投资建议：各美妆集团22Q2中国地区表现分化，背后是供应链及组织效率的差异。在复杂国内外局势和消费环境下，外资集团也不能依靠品牌力高枕无忧、需积极应对变化。而国货龙头以需求反应速度为核心优势，正逐步夯实全要素竞争实力，有望持续份额提升。建议增持：1）管理、组织等优势凸显、充分受益格局优化的珀莱雅；2）受益功效护肤红利，有望持续高速增长的功效护肤品牌商华熙生物、贝泰妮、鲁商发展；3）存在边际改善预期的上海家化、水羊股份、拉芳家化、青松股份、丸美股份、嘉亨家化。

受疫情封控影响供应链，各集团22Q2中国地区表现不佳，仅欧莱雅取得正增长。22Q2欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂中国营收可比口径同比+6%、-13%、-14%，此外爱茉莉太平洋中国市场营收同比下降50%，仅欧莱雅取得份额增长（Q2化妆品社零同比约-7%），主因上海疫情管控对供应链冲击明显。国际集团分化的背后是供应链及组织效率的差异，欧莱雅较早在中国布局多分销中心、工厂和研发中心，此外品牌矩阵布局同样领先一步，业绩韧性明显；雅诗兰黛、资生堂明确加强中国市场本土化建设以弥补短板，综合来看，复杂国内外局势和消费环境下，外资集团也不能依靠品牌力高枕无忧，需积极应对变化。

疫后或出现两极化、理性化趋势，各集团积极挖掘红利品类。疫情或影响消费力结构性变化，就护肤品类看，中国市场超高端整体表现较好，如兰蔻菁纯、HR、LAMER、CPB，此外功效护肤仍然为趋势（22H1全球活性化妆品市场同比+8%，高出化妆品大盘2pct）。品类方面，香水在中国及全球均处于爆发状态（22H1全球香水市场同比+21%），中国市场护发升级趋势促使雅诗兰黛引入Aveda品牌，彩妆在海外恢复明显。

考虑到国内外复杂环境，三大集团对短期市场谨慎乐观，持续推进均价提升及降本增效。通胀及供应链中断影响使得欧莱雅22H1、雅诗兰黛22Q2毛利率同比-0.7、-2.1pct，雅诗兰黛宣布FY2023提价5.5%，欧莱雅、资生堂均着力高端化提升毛利率。费用端，雅诗兰黛优化人员及渠道布局，资生堂优化营销及管理效率，欧莱雅H1相对谨慎以应对下半年存在的不确定性，但对中国市场依然加大布局。而长期看，美妆消费具备韧性、中产阶级持续扩容有望带动中国及全球化妆品市场维持稳健增长。

风险提示：市场竞争加剧导致业绩承压；疫情影响时间长于预期，导致销售承压；收购品牌整合效果不及预期拖累业绩等。
S珀莱雅(sh603605)SS贝泰妮(sz300957)SS上海家化(sh600315)SS拉芳家化(sh603630)SS丸美股份(sh603983)S