投资逻辑
多业态百货零售龙头,逆势经营韧性凸显。公司为全国规模最大的零售集团之一,电商冲击下积极转型,内生拓店+外延收购逐步形成线上线下并举,百货、购物中心、奥莱等多业态协同布局,在38个城市运营77家门店。2021年公司紧抓恢复窗口期大力扩销增效+合并首商股份,22Q1-3疫情反复背景下业绩承压,营收/归母净利下滑12%/45%。
存量业务积极转型,消费升级+回流利好规模提升。公司采取多元化稳步拓店策略,调整传统百货并增加购物中心、奥莱占比,1H22末百货/购物中心/奥莱门店分别38/23/14家,门店卡位中高线城市核心地段,优质客流集聚效应显现。我国境内奢侈品消费规模稳健增长,近5年复合增速达到13%,且近年因疫情出入境受限消费回流趋势显著(疫情以来CAGR 14%),公司旗下业态入驻品牌定位高端消费人群,有望受益于消费升级+回流大趋势。
离岛免税业务即将启动,协同赋能打造第二成长极。22年10月万宁国际港离岛免税项目获批通过,拟于23年1月开业:1)位置上,万宁近年来通过“小众”、“冲浪”等标签关注度提升,该项目差异化对标万宁本地客群及游客,竞争压力较小,购物便捷性和品牌丰富度提高销售转化。2)管理上,万宁首创奥莱是海南首家开业且单体面积最大的名品折扣店,知名度高、客流圈层优质且运营体系完善,为后续免税转型奠定基础。另外,公司控股股东首旅集团布局餐饮、住宿、商业及旅游等,各板块有望协同、形成有效流量闭环。参考中免海棠湾运营初期坪效、盈利爬坡情况,综合王府井奥莱免税业态扩展节奏,预计2023~24年公司免税业务实现营收10.1/29.9亿元,毛利率27%/35%,至24年实现盈亏平衡。
投资建议
预计公司22~24年实现归母净利6.20/9.91/13.75亿元,同比-54%/+60%/+39%。公司存量业务积极转型+扩张,多元定位各需求群体;首个免税项目即将落地,有望充分受益于海南客流及政策红利,叠加自身位置、管理优势,长期成长可期。给予公司23年有税/免税业务31倍PE/ 4倍PS,对应目标价34.35元/股,首次覆盖予以“买入”评级。
风险提示
疫情反复、免税业务开展不及预期、股权质押、大股东减持、限售股解禁。