2020 年， 海南省发展控股有限公司成为公司控股股东，海南省政府国有资产监督管理委员 会成为公司的实际控制人。截至目前，海发控持有公司 30.69%的股份。2021 年 1 月，为推进公司战略转型，把握海南省发展机遇，扩展业务领域，海控南海 发展股份有限公司以非公开协议转让方式受让海南海控免税品集团有限公司 45% 股权。同时，公司控股股东承诺在公司“本次非公开发行完成后”的三年内注入 相关业务及资产。

据《中国统计年鉴》，我国居民国 际旅游支出于全球占比接近 2 成，我国居民国际旅游支出持续增长，于 2018 年 达 2773 亿美元。基于我国人口基数庞大及居民消费力不断提升，市场空间仍有 较大提升空间。区别于韩国对外销售的模式，我国消费外流问题较为严重，参照 2019 年国内免税规模 551 亿元，当年免税品消费外流比例约为 76.6%。

疫情红利叠加消费回流，离岛免税销售额高速增长。2020 年 6 月新政落地后， 除商品品类进一步放开外，购物限额增加也进一步加强消费者于海南购物意愿， 离岛免税月均销售额逆势增长至 22.9 及 41.2 亿元，分别较 2019 年同期增长 103.7%及 266.7%。2022 年，在疫情相对缓和的 1 月及 2 月，离岛免税分别 实现销售额 52.1 及 69.7 亿元，同比增长 37.7%及 51.1%。剔除受疫情反复影 响的月份，离岛免税销售额仍保持高增趋势。我们认为疫情致使客流承压属短期 波动，不改离岛免税长期向好趋势。 

海控免税小而美，营收端增长迅猛。海控免税城，即海控全球精品免税城，位处 海口日月广场，叠加自身免税业态，引流能力较强。海控免税城积极推进多项工 作推动营收增长，通过联合线上线下渠道、完善供应链建设及推出各式主题的促 销活动。据 DFE 免税专家，2022 年 1 季度海控免税城实现开门红，营业收入 同比增长252%、免税购物人数同比增长360%，免税购物件数同比增长200%。 预计随后续疫情缓和、离岛免税行业蓬勃发展，海控免税业绩有望维持高增。

 预计海控免税城股权将于三年内全部注入海南发展主体。2021 年 4 月 10 日， 海南发展发布公告，为推进公司战略转型，扩展业务领域，培育新型产业资源， 海控南海发展股份有限公司以非公开协议转让方式受让海南海控免税品集团有 限公司 45%股权，同时海控南海发展有限公司承诺将于定增后三年内将后续免 税资产受让至海南发展主体。2022 年 5 月 12 日，海南发展公告定增工作落地， 海南控股共计持有海南发展 2.59 亿股，持股比例进一步提升至 30.69%。

5 月 12 日定增落地，预计免税资产注入后，有望成为公司核心营收及利润来源。 基于后续资产注入节奏仍具备一定不确定性，我们假设 2022 年海南发展取得控 股权，并进一步假设 2022 及 2023 年海控免税城分别实现营收 40 及 60 亿元、 参照中免 30%以上的毛利润率，考虑供应链假设及规模效应的差距，我们假设 海发控免税业务毛利率为 25%。依此假设，我们预计 2023 年公司实现营收 111.6 亿元，其中免税业务贡献 60.0 亿元；预计 2023 年公司实现毛利润 21.5 亿元，其中免税业务贡献 15.0 亿元。离岛免税优质资产注入有望拉动公司营收及利润增长。