1. 新强联：大型回转支承龙头，风电业务驱动业绩高速增长

1.1. 本土大型回转支承龙头，风电行业收入占比 80%+

新强联成立于 2005 年，专业从事大型高端回转支承的研发、生产与销售，产品已 广泛应用于风力发电机组、盾构机、海工装备、工程机械等领域。 公司在风电主轴轴承和盾构机轴承领域成功打破国外垄断，实现进口替代。公司拥 有河南省回转支承轴承工程技术研究中心、河南省海上大功率风力发电机主轴轴承工程 技术中心，在回转中心六米以上的重载荷回转支承领域已经处于国内领先地位，其中“盾 构机系列主轴承研制与应用”、“2 兆瓦永磁直驱式风力发电机主轴轴承的研制”分别获得 中国机械工业联合会和中国机械工程学会联合颁发的“中国机械工业科学技术奖”二等 奖和三等奖，成功填补了盾构机主轴承和直驱式风力发电机主轴轴承设计制造的国内空 白。2020 年公司登陆深圳创业板，借助资本市场资源，正式开启新征程。

从股权构成来看，公司股权较为集中。截至 2022Q1 末，公司董事长肖争强先生与 总经理肖高强先生合计直接持有 39.49%股权，为公司实际控制人&一致行动人。

公司现有主营产品包括风电主轴轴承、偏航轴承&变桨轴承，盾构机轴承及关键零 部件，以及海工装备起重机回转支承等。此外，公司还积极布局零部件垂直整合。

1）风电类：全面覆盖主轴轴承、偏航&变桨轴承和机组零部件（如制动盘、法兰等）。 自 2009 年以来，公司先后研制出 1.5MW、2MW、2.5MW、3MW 和 5.5MW 变桨和偏 航轴承，成为国内主要供应商。在风电主轴轴承领域，公司先后攻克了直驱式三排滚子 和无软带双列圆锥滚子主轴轴承制造技术，打破海外垄断格局，并成功研制出 5.5MW 和 6.25MW 等大兆瓦风电主轴轴承产品，开始为明阳智能批量供货。

2）盾构机类：主要包括盾构机零部件（如驱动盘、内外密封跑道等）和主轴轴承， 国内市场长期依赖进口。2009 年公司盾构机主轴承研制成功并实现销售，2015 和 2016 年公司盾构机关键零部件销量占我国当年市场需求量的 11.73%和 12.23%。

3）海工装备类：主要包括船用轴承、港口轴承和配件，分别用于船用起重机和港口 起重机，产品定制化程度较高。公司已研制出外径 8.8 米的重载回转支承，成功应用于 “振华 30”号（12,000 吨）起重船和“三航风范”号（2400 吨）风电船。

4）锻件：子公司圣久锻件可生产直径 12 米以下，单件重量 80 吨的特大型环锻件， 处于世界领先水平。公司大部分锻件自产自销，少部分锻件会销售给其他轴承制造商。

风电行业是公司主要收入来源，其中偏航变桨轴承占比较高。①若按产品类别划分， 公司主营产品包括回转支承和锻件，2018-2021 年回转支承产品收入在公司总营收中的 占比分别为 69%、73%、92%和 91%，2020 年以来明显上升，主要系风电行业市场需求 旺盛，同时公司锻件产能自供比例提升。②若按行业划分，在回转支承产品中，2018 年 以来公司风电类产品收入占比快速提升，2021 年达到 94%，构成公司收入主体。在风 电类产品中，2019 年公司销售仍以偏航变桨轴承为主，偏航变桨轴承在风电类产品中 的收入占比高达 76%，而主轴轴承收入占比仅为 11%。

