#智飞生物

这个是约定的采购额，智飞生物的销售额会比这稍微高一些，智飞生物去年代理疫苗的毛利率在34%左右，大家大致就可以计算出来未来三年预计的代理品种的销售额，以上四种疫苗未来三年的采购额合计是116.07亿元、129.41亿元和69.79亿元，2023年的采购额比较少只有半年左右的金额，不过我认为2023年应该不仅限于这些，只不过因为智飞和默克签订的包销协议，2023年的采购协议比较保守也是正常的，后续完全可以进行调整。

另外除了表格里的采购额以外，之后默沙东还可以根据实际情况来增加供应和基础采购额，如HPV疫苗2021年可以从102.89亿元上调到120.4亿元，2022年上调至135.96亿元，2023年上调至89.43亿元，五价轮状病毒疫苗2021年可以上调到13亿元，如果以此计算2021-2023年的采购额分别是136.18亿元、149.8亿元、96.62亿元。
2019年公司代理品种的销售额是91.89亿元，如果按照34%的毛利率计算，意味着2021-2022年的代理品种销售额应该是175.86亿元、196亿元，调整后的销售额可以提升到206.33亿元和227亿元。

从以上情况来看，2020-2021年代理品种预计维持高增长，2022年增速可能有所下滑，不过2022年公司的自产产品应该会开始大放异彩了。2023年代理品种方面目前尚且看不清楚。

【海通医药】智飞生物：默沙东谈判靴子落地，代理业务有望高速增长

智飞公告默沙东谈判金额，2021-2023H1期间，HPV基础采购额分别102.9/115.6/62.6亿元，分别可上调至120.4/136.0/89.4亿元；五价轮状基础采购额分别10.4/11.05/5.72亿元，2021年可上调至13亿元；另23价肺炎、灭活甲肝均确定采购额。

靴子落地，HPV代理高速增长。截至11月底，HPV疫苗2020年共批签发1158万支。我们认为基础采购额可理解为保底销售额，留出调整空间避免违约风险。2021-2022年，HPV基础采购额增长率分别为24%/12%，调整后增长率分别为45%/32%。此外，协议中并未约定智飞不能代理其他国产产品。

自主研发布局多年，产品进入收获期。公司结核防治管线全球领先，重磅产品结核EC诊断试剂已上市，微卡（结核感染人群用）正在上市审评中。三价流感III期获得总结报告，四价流感、二倍体狂苗、23价肺炎疫苗正在III期临床，并布局ACYW流脑结合疫苗、双价痢疾、15价肺炎结合疫苗、四价诺如病毒疫苗等创新疫苗。

新冠疫苗产能巨大，进度领先。公司重组新冠疫苗前期数据优秀，年设计产能3亿支以上，目前海外III期临床进展顺利，有望提供业绩弹性。

盈利预测与投资建议。不考虑新冠疫苗增量，我们预计公司2020-2022年归母为33.3、46.7、67.0亿元，对应当前估值75X/53X/37X，重点推荐。