海通荀玉根：对比历史，这次可能是浅V底

       核心结论：①过去A股的底部形态有深V（08/19）、浅V（16）、U（05）、W（12-13）四种，取决于政策力度和估值水平。②从投资时钟、牛熊周期分析，A股3-4年一次大底已出现，对比历史，这次底部像浅V。③4月底开始的第一波修复进行中，新基建仍占优，如数字经济、低碳经济，3季度后半段重视消费。

　　A股历史上有四种底部形态。回顾2000年以来历次市场底的筑就过程，我们发现市场底大致分为深V型、浅V型、U型、W型。不同的底部形态对应不同的市场反转路径、速度和幅度，而政策强度和估值水平是决定底部形态的两股力量。08、19年：市场整体估值低，行业估值消化程度高，叠加强劲政策，构筑深V底。16年：市场整体和分行业估值均不低，叠加温和政策，形成浅V底部。05年：市场估值整体很低，行业估值消化程度较高，但政策较弱，形成U型底。12-13年：市场整体估值很低，但分行业看估值消化程度不高，政策也比较温和，同时13年受短期资金紧缺情况冲击，形成了后角更低的W型底。

　　这次市场底部已经基本明确。结合宏观经济周期、股市牛熊周期来看，当前市场已经处在底部区域。宏观经济周期是股市运行的大背景，我们认为A股将类似于美股，3-4年左右将出现一次下跌，背后原因是经济周期进入滞胀期+衰退前期。当前国内稳增长政策不断加码，这轮周期大概率进入衰退后期了，根据投资时钟的大类资产轮动规律，股市有望企稳抬升。牛熊周期来看，这轮调整时空已经显著，与过去5次历史大底比，当前估值、风险溢价、股债收益比、破净率等指标均已处于大的底部区域。综合宏观经济周期和股市牛熊周期来看，4月底市场已处在3-4年一次的大的底部区域。市场反转的信号是货币政策、财政政策、制造业景气度、汽车销售、地产销售五大基本面指标中有三个企稳，目前货币政策、财政政策指标已经处于右侧，制造业景气度指标最低点大概率已出现在4月。据此，我们基本可以确认股指4月下旬的低点就是最低点。

　　借鉴历史，这次底部可能是浅V底。从估值水平、政策力度看，本轮介于12年、08/19年之间，整体估值较低但行业估值消化不如19年充分。去年底中央经济工作会议以来，稳增长政策密集出台，政策力度仅次于08年，但受疫情影响政策见效较慢。考虑到这次疫情冲击更复杂，企业和居民受损严重，受疫情干扰这次基本面回暖并不顺畅，与同样出现疫情的20年相比，这次基本面回升恐难深V，更像浅V。综合政策力度和估值水平，股市的底部形态可能更像16年，在砸出深坑后，构筑平缓的浅V型底部。积极的政策叠加疫情防控情况正好转，4月下旬低点以来修复继续。当前新基建更优，如低碳经济、数字经济，未来重视消费。

兴证张启尧：科创突围，背景和条件

       回顾：2021年11月起判断风格向金融地产等稳增长方向切换,并将国企地产作为首推。2022年4月14日《调整至今，“新半军”择时框架发出哪些重要信号？》预判5月“新半军”迎来一波修复。2022年6月2日《科创突围：科创板2022vs创业板2012》判断2022年的科创板或类似2012年创业板，有望成为新一轮上行周期的引领者。

　　展望：科创有望类似2012年的创业板，成为率先突围、引领新一轮上行的主线方向

　　——4月底以来科创率先突围、领跑市场。4月底以来，随着国内疫情逐步改善、困境反转的预期逐渐升温，叠加美债利率显著回落、来自海外的扰动缓和，市场自底部迎来一波修复。其中，科创50指数底部上涨26.6%，远超上证综指的11.6%和创业板指的15.8%，领跑市场。

　　——更重要的是，中期维度，我们认为，2022年的科创或类似2012年的创业板，成为引领新一轮上行的主线方向：1）宏观环境上，经济同样正经历一个从下行到企稳的过程。但随着经济逐渐开始复苏，国内的聚焦点将从短期的“稳增长”、“防风险”重回长期“独立自主”、“高质量发展”。2）政策环境上，当前中美大国博弈背景下，推动科技创新、实现科技自立自强是时代的需求，科创板也将肩负起推动经济转型升级、加速科技创新重任。一如2012年，政策持续加码“调结构”、“互联网+”加速经济转型，创业板也恰逢其会，肩负时代使命、趁势而起。3）定位和结构上，科创板定位清晰，聚焦“硬科技”赛道，主要覆盖电子、电气设备、机械设备、计算机、生物医药等行业。4）盈利水平上，2021年一季度以来科创板业绩便持续领跑市场。并且，在高研发投入的支撑下或更具持续性。5）估值水平上，经历大幅调整后，已有近4成的科创板个股股价低于发行价，科创50指数从高位调整至今几乎腰斩，估值也处于历史低点，中长期配置性价比凸显。6）资金配置上，当前科创板仍是机构低配、“人少的地方”，且加仓的方向明确。尤其是，2021年下半年以来，在科创板遭遇大幅调整的情况下，市场仍在逆势增配。7）筹码结构上，科创板打新收益回落有望加速资金“掘金”存量。