1.2. 下游客户资源优质，供货主流风电主机厂商

大型回转支承认证周期长，进入壁垒高，客户资源是衡量企业核心竞争力的重要指 标。公司自成立以来积极进行市场开拓，已在多个领域累计了优质的客户资源。 1）风电轴承：公司和明阳智能、哈电风能紧密合作多年，2018 年成为远景能源的 合格供应商，并成功开拓三一重能、东方电气、中船海装风电等主流客户群体。特别地， 公司已和明阳智能形成战略合作关系，为增强上下游渠道粘性，公司还对明阳智能进行 产业投资，2021Q3 末公司持有明阳智能非公开发行股票的价值达到 2.67 亿元。 2）盾构机轴承：公司和中铁装备紧密合作 10 年以上，并成功进入中交天和、铁建 重工等盾构机厂商的供应链，已经覆盖了本土大部分盾构机龙头企业。 3）海工装备轴承：公司和振华重工、中船华南、武船机械等国有企业都保持了 10 年以上的长期合作，产业经验十分丰富，已经形成一定的客户粘性。

公司客户集中度较高，对明阳智能等风电主机厂大客户依赖度较强。2018-2021 年 公司前五大客户收入占比分别为 66.39%、75.41%、83.61%和 82.00%，客户集中度整体 呈现提升趋势，核心原因在于风电行业高景气度背景下，主机厂客户订单快速放量。具 体来看：1）公司和明阳智能合作多年，长期稳居前两大客户名列，2019-2021Q1-Q3 公 司对明阳智能及其控制主体的收入占比更是分别高达 39.76%、44.91%和 42.70%；2）在 明阳智能的基础上，公司还在积极开拓其他风电行业大客户，2020 年起公司对东方电气、 远景能源、三一重能等主机厂头部客户的业务也开始快速放量。

1.3. 风电驱动业绩高速增长，盈利水平持续改善

在风电业务带动下，收入规模实现快速扩张。2016-2021 年公司营业收入 CAGR 为 47%，整体保持高速增长。特别地，2020 年公司营业收入同比增速高达 221%，这主要 系 2020 年陆风退补抢装，驱动风电行业需求大幅增长，2020 年公司风电行业收入达到 18.21 亿元，同比增长 440%。在高基数背景下，2021 年和 2022Q1 公司分别实现营收 24.77 和 6.44 亿元，分别同比+20%和+15%，仍实现快速增长。

利润端增速优于营收端表现，盈利水平稳步提升。2016-2021 年公司归母净利润 CAGR为64%，高于同期收入CAGR，侧面反映盈利水平正在不断提升。2021年和2022Q1 公司实现归母净利润 5.14 和 0.98 亿元，分别同比+21%和+34%，保持稳健增长。

进一步分析发现，公司销售净利率呈现上升趋势，且在风电行业中表现较为出色。 2017 年以来公司销售净利率明显提升，从 2017 年的 11.03%上升到 2021 年的 20.79%， 在风电设备企业中处于较高水平。2022Q1 公司销售净利率为 15.69%，同比+2.70pct，盈 利能力仍在上升通道。 持续改善的盈利水平，使得公司经营质量同样表现出色。伴随着盈利水平的提升， 2017-2020 年公司 ROE（加权）呈现加速提升趋势，2020 年高达 40.72%，明显高于其余 风电设备零部件企业。2021 年公司 ROE 有所下降，主要系公司为加大市场开拓持续募 投，资产快速增加。

公司盈利水平提升主要得益于规模效应显现，费用率快速下降。具体来看：1）在 毛利端：2016-2021 年公司整体毛利率分别为 32.55%、31.40%、29.45%、31.06%、30.45% 和 30.82%。相较其他风电设备企业，公司在毛利端保持相对稳定，其中 2017-2018 年有 所下降，主要系风电类产品收入占比提升所致（2016-2019 年风电类毛利率明显低于海 工装备类&盾构机类）。2022Q1 公司整体毛利率为 34.42%，同比+7.11pct，大幅提升， 我们判断主要系高毛利率的大功率主轴轴承收入占比提升所致。

2）在费用端：公司规模效应显现，期间费用率下降明显。收入规模持续增长下， 公司期间费用率由 2016 年的 19.11%快速下降到 2020 年的 7.42%。2021 年略有上升， 主要系计提子公司圣久锻件融资款利息增加，财务费用率有所提升所致，可见期间费用 率下降是盈利水平提升最主要原因。

