化。众多企业纷纷从工程业务转向零售业务，力求实现新的业绩增长点，预计23年至25年间，C端辅材市场规模有望达到1300亿至1900亿。市占率方面，国内消费建材类市占率普遍较低，即使是市占率最高的防水材料也仅约16%，远低于国际水平。市场份额正加速向龙头企业集中，伴随上游原材料价格上涨和下游需求减弱，细分行业面临新挑战，整个行业格局将逐步向集中化发展。

7. 西方模式与国内潜力

与海外化学建材龙头公司西卡相比，西卡目前在全球超过100个国家设有子公司和工厂。在营收规模上，2022年已经超过了110亿美元，自2018年以来的年复合增长率（CAGR）为11%，而净利润的CAGR约为15%。相反，国内的龙头企业在品类上仍有学习和拓展的空间，尤其是在全球市场布局方面。国内市场的集中度还远未达到西卡的水平，故此国内公司的营收上限预期高。

对涂料行业的分析显示，在利润率和营收规模上，海外龙头公司宣委显著高于国内涂料龙头三棵树。当前，国内涂料市场整体上还处于成长初期，随着市场份额的提高，净利率和营收水平都有望提升。从市场集中度看，国内的CR4从2015年的9.5%增至2022年的约11.6%，CR10从13.69%提升至18.1%。而海外的宣委在2021年与PPT和百色熊的市场占率超过了80%，CR5超过了95%。具体到建筑涂料领域，宣委在美国市场的市占率约为50%，远高于国内市场1.95%的市占率，和仅6%的建筑涂料市场份额。这表明国内在整体生产能力上仍有很大的提升空间。

在投资推荐方面，首推东方雨虹，其非矿业务比重提升及零售业务高速增长为公司实现正营收增长奠定了基础。另一方面，东方雨虹正在逐步“去地产化”，通过销售渠道改革降低前五大营收客户的比例，彰显其市场多元化战略。零售业务的增速显著，目前二、三线城市年增长超过30%，营收比重达到30%以上。女子涂料品牌推荐的第二个是三棵树。目前三棵树的整体收入和利润均保持高速增长，盈利能力相比同行有较大提升空间。

自2020年以来，三棵树在C端的市场份额稳步提升，尽管2013-2020年期间B端增速迅猛，公司正在逐步放慢B端业务扩展，转而集中资源于C端市场。对公司运营质量而言，这一战略调整将带来明显的积极效应。

对水泥行业的研究表明，目前行业盈利水平处于低位，适宜布局高股息资产。水泥需求主要与基建和房地产新开工量相关，目前两者均表现薄弱。今年水泥产能利用率约为60%，产量较2022年下降了10%。标杆水泥价格自年初以来下降了24%，预计短期内将维持在较低水平。尽管四季度水泥价格出现温和上涨，但整体行业仍面临较大的下行压力。未来，若无新一轮供给侧改革带来的影响，水泥行业难以看到大的行情。从行业三季度盈利水平看，自2019年供给侧改革带来的红利一直在逐年递减，今年已经跌至历史低位。

股息率方面，水泥龙头公司如海螺、万年青等过去三年的平均股息率约8%。当前股价波动较大，但相对稳定。对于投资者而言，目前是一个历史低位，安全边际较高，可以考虑以股息率作为投资持有的依据。

8. 玻纤产业投资策略与展望

玻纤行业首先是一个周期股，具有一定的成长属性。下游应用主要分布在建筑材料、交运电子电器和工业设备领域，以及新能源尤其是风电叶片领域，使得其下游分布相对分散。因此玻纤行业可以视作中国经济的晴雨表，其需求与GDP增速有较强正相关性。经我们测算，预计2023至2024年，玻纤行业将持续保持稳健增长。特别对于2024年，如若整体经济处于复苏预期情况下，玻纤需求增速预期会有大约10个百分点的增长，主要受交运和建筑材料领域拉动。值得关注的是出口方面，正常年份出口量可能在160至180万吨，而由于今年上半年出口较弱势，随着下半年回升，我们预测2024年出口会有显著改善。加之海外许多厂商因盈利水平处于历史低位、甚至亏损而退出市场，这将激发国内玻纤出口替代进程。

从供给端来看，预计2023至2024年产量分别为680万吨和725万吨，增量主要来自龙头企业。虽然2024年产能增量预计有88万吨，相对较多，但考虑当前盈利情况和窑炉寿命，我们预计将有约85万吨产能进入冷修周期。假设超过10年的产线进入冷修，至少可以减少25万吨产能，因此实际产能增量会小于预期。但整体仍存在产能压力，特别是在今年底和明年初会有最后一波集中式玻纤点火。

关于价格，自2021年下半年以来玻纤价格一直呈下跌趋势，2022年下半年更是出现断崖式下跌。导致这一局面的原因是，由于玻纤盈利情况自2020年下半年随价格上涨而好转，各家厂商纷纷集中建设和点火，而随着疫情积压需求的释放完毕以及经济轨迹的恢复，积压的需求逐步消失，需求趋弱。另外，前期供给的过多点火，导致玻纤行业供给严重过剩，使得盈利和玻璃价格跌至历史低位。目前，行业多数企业仍亏损，例如巨石龙头的毛利率仍领先行业，而山东玻纤三季度毛利率不到9%，净利率已陷入亏损。库存方面，由于供给过剩，呈现持续上升趋势，对价格形成压制。

综合判断，当前位于行业历史周期的底部，无论是从价格、库存还是产销情况来看，均处于非常低位。信号表明周期底部的情况非常明显。对于2024年，预计还将有一波产能点火，尤其在2023年底到2024年上半年压力较大。然而，在周期底部时往往是布局周期股的最佳时机，我们预计到2024年下半年玻纤周期将见底，并随中国经济增长而逐步修复。我们建议关注具有成本优势的龙头企业以及盈利能力较强的中国巨石和长海股份。

从需求角度来看，明年基建投资仍将维持高强度。保交楼部分有所改善，但由于信心不足，房地产投资恢复缓慢。消费品品牌企业正积极布局渠道改革，长期来看，消费品行业将向龙头集中，强者恒强的态势不变。从基本面来看，当前股价大幅回调后风险已相对充分释放，建材行业目前处于股价、持仓和预期的三重底。因此，我们维持建材行业的推荐评级。

投资策略上，我们有两个主线方向。首先是持续优化且市占率提升的龙头消费建材类，推荐关注东方雨虹、三棵树；另外建议关注石膏板龙头北新建材、金凌五金、伟星新材、拓展宝。其次是布局周期底部的玻纤和水泥龙头，主要是关注海螺水泥、中国巨石和长海股份。这就是我们建材行业的策略报告汇报。

感谢各位领导聆听。会议到此结束，祝大家生活愉快，再见。