　　——结构上，短期聚焦“新半军”中景气持续的方向（光伏组件/硅料硅片、军工新材料/结构件、风电整机/上游材料、半导体材料/设备、5G光纤光缆）+困境反转的大消费（酒类、免税、航空、景区及酒店）。中长期，科创引领下，市场风格有望逐渐回归科技成长。建议重点关注“专精特新”六大方向:1）新能源（新能源汽车、光伏、风电、特高压等），2）新一代信息通信技术（人工智能、大数据、云计算、5G等），3）高端制造（智能数控机床、机器人、先进轨交装备等），4）生物医药（创新药、CXO、医疗器械和诊断设备等），5）军工（导弹设备、军工电子元器件、空间站、航天飞机等），6）粮食安全（种业、生物科技、化肥等）。

中信建投陈果：生产需求恢复缓慢，周期品价格重返上行

市场表现：本周高市盈率、成长、小盘风格表现相对居前，科创50、宁组合等成长风格指数表现较好；低市盈率、金融地产、大盘风格表现靠后。申万一级行业中，电力设备/汽车/电子涨幅居前；建筑装饰/房地产/煤炭涨幅靠后。申万二级行业中，表现居前的前五大细分领域为：电池、橡胶、商用车、贸易Ⅱ、汽车零部件。

　　盈利预测变动：5月2022年板块盈利预测Wind一致预期上调幅度靠前的申万一级行业为煤炭（+2.3%）、有色（+1.4%）、商贸零售（+1.3%）；而下调幅度偏大的前几行业为地产、社服、农林牧渔、交运。

　　生产/需求/服务业复苏情况：1）生产端，汽车、石油沥青开工、江浙织机开工不及历史5年同期，粗钢产量超历史5年同期均值水平；2）需求端低迷，水泥价格指数、钢材库存去化进度、重点电厂煤炭日耗及30城商品房销售面积同比均低于历史5年同期；3）服务业消费端，18城地铁客运量、执行航班数、观影人数、爱尔眼科周交易支付笔数尚未恢复到2月疫前水平。

　　行业景气核心指标变动：1）周期：本周价格上行品种—动力煤、焦煤/焦炭、原油、化肥、沥青、铁矿石、螺纹钢、纯碱等；价格下行品种——水泥、铝、玉米等；2）地产/基建：政策端，上海地区部分银行首套、二套房利率下调15bp；5月以来苏州、杭州、南京、武汉等城市均放宽限购政策。截至5月29日，基本面小幅回暖，但仍较低迷，30城商品房成交面积周换比上行7.8bp至-42%，土地溢价率周环比上行0.9bp，同比-11.7bp；5月建筑业PMI达52.2，相比4月继续下行；新订单PMI处荣枯线以下，达46.2%，但相比4月小幅回暖。3）高端制造：5月7家新能源乘用车车企（理想/蔚来/小鹏/哪吒/零跑/埃安/极氪）交付量合计75109辆，同环比分别+128.72%/+54.89%。5月以来半钢胎开工率持续上行，同比已实现小幅提升。政策方面，工信部组织汽车下乡；购置税政策超预期，自6月1日起，不超过30万元的2.0升及以下排量乘用车22年减半征收车辆购置税（09/15年范围为1.6L以下）。4）消费：截至6月2日，生猪、仔猪及猪肉价格延续前期上行趋势。4月生猪存栏首度出现同比转负，产能去化近尾声。饮品方面，高端白酒批价维持韧性，地方酒批价震荡，京东泸州老窖价格5月以来价格下行，近期企稳。啤酒方面，4月36大中城市均价环比3月小幅下行1%，后续随着疫情需求复苏+旺季来临需求端有望回暖。