2. 轴承是风电大型化“通胀”环节，国产替代是另一重要逻辑

2.1. 大型化+海上风电打开行业空间，预计 2025 年装机有望达 82GW

2021 年海上风电异军突起，新增装机量创历史新高。2020 年我国海上风电新增装 机3.06GW，2011-2020年CAGR高达45%，明显高于同期风电新增装机量CAGR（13%）。 2021 年受海风退补抢装驱动，我国海上风电新增装机 16.90GW，同比大幅增长 452%，在新增装机量中占比达到 36%。

随着平价改革正式开启，海上风电有望成为我国“十四五”能源转型的重要战略发展 路线。据我们不完全统计，广东、山东、浙江、海南、江苏和广西等地区已初步明确“十 四五”海上风电发展目标，我们预计合计海上风电新增装机规划将超过 70GW，约是 2016- 2020 年我国海上风电新增装机总量的 8 倍。伴随着海上风机价格不断下探及施工成本 逐步降低，海上风电有望成为我国风电行业快速发展的重要驱动力。

此外，持续降本驱动下，风机大型化为行业长期发展趋势。风电行业快速发展核心 在于降本增效，风机大型化是推动行业持续降本的重要手段。复盘我国风电行业发展历 史，可以发现，不论是从行业层面上风机平均装机容量，还是从主机厂出货机型来看， 风机大型化趋势都已经被历史验证。

展望未来，风机大型化远未停止，仍将是我国风电行业长期发展趋势。1）在应用 端：以海风为例，2021 年我国海风新增装机平均容量为 5.6MW，低于欧洲平均水平（2020 年 8.2MW），海风大型化仍具备较大提升空间。此外，海上风电装机量占比快速提升也 将加速我国风电行业大型化趋势；2）在供给端：国内外风机龙头均在加紧大型化布局。 Vestas 于 2021 年 2 月成功研发 15MW 海上机组，国内整机厂中明阳智能 10MW 风机 组、东方电气 10MW 风机组、上海电气风电 8MW 风机组和金风科技 10MW 风机组也 均已陆续交付使用，将为大型化风机大规模产业化打下基础。

在持续大型化降本增效驱动下，叠加政策扶持下海上风电快速发展，我们预计 2022- 2025 年我国风电新增装机需求量分别为 59、66、74 和 82GW，其中 6MW 以上大型风 机的装机容量分别为 18GW、30GW、44GW 和 57GW。测算依据如下：

1） 发电量指标： ① 总发电量：参照历史增速，假设 2022-2026 年逐年增长 5%； ② 风力发电量占比：2020 年陆风抢装多在 2021 年实际并网发电，2021 年风 力发电量占比大幅提升。在持续降本驱动下，我们预计 2022-2026 年风力 发电量占比分别为 9.2%、10.5%、11.9%、13.4%和 15.0%，提升速度加快。

2） 装机量指标： ① 风力发电年利用小时数：大型化&海风放量驱动下，可利用小时数有望持 续提升，假设 2022-2026 年分别为 2300、2350、2400、2450 和 2500 小时； ② 风电累计并网装机量：=“风力发电量/年利用小时数”③ 风电新增装机需求量：由于风电项目建设周期较长，从核准到并网一般多 在两年，考虑到前期规划&项目招标还存在部分延时，故我们假设相较上 文计算的实际并网装机量，市场实际装机需求量提前一年释放。

3） 装机功率指标： 2020-2021 年数据来自 CWEA，为吊装口径。在风机大型化趋势下，我们预估 2022-2025 年 6MW 以上风机装机量占比分别为 30%、45%、60%和 70%。

2.2. 大型化技术壁垒大幅提升，风电轴承是稀缺的“通胀”环节

轴承在风电机组中应用广泛，2020 年在风机成本中价值量占比约为 8%。风电主机 中应用的轴承繁多，主要包括主轴轴承、偏航轴承、变桨轴承和齿轮箱轴承等类型。根 据电气风电招股说明书信息，2020 年主轴轴承、偏航&变桨轴承等在风机原材料成本中 的占比约为 8%

