一、证券行业22Q2及上半年基本面分析

1、 经纪：预计上半年代买略增，代销下滑但影响有限。Q2日均成交额10543亿，环比降3.5%，同比增11.8%。万2.4佣金率之下，预计上半年代买业务收入同比略增，代销收入下滑拉低经纪业务增速约4-6个百分点。

2、 投行：IPO增长，再融资结构调整。上半年IPO、再融资、券商承销的债券融资额同比+46%、-26%、+11%；定增规模下滑（同比-48%），配股受追捧（同比+134%），再融资市场结构调整明显。投行集中度再提升至54%/73%/89%（2021年为43%/64%/83%）。

3、 资管：非货基上半年存量份额/净值同比分别+28%/12%，新发基金6月环比已显著改善。存量：上半年，股基份额增长（同比+15%）规模下滑（同比-7%）、债基高增（同比+38%），权益市场下跌之下此消彼长明显，同业存单指数基金支撑新发债基同比增长（占新发债基比重达35%）。新发：股混基金发行同比-83%，6月显著改善（环比+110%）。

4、 投资：股市指数触底向上，预计行业Q2投资收入环比回暖。4/27至今大盘整体反弹，沪深300指数上涨19%，债市指数总体平稳、波动较小。预计Q2投资收益率及投资杠杆将有所回升，驱动投资类收入同比降幅缩窄。

5、 信用：两融余额同环比均有所下滑。两融余额1.60万亿（环比-4.2%，同比-10.1%），较4月底市场低位增长5.6%。

6、 证券行业22Q2及上半年业绩测算：测算Q2营收/净利润同比-19%/-26%，环比+49%/+120%，带动上半年营收/净利润降幅收窄至-26%/-35%（Q1营收/净利润同比分别为-33%/-49%）。

二、证券行业发展趋势展望

1、大财富资管业务：市场波动，本轮基金数据更有韧性。1）此次市场下跌，股混基金份额不降反升。07年以来前几轮市场下跌，股混基金通常在市场“牛熊急转”或下跌后净值企稳阶段出现大幅赎回。2）原因推测及展望：一是此轮下跌周期较短，另一方面财富管理大势所趋，加配金融资产、以及多元化权益化逐步成为共识。

2、机构业务：机构化趋势下的专业分工。1）国内机构化仍在初期，未来空间广阔。国内机构持股占比从2005年6.1%提升至2021年的16.4%，但较美国56%差异大。2）机构服务需求从单点化-综合化。资金端（融券、场外衍生品、OTC做市等交易对手方业务）、资产端（研究、投资咨询等策略服务业务），以及交易及运营支持。3）机构业务呈现头部集中。除研究业务外（CR5为26%），其他集中度高，托管、融券、场外衍生品CR5分别80%/72%/69%，原因是壁垒较高，以及客户切换成本高。

3、投行业务：全面注册制的展望及影响。1） 制度展望：主板行业准入包容性最高，上市条件更多元化，审核流程缩减，提升融资效率。2）对券商收入影响：静态假设下，券商IPO收入增加59-84亿元/年，跟投收入增加7.4-18.4亿元/年,占行业总营收约1.4-2.1%。3）全面注册制之后，相关制度改革将更为体系性推进。

4、格局分化：市场化发展下的趋势。1）盈利能力和财务结果的分化：22Q1净利润前5、前10券商降幅为-21.3%、-32.3%（vs行业-46.0%），ROE均值（年化）分别为7.3%、6.3%（vs行业4.3%）。2）业务打法和专业能力的分化：如头部券商较早推进自营投资去方向化、大力发展客需类产品，扩表能力、资产摆布能力更强。3）券商估值分化，未来将导致融资能力分化。目前上市券商破净增至6家（占比17%）。

5、制度建设持续：融资端（全面注册制为抓手），投资端（鼓励公募规范发展，个人养老金等长线资金入市）制度改革并进。

三、盈利预测及投资建议

证券行业22年盈利预测：中性假设下，预计行业22年营收达4533亿元，同比-10%，行业净利润1541亿元，同比-19%， ROE回落至5.9%。

投资建议：券商板块短期看低估值修复仍有空间，长期看资本市场发展持续。证券板块短期在流动性总体宽裕及市场偏好提升之下仍有修复空间。长期看，资本市场改革是重构金融与实体经济良性循环的突破口，行业向上发展趋势持续。建议关注：业绩韧性强的头部券商中信、中金，财富管理核心标的东方财富，旗下优质基金的券商如东方、广发、兴业