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端到端C博腾股份：DMO服务平台持续深化，新兴业务布局打开成长空间

价值发现

全梭哈的游资

2023-09-27 21:39:29

公司深耕创新药定制研发生产服务领域，已经建立覆盖原料药CDMO、制剂CDMO及基因细胞治疗CDMO三大业务板块的能力，能够为药物开发提供从临床前到临床试验直至上市全生命周期所需的服务。随着公司产能建设持续布局，新兴业务的不断拓展和项目管线漏斗模型的稳步推进，我们认为公司中长期成长确定性强，持续看好公司未来发展。综上，我们给予公司2023年PE25x，对应目标价42元，首次覆盖，给予“买入”评级。

公司深耕CDMO行业近二十载，大订单落地助力业绩高速增长。公司自2005年成立以来深耕创新药定制研发生产服务领域，致力于为全球制药公司、新药研发机构等提供从临床前到临床试验直至药品上市全生命周期所需的化学药和生物药定制研发和定制生产的端到端综合制药服务。通过十七余年的积累，公司已在主要合作伙伴中建立了品牌信任度和影响力（根据公司公告，2022年公司收到辉瑞某小分子创新药CDMO重磅订单）。截至2022年年底，公司已与来自全球前五十大制药公司、中小制药公司、新药开发机构等各种类型的近800家客户建立业务联系。业绩层面，2022年公司业绩受大订单推动呈爆发式增长，2022年实现营收70.35亿元，同比增长126.55%，2017-2022年CAGR为42.82%；归母净利润20.05亿元，同比增长282.78%，2017-2022年CAGR为79.70%；此外，若剔除公司新兴业务和收购亏损影响后，2022年公司实现归母净利润为22.39亿元，同比增长约239%。

CMO/CDMO市场不断扩容，比较优势下中国企业有望不断抢夺全球份额。CDMO产业链深度参与创新药的研发生产，专业化/规模化是其核心价值，在创新药投资回报率下降的趋势下，CDMO外包渐成药企最优解，渗透率不断提升，从而实现比全球药品市场更快的增长。根据Frost&Sullivan数据（转引自药明康德招股说明书），2016年-2020年全球CDMO市场从353亿美元增至554亿美元，年复合增长率为12.0%，预计2025年全球CDMO市场将达到1066亿美元；2016年-2020年中国CDMO市场从105亿元增长至317亿元，年复合增长率为32.0%，预计2025年市场规模将达到1235亿元。国内CDMO行业具备成熟的产业链集群和技术能力，成本和工程师的比较优势较为明显，随着全球产能不断向国内转移，给国内企业提供了绝佳的发展机遇，未来空间广阔。

战略转型稳步推进，持续打造“端到端、全类别”的制药服务平台。2017年，公司由传统“大客户+”战略转向“营销转型、产品升级、发展工艺化学CRO”战略，在服务价值链上，公司在小分子CDMO领域打开了中间体-原料药-制剂一体化服务新局面（公司于2017年收购美国CRO业务平台J-STAR，保持国内外协同导流）。在业务结构上，公司覆盖原料药CDMO、制剂CDMO及基因细胞治疗CDMO三大板块，业绩实现了快速增长——原料药CMO收入从2017年的9.28亿元增长至2022年的62.82亿元，2017-2022年CAGR为46.60%，原料药CRO收入从2017年的1.91亿元增长至2022年的6.13亿元，2017-2022年CAGR为26.27%，其中CMO业务2022年的爆发式增长与公司的大订单交付有关；公司的战略新兴业务中，2022年制剂CDMO业务实现收入3183.91万元，同比增长58%，新签订单1.19亿元，同比增长67%；基因细胞治疗CDMO业务实现收入7528.28万元，同比增长443%，新签订单1.59亿元，同比增长25%。

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