不论是哪种风电轴承，在风机大型化趋势下，单 MW 价值量都存在不同程度的提 升，是风电零部件中稀缺的“通胀”环节。究其原因，我们认为核心在于大型化风机轴承 的技术壁垒大幅提升，轴承供应商存在较大的技术溢价空间，具体体现为：

1）在技术层面上，轴承在风机传动系统中承受较大的冲击载荷和倾覆力矩，运行 工况十分恶劣，对低摩擦、运转灵活性要求极高。由于风机偏转时冲击力矩公式为 M＝ Iε（I 为机舱惯量，ε为偏航加速度），风机大型化后，加速度ε和 I 均大幅增加，对轴 承的技术指标近乎指数型提升，这是大型化风电轴承“通胀”属性的核心原因。 2）在客户层面上，轴承在主机成本占比中并不高，但却承担了风机运转的核心功 能。一旦轴承出现故障，客户经济损失较大，单次安装拆卸费高达几十万元到上百万元。 使用寿命和可靠性是客户选择供应商的核心指标，愿意支付一定的技术溢价。特别是在 高端轴承领域，客户认证周期普遍较长。

2.2.1. 主轴轴承：大功率价值量提升明显，2025 年我国市场规模 99 亿元

主轴轴承高技术壁垒，是大功率单 MW 价值量提升幅度最大的部件。主轴轴承在 风机主传动链系统中不仅要承受风力载荷，还要同时承受主轴、齿轮箱的重力载荷，运 行工况十分复杂。大功率风机对主轴轴承的刚性和承载能力要求极高，已经成为大兆瓦 风电机组事故频发的重要原因之一。若以三一重能公告数据为依据，不论是外资供应商 还是本土供应商，大功率主轴轴承单 MW 价值量有明显提升。

1） SKF：2020 年三一重能 2.0、2.5、3.0 和 4.0MW 主轴轴承采购均价分别为 9.12、 12.00、16.57 和 29.20 万元/个，单 MW 均价分别为 4.56、4.80、5.52 和 7.30 万 元/MW，整体呈加速上升趋势，4.0MW 的单 MW 均价比 3.0MW 高出 32%。 2） 本土供应商：2020 年三一重能 2.0、2.5、3.0 和 4.0MW 主轴轴承采购均价分别 为 5.37、8.19、16.31 和 26.09 万元/个，单 MW 均价分别为 2.69、3.27、5.44、 6.52 万元/MW，3.0 和 4.0MW 主轴承的单 MW 价值量大幅提升。

在此基础上，我们预计 2021-2025 年我国风电主轴轴承市场规模分别约为 36、53、 67、84 和 99 亿元，期间 CAGR 达到 29%。具体测算依据如下：

1） 我国风电新增装机需求量：参照上文测算结果。 2） 2020 年主轴轴承单 MW 价值量：参照三一重能采购数据，我们假设 3MW 以 下、3-3.9MW 和 4-4.9MW 主轴轴承的单 MW 均价分别为 4.00、6.00 和 8.00 万 元/MW，考虑到大功率主轴轴承价值量显著提升，故假设 5-5.9MW 和 6MW 以 上主轴轴承的单 MW 均价分别为 11.00 和 15.00 万元/MW。 3） 2021-2025 年主轴轴承单 MW 价值量：随着国产化率提升，假设 2021-2025 年 6MW 以下的单 MW 价格均逐年下降 10%；对于 6MW 以上主轴轴承，由于功 率中枢还在不断上移，故假设 2021-2025 年单 MW 均价保持不变。