　　估值水平：当前全A/沪深300股权风险溢价达7年90%分位数以上，股债性价比达到较高水平。当前上证50/沪深300分别处于市盈率5年29%/31%分位数附近；创业板指/宁组合分别处于市盈率5年40%/57%分位数附近。申万一级板块中，较多行业本周估值略有上升，当前PB、PE分位双高的板块为公用事业、商贸零售，双低的板块主要包括计算机、通信、家用电器、银行和医药生物。热门赛道方面，从预期PE来看，22年CXO/动力电池/军工/半导体设备/光伏估值分别为29倍/41倍/41倍/42倍/25倍，22年PEG角度，动力电池/光伏/消费电子分别位于0.58/0.37/0.36。

天风刘晨明：反弹进入高潮阶段，如何兼顾疫后修复和中报预期

1、宏观环境与政策状态

　　本轮疫情影响的持续性、深度和广度超过2020年，二季度经济数据二次探底，政策加码的必要性和紧迫性都在提升。经济滞胀格局延续，滞的风险依然很大，胀的压力回落慢于预期。政府加杠杆有望主导信用扩张，但回升的幅度要视政策力度与地产修复程度而定。配置方面，提高权益战术配置至标配或高配，大盘股投资价值回升较多，中盘股与前期持平，超配大盘成长和金融，高配大盘价值、小盘成长和周期；维持利率债标配或低配，下降高评级信用债至低配，维持转债标配或低配；上调工业品至标配或低配，下调农产品至标配或低配；低配做多人民币策略。建议仓位：权益（67%）>商品（17%）>债券（15%）>现金（1%）。

　　2、资产配置观点及建议

　　量化观点：4月A股呈现震荡态势，沪深300全月收益率1.87%。板块层面，成长、周期中游、周期下游表现较好，金融及消费表现较差。行业层面，汽车、电气设备、化工、机械设备等行业表现出色，地产、银行等出现较大回撤。我们基于TWO-BETA模型，并构建制造业活动指数作为代理变量，根据模型最新数据，天风制造业活动指数同比下行，现金流下行，折现率上行，模型建议6月配置周期下游、消费板块。

　　权益市场观点：5月份，内外因素边际回暖，A股市场企稳回升，汽车、光伏、风电、军工等科技制造板块持续走强，原油、煤炭、农业等通胀主线表现也较突出。往前看，疫后行业修复的主线，关注两条线索：（1）上海疫情前，本来就处于上行周期的行业（与经济总需求下行关系不大），但是在疫情期间被中断了供应链或者被暂时干扰了需求，比如军工、新能源基建、汽车半导体、医美。（2）上海疫情前，正要逐步接近困境反转的行业（按照自身产业周期运行），但是被疫情延后了，比如信创、药房、调味品食品加工、旅游酒店、餐饮。

　　债券市场观点：5月债市关键引导在于经济的外生变量变化：一是疫情；二是政策。后续债市能否继续走牛，需紧扣三个维度——疫情走势变化、增量政策力度和信心修复程度。疫情拐点明确后，目前阶段是落实存量，谋划增量的阶段，这个阶段市场仍可继续交易衰退。后续衰退交易的改变，来自重磅增量政策的落地，货币政策首当其冲，财政政策最为关键，利率仍有下行的可能，下行幅度需扣住资金利率，同时仍需密切注意财政预算调增与经济社会恢复常态的关键时点和标志，维持中性久期、信用票息继续加杠杆策略。

　　有色金属观点：5月工业金属价格跌幅明显，预计后续随着部分地区疫情好转、复工复产需求逐步回暖，部分金属品价格将重回上升通道；美国经济数据显示高通胀压力支撑避险资产、俄乌局势依旧紧张、亚洲疫情好转等因素下，黄金价格有望震荡上行；稀土价格继续高位震荡，供需结构性拐点下，需求、政策、整合共振带来稀土价格高位中枢有望超预期；电池级碳酸锂价格继续维持高位震荡伴随着6月部分电池厂可能锁价、若7月订单显著修复，锂价有望重回高位；国内钴市5月走弱，考虑当前终端需求始终不及预期，预计钴市行情将弱势运行。

　　农产品观点：国产大豆供需趋于宽松，价格小幅回落，预计国产大豆销区批发均价区间将在每吨5800-6000元；国际大豆价格将保持震荡；玉米供需预计均将出现小幅回落，但国际玉米价格高企抑制中国玉米进口或支撑国内玉米价格；俄乌冲突拖累全球经济复苏进程，市场对棉花消费恢复预期减弱或影响棉价；食用植物油消费总量预计保持稳定，油价区间暂与上一年保持一致。生猪现货价格持续回暖，中长期看，生猪产能去化幅度可观，前期养猪亏损严重且多数已持续半年以上，真实产能出清幅度可观，猪周期本质将不变。