“这是价值事务所的第866篇原创文章”

在一众原料药厂向CDMO的转型中，毫无疑问，九洲药业做得最快也最好，现在已然有了准一线CXO的势态。

而与九洲相比，美诺华的动作，还是慢了半拍，九洲的CDMO业务占比已经过了50%，妥妥转型成功，美诺华在最新的三季报中并没有披露CDMO业务占比，半年报里这个数据是：15.3%。

CDMO占比只有15.3%，意味着，公司目前还是一个原料药企，所以，就不能怪他三季度成绩烂得跟一坨屎一样，单独Q3营业收入2.27亿（-23.73%），归母净利润1904.04万（-45.84%）。

和上游靠得越近，越受周期因素的影响，不止是美诺华，一众原料药企（除了转型成功的九洲），大家单三季度业绩都烂的一逼。

不过，我们关注美诺华，肯定关注的不是其原料药业务，没东西，市场也就那么大点，死守原料药是没有前途的。

所以，咱们关注的，肯定是其能否和九洲药业一样，实现原料药企往CDMO的成功转型。或者像华海一样，实现原料药企往下游药物制剂的延伸。

而美诺华呢，是两条腿都在走路。

虽然，三季报里公司的信息披露较少，除了三张报表，基本没啥可看的，不过，公司在近期的会议纪要（《价值事务所max》1.1日文章）里还是有披露：其CDMO业务前三季度增幅翻倍，已经超过2020年全年。

虽然没有详细披露业务占比，但咱们应该能感受到，公司的CDMO业务进展很快。

按道理，本就应该快，在之前的文章里所长就讲过，美诺华一直以来都绑着一条大腿，即斯洛文尼亚最大的仿制药公司KRKA，为他提供原料药，也帮忙做一些简单的代工，两者合作了10多年，感情十分稳定，甚至两者还在2017年共同成立合资公司（科尔康美诺华），这家公司以美诺华的全资子公司美诺华天康为生产厂商，双方齐心协力，将KRKA在欧洲的已上市产品进行国内转报，一起开拓国内市场。

通过和KRKA十多年的配合，美诺华已经非常擅长利用自己的生产技术进行成熟的工艺技术转移。

人生没有白走的路，每一步都算数。

正是因为和KRKA合作展现出来的能力，美诺华被默沙东看上，两者在去年签了长达10年的宠物药、兽药定制研发生产（CDMO）合作协议，默沙东直接给了美诺华9个兽药，其中有2、3个马上就能进入商业化阶段（大生产）。

这里给大家科普一下，一款药物还在进行实验室研究的时候就可以代工生产，只不过，实验室里需要的药物是mg级别的，临床前研究需要用到的药品是g这个级别的，当进行人体试验后，要生产的就是几十、几百、上千kg，等上市以后，需要的就是吨这个级别。

所以越往后，作为代工（CDMO）来说就越赚钱，毕竟，涉及到的代工的量级越大。

因此，对于CDMO而言，商业化（即上市后对市场出售）的药物代工，收入是最大的，凯莱英前不久接连两个30亿大单，都是来自新冠药物的商业化订单。

所以，只待默沙东的兽药商业化订单开始生产，美诺华的业绩马上就能起来，隔壁的九洲之所以这两年CDMO业务起来这么快，也是因为抱上了诺华大腿，拿了诺华两款重磅药的商业化订单。

那么，现在的问题就是，什么时候咱们能看到美诺华大规模给默沙东供货，毕竟，大规模供货才意味着业绩拐点。

公司最新会议纪要显示：预计2021年会实现3-4个品种的转移，2022年是4-5个品种的转移，也就是说，公司要在两年内实现所有产品的转移。

换句话说，业绩拐点就是这两年的事情。

有了默沙东背书，公司自然也要顺势开拓一点别的用户，毕竟，连默沙东都认可了，以默沙东的订单再去打动别的公司难度就会小很多。

公司最新会议纪要显示：2021年11月，宣城美诺华已经通过了诺华全球EHS审计；德国的一家知名企业也计划来审计。

这两句话所长给大家翻译一下：大药企们在下订单之前会对相应工厂/公司进行审计，审计通过基本就意味着订单要来了。诺华的意见通过，意味着大概率很快能给美诺华下订单，德国的那家知名公司，估计也快了。

现在公司手里有上百个CDMO订单，Q3以后各个项目都将落地。所长在之前药石科技、凯莱英的文章里反复强调，衡量一个CDMO未来业绩增速的先行指标就是在建工程，毕竟，手里有订单公司才会去扩建产能，等产能一落地，这些订单就能相继转化成业绩。我们看，美诺华的在建工程情况：

不过，由于美诺华是原料药企往CDMO切换，不可避免地，其新药临床研发阶段的能力比起CRO起家的公司要薄弱很多。因此我们看到，美诺华承接项目以临床三期以后的为主，其M很强大，但是D有欠缺。

公司显然也意识到了这一点。

在最新调研纪要中，公司谈到：下一步要拓展“D”的能力，通过自己组建研发团队，引进高端研发负责人、国际一流专家，已有国外知名专家有望加盟美诺华。通过外延方式扩大研发能力，在海外设置更多研发中心，通过研发海外设置BD团队，通过BD闭环，让CDMO业务更快发展。

美诺华作为一个积极向CDMO转型的原料药企，在转型速度并不慢的前提下，估值还是有预期差的（市场大多只看到其业绩大起大落，还以原料药企来看待）。

现在这几年，受益于欧美生产外流的机遇，一众原料药企都纷纷往CDMO转型，但以后这样的红利肯定会渐渐减少，最后大家还是要在D环节拼刺刀。

因此，在红利最佳的两年，美诺华必须赶快实现往CDMO的转型（CDMO业务超过50%），并且快速补足自己D的短板。

不然，在以后产能过剩（大概率2024-2025年）的时候，根本没有办法同药明康德、康龙化成、凯莱英等D非常强大的CXO竞争。

CXO的商业模式早已决定头部占据绝对的市场份额，CR3/CR5必定超过50%，剩下的一大堆公司来分余下的50%。

美诺华过往文章合集：美诺华