2.2.2. 偏航&变桨轴承：“通胀”效应同样显现，2025 年我国市场规模 125 亿元

相较主轴轴承，偏航&变桨轴承技术壁垒略低，但大型化“通胀”效应依旧存在。偏 航&变桨轴承为特大型转盘轴承，其中偏航轴承承载风机主传动系统全部重量，变桨轴 承主要用于实时调整桨叶迎风角度。风机大型化后，作用在偏航&变桨轴承上的轴向力、 径向力和倾覆力矩增大，对轴承的刚性和承载能力要求明显增加。量化来看，以新强联 销售数据为例，2020 年 3-4MW、4-5MW 和 5-6MW 偏航变桨轴承均价分别为 12.62、17.76 和 25.60 万元，对应单 MW 均价分别为 3.61、3.95 和 4.65 万元/MW，单 MW 价 值量随功率加速提升，偏航&变桨轴承的大型化“通胀”效应同样显现。

在此基础上，我们预计2021-2025年我国风电偏航&变桨轴承市场规模分别约为 70、 86、98、112 和 125 亿元，期间 CAGR 为 16%。具体测算依据如下： 1） 我国风电新增装机需求量：参照上文测算结果。 2） 偏航&变桨轴承需求量：一台风机需要 1 套偏航、3 套变桨轴承，合计 4 套。 3） 2020 年偏航&变桨轴承单 MW 价值量：参照新强联公告数据，假设 3MW 以下 单 MW 价格为 12 万元/MW；3-3.9MW、4-4.9MW、5-5.9MW 单 MW 均价分别 为 14.42 万元/MW、15.79 万元/MW、18.62 万元/MW；考虑到大功率价值量加 速提升，故假设 6MW 及以上单 MW 均价为 24.00 万元/MW。 4） 2021-2025 年偏航&变桨轴承单 MW 价值量：和上文中主轴轴承逻辑相同。考 虑到偏航&变桨轴承技术壁垒低于主轴轴承，已具备一定国产化基础，故假设 6MW 以下功率段单 MW 均价逐年下降 15%，6MW 以上逐年下降 5%。

2.2.3. 齿轮箱轴承：单 MW 价值量增速较为平稳，2025 年我国市场规模 54 亿元

轴承在齿轮箱中成本占比 20%+，是决定齿轮箱稳定性的核心功能部件。单个风电 齿轮箱的轴承使用数量可达 20 个以上，其中滑动轴承成本占比超过 20%。由于齿轮箱 在运行过程中扭矩和转速变动幅度较大，载荷突变频发，运行工况十分恶劣，对轴承的 性能要求极高。据 NREL 统计，风电齿轮箱 67%以上故障来自滚动轴承失效。 风机大型化趋势下，齿轮箱轴承单 MW 价值量同样存在提升趋势。以新强联 2022 年募投项目数据为例，3-6MW 和 6-10MW 齿轮箱轴承设计单价分别为 2.05 和 3.87 万元 /个（不含税），我们预估对应的 3-6MW 和 6-10MW 齿轮箱轴承单 MW 均价分别为 9.11 和 9.68 万元/MW（不含税）。由此可见，齿轮箱轴承同样具备“通胀”特性，但相较主轴 轴承和偏航&变桨轴承而言，增幅较为平缓。

在此基础上，我们预计 2021-2025 年我国风电齿轮箱轴承市场规模分别约为 32、 38、43、49 和 54 亿元，期间 CAGR 为 14%。具体测算依据如下： 1） 我国风电新增装机需求量：参照上文测算结果。 2） 齿轮箱轴承单 MW 价值量：对于 3MW 以下功率段，我们假设单 MW 均价为 8.50 万元/MW；对于 3-6MW 和 6MW 以上功率段，我们以新强联 2022 年募投 项目价格为参考，假设分别为 9.11 和 9.68 万元/MW。由于齿轮箱轴承国产化 难度较大，我们假设 2020-2025 年各功率段单价均保持不变。 3） 直驱式风机占比：由于直驱式风机不使用齿轮箱，故齿轮箱轴承市场空间还受 主机厂机型构成影响。目前来看，风机的技术路线还不清晰，故我们以 2020 年 陆风新增装机占比为依据（双馈式、直驱式和半直驱式新增装机容量占比分别 约 60.9%、30.5%和 8.4%），假设 2020-2025 年直驱式风机装机占比维持在 30%。

