公司近况

9月23日盘后，正泰电器公告其控股子公司就推进整县屋顶分布式光伏开发试点工作与多地相关政府部门签署了合作框架协议，共同推进居民屋顶分布式光伏电站项目开发，涉及签约装机容量约1556.7MW；此前公司曾于8月28日及8月5日公告分别签约1086MW及980MW。我们点评如下：

评论

项目省份布局合理，签约容量行业领先，完成时间明确。正泰所签协议项目包含山东、河北、河南、安徽、山西等当前户用光伏头部省份，也包含湖北、湖南、福建等具备发展潜力省份，展现公司的拿屋顶能力和合理布局。公司三次公告签署协议累计签约项目容量已达3.6GW，其中2.8GW明确在未来3年内开发，项目签约容量行业领先，完成时间明确。

渠道、品牌、运营是户用业务核心竞争力，正泰电器具备三点优势：1）品牌：先发持续领先，具备品牌影响力。公司2015年进入户用光伏业务，2019/2020/1H21实现户用新增量0.99/1.8/1.3GW，市占率分别为19%/18%/23%，三年连续第一，具备较强的户用品牌影响力。2）渠道：渠道基因强，全面且下沉。公司户用业务已形成8大区域公司，17大办事处，含代理商400余家，覆盖20余个重点户用省份和600+县域，总经销商人数超40000人。我们认为公司凭借低压电器渠道的建设经验和前期部分渠道共用，户用渠道布局全面且下沉。3）运营：管理+数字化。公司在户用发货、库存管理及经销商培训方面积累近6年经验，并具备完整的IT管理系统，实现从项目开发到运维的可视化，运营建设进入收获期。

整县推进政策下，看好公司竞争优势持续发力，市占率稳步提升。渠道方面，我们认为“整县推进”并不是对正泰渠道较同业优势的“抹平”，在户用开发中，经销商承担的是推销、建设、安装及后续服务的整套职能，“整县推进”由于为政府参与的协议模式，或免去部分前期推销，但后续建设、安装及服务仍然需要全面、下沉的渠道助力，我们认为正泰渠道优势将持续发力；商业模式方面，央企参与户用电站收购或解决民企资金对于户用业务高速增长的限制问题，正泰户用将从持有模式向轻资产、快速滚动的模式转变，打开公司项目开发空间；我们认为整县推进下政府、央企对于户用企业的选择门槛提升，看好公司凭借品牌、渠道及运营优势稳步提升市占率。

估值与建议

我们维持公司盈利预测不变。当前股价对应2021/2022年26.6倍/20.3倍市盈率。维持跑赢行业评级及目标价69元，对应2021/2022年32.7倍/25倍市盈率，较当前股价有23.2%的上行空间。

风险

协议项目推进不及预期。