2.3. 偏航&变桨技术成熟，大功率主轴承&齿轮箱轴承国产化亟待突破

整体来看，风电轴承市场分化现象明显，高端产品由欧美和日本企业主导，本土企 业仍以偏航&变桨轴承为主。轴承行业是典型的技术密集&资金密集型行业，全球高端 轴承市场长期被八大跨国集团主导（瑞典 SKF、德国 Schaeffler、日本 NSK、JTEKT、 NTN、NMB、NACHI 和美国 TIMKEN）。在风电轴承细分领域中，海外龙头的业务重心 多集中在主轴承、齿轮箱轴承等高端产品线，本土企业仍以偏航&变桨轴承为主，大功 率主轴轴承和齿轮箱轴承仍处于国产替代初期。

在主轴轴承领域，市场份额为海外企业主导，核心逻辑仍为大功率国产替代。1） 整体来看，全球风电主轴轴承仍被海外高端龙头主导，2019 年德国 Schaeffler 和瑞典 SKF 全球市占率合计达到 53%（按销售额），而洛轴、瓦轴和新强联等本土企业市占率之和 不足 10%。2）细分来看，2.5MW 以下主轴轴承已经基本国产化，大功率仍处于开拓阶 段。在本土企业中，洛轴、瓦轴、新强联等具备大功率研发&产业基础，其中新强联已 批量供应 5.5MW 主轴轴承，2021H1 洛轴 5.0MW 主轴轴承成功供货给三一重能，瓦轴 也已研发出 6MW 主轴轴承，国产大功率主轴轴承产业化正在持续突破。

偏航&变桨轴承基本国产化，本土企业存在分化趋势，产能为核心竞争力之一。1） 整体来看，偏航&变桨轴承技术较为成熟，海外龙头陆续退出竞争。以三一重能数据为 例，2018 年以来回转支承（偏航&变桨轴承）基本由新强联、瓦轴和洛轴供应。2）在风电市场需求快速增长背景下，本土供应商存在分化趋势，体制灵活&产能扩充弹性较大 的企业具备市占率提升逻辑。新强联上市以来，借助资本市场资源产能快速打开，我们 判断市场份额正在快速提升。同样以三一重能数据为例，新强联自 2019 年导入其供应 链后，在三一重能回转支承采购金额中的占比明显上升，2021H1 已经超过 70%。

齿轮箱轴承国产化道阻且长，看好本土大客户的导入机会。齿轮箱轴承由于转速快、 精度高，对轴承设计和加工设备均有较高要求，全球市场长期被德国舍弗勒、瑞士 SKF、 日本 NTN 和美国铁姆肯等主导，国产化率非常低，仅瓦轴具备少量批量供应能力。相 较主轴轴承和偏航变桨轴承，齿轮箱轴承并不与主机厂商直接对接，而是供货给齿轮箱 厂商。从下游客户来看，全球风电齿轮箱市场高度集中，2019 年南高齿（中国本土企业） 全球产能占比高达 24%，本土企业在齿轮箱领域已有一定产业基础。在技术进步的基础 上，我们看好政策扶持下国产齿轮箱轴承在国产齿轮箱大客户端的导入机会。

3. 风电业务具备持续扩张潜力，多领域延展打开成长空间

3.1. 轴承行业是天然大市场，海外巨头公司均是多领域布局

我国轴承行业是千亿元级别的大市场。2021 年我国轴承行业销售额可达 1971 亿元， 《全国轴承行业“十四五”发展规划》预计 2025 年市场规模将突破 2500 亿元。轴承下游 繁多，覆盖汽车、重型机械、农业机械、轨道交通等领域，风电仅为众多分支之一，2019 年销售额占比仅为 5.5%。

我国轴承行业长期被海外龙头主导，整体呈现“多而不强”的格局。1）全球范围内 来看，轴承市场呈现多头垄断的格局。八大跨国集团基本垄断高端轴承市场，2020 年在 全球市场份额合计高达 71%。中国轴承厂商以中低端轴承业务为主，2020 年全球市场份 额合计仅为 20%。2）在本土市场中，国产轴承企业呈现“多而不强”的特征，2021 年我 国轴承厂商超过 1 万家，2020 年除了人本和万向钱潮外，其余本土企业在国内市场份额 均在 2%以下，竞争格局十分分散，市占率提升空间较大。

横向对比海外龙头，公司业务规模明显偏小，成长空间广阔。1）从收入规模来看， 八大跨国集团业务规模庞大，2020 年德国舍弗勒收入达到千亿元量级。相较而言，公司 收入体量明显偏小，具备较大成长空间；2）从下游应用来看，海外龙头产品应用领域广 泛，支撑起庞大的业务规模。以 SKF 为例，产品下游涵盖车辆、能源、航天等十几个领 域。相较而言，公司现有业务仍集中在风电行业，平台化延展成长空间较大。

3.2. 大功率风电轴承不断突破，募投扩产打开成空间

3.2.1. 偏航&变桨轴承技术成熟，大功率主轴承开启进口替代

轴承作为典型的技术&资本密集型行业，企业核心竞争力仍在于技术先进性，这离 不开公司的专业化研发团队、工艺经验积累和高端装备实力，以下将做详细分析：

1）在技术团队上：2021 年公司研发人员达到 295 人，员工占比为 15%，其中核心 技术人员郝文路先生曾在洛阳轴承任职 20 年，历任科长和高级工程师，产业经验十分 丰富。公司已成功建设一支专业化的技术团队，为持续保证技术先进性打下基础。

2）在工艺层面上：公司已掌握锻造、热处理、超声波探伤、淬火等核心工艺，核心 技术包括无软带中频淬火技术和无软带回转支承、三排滚子结构大功率风力发电机组主 轴轴承的设计制造技术、海上大功率风力发电机组变桨、偏航轴承的设计制造技术、海 上 3 兆瓦风力发电机组无软带双列圆锥滚子主轴轴承的设计制造技术等。

3）在设备层面上：回转支承制造为典型的重资产行业，设备精度与产品质量直接 挂钩。公司拥有先进的恒温装配车间、全数控五轴联动加工中心等大型装备，并引进意 大利萨伊全数控淬火机床，成为国内少数拥有数控无软带中频淬火设备的企业。此外， 公司募投项目进一步提升高端装备实力，为风电轴承产品的技术先进性提供保障。

在主轴轴承领域，公司为本土稀缺供应商，大功率技术持续突破。1）在技术层面 上，公司大功率技术成熟，三排圆柱滚子主轴轴承荣获“中国机械工业科学技术科技进 步二等奖”；2-5MW 主轴轴承荣获“河南省科学进步奖二等奖”；3MW 双列圆锥滚子主轴 轴承经国家科学技术委员会鉴定，达到国际先进水平。2）在产业化进程上，公司直驱式 三排滚子&双列圆锥滚子风电主轴轴承均已量产，并向明阳智能、东方电气和哈电风能 等客户供应并获得普遍认可。此外，公司已经成功研制出 5.5MW 和 6.25MW 等大兆瓦 产品，并开始为明阳智能批量供货。3）盈利能力上，2020 年公司主轴轴承和偏航变桨 轴承毛利率分别为 48.83%和 22.32%，也足以验证公司主轴轴承的技术先进性。

在偏航&变桨轴承领域，公司大功率技术成熟，还具备独立变桨技术迭代成长逻辑。公司偏航&变桨轴承技术完善，已成功应用于海上 3MW、5.5MW 变桨偏航轴承，并成 功开发了海上 7MW 偏航轴承，技术水平行业领先。此外，大型化风机叶片载荷加大， 独立变桨技术的价值愈发凸显。独立变桨技术指三个叶片变桨信号独立，补偿风速不均 匀性引起的附加载荷，从而稳定输出功率、提高风机寿命，已经开始应用于三一重能等 主机厂，渗透率有望快速提升。2019 年公司率先研制三排圆柱滚子独立变桨轴承，是国 内稀缺的供应商，有望充分受益于大型化风机独立变桨技术迭代浪潮。

3.2.2. 借助资本市场资源，积极募投扩产夯实核心竞争力

公司是本土唯一大型回转支承上市民营企业，借助资本市场资源持续扩张。风电行 业旺盛需求下，2019-2021Q1-Q3 公司回转支承及配套产品的产能利用率分别为 95.91%、 98.93%和 95.46%，产能一直较为吃紧。具体来看，自 2020 年上市以来，公司已在短短 2 年内开启三轮募投项目，扩张势头可见一斑，正在主轴轴承、偏航&变桨轴承、齿轮 箱轴承领域全方位突破，不断夯实核心竞争力，将为风电业务规模增长提供有力支撑。

在 IPO募投基础上，2021 年公司募投重点加码大功率主轴轴承和偏航&变桨轴承， 达产年产值将达 16.3 亿元。相较 IPO 募投，本次募投项目重点布局了技术壁垒更高的 大功率主轴轴承（3-6MW）和偏航&变桨轴承（3-6MW），设计年产量分别为 1500 个和 5400 个。公司预计募投项目将于 2022 年 12 月完工，2023 年达产运行，达产后对应年 销售额可达 16.3 亿元（不含税），将有力地支撑公司业务规模的快速扩张。

此外，2022 年公司募投项目布局风电齿轮箱轴承，横向拓展进一步打开成长空间。 2022 年公司拟募集 11.13 亿元用于“齿轮箱轴承及精密零部件项目”，主要用于生产 3- 6MW 和 6-10MW 风电齿轮箱轴承、齿轮、输出轴等精密零部件。项目建设期为 3 年， 计划于 2024 年底完工，2024-2026 年生产负荷分别为 30%、70%和 100%。该项目满产 后年产值可达 15.35 亿元，对应毛利额为 5.31 亿元，净利润将达到 2.74 亿元。

3.3. 盾构机、海工装备等已有储备，有望持续打开成长空间

在风电业务基础之上，公司在盾构机、海工装备等领域均已拥有完善的产品技术& 客户资源储备，有望持续打开成长空间。

1）盾构机领域：我国加大城市基建力度，驱动盾构机需求持续增长，2016 年我国 盾构机产量为 376 台，2020 年达到 655 台，期间 CAGR 为 15%。我国盾构机市场“双 寡头”垄断，2020 年中铁工业、铁建重工合计市场份额高达 71%。作为大型重工机械， 盾构机是回转支承的高端产品线，我国长期依赖外资品牌，客户认证壁垒较高。公司与 中铁装备合作超过 10 年，并成功进入中交天和、铁建重工等供应链，已获得大部分主 流客户认证，是稀缺的国产供应商。 收入端，2021 年公司盾构机类产品实现收入 0.49 亿元，收入占比仅为 1.96%。2015、 2016 年公司盾构机关键零部件销量市占率分别为 11.73%、12.23%。考虑到近两年公司 产能向风电行业倾斜，目前市占率有所下降，在国产替代趋势下，仍具备较大成长空间。

2）海工装备领域：公司产品主要包括船用轴承和港口轴承，分别用于船用起重机 和港口起重机。1）客户层面上，公司已和振华重工、中船华南、武船机械等国有企业保 持 10 年以上的长期合作，已形成一定客户壁垒。2）技术层面上，公司研制的外径 8.8 米重载回转支承，成功用于中国自制世界最大的 12000 吨起重船“振华 30”号和上海三航 局的 2400 吨“三航风范”号风电船上。此外，公司为中船华南船用机械厂制造的外径 10.23 米、重量 69 吨的浮吊回转支承，也已经顺利完工。3）收入端，2021 年公司海工装备类 业务实现收入 0.56 亿元，收入占比仅为 2.25%，成长弹性较大。