会议要点
1. 光伏产业供需趋势分析
全球装机需求预测：24年全球光毭伏需求预期增速为10%~20%，利率下降有助于刺激北美和欧洲市场需求。
供给过剩导致价格下降：目前光伏产业链各环节产能过剩，价格呈持续下降趋势，且产业链价格可能在春节期间形成底部。
融资难度增加，产能调整迹象显现毭：企业融资难度上升，现金流和盈利承压下，部分产能取消或延期，高成本产能停产，预示供给侧出清趋势。
2. 需求增长与产能过剩
需求方面：2024-2025年光伏需求增速的担忧过度，当前的低价环境能激发新兴市场装机需求，且高端市场需求有望在美联储降息预期下被激发。
供给方面：尽管产能过剩，先进产能如M型仍供需紧平衡，技术进步是行业需求增长关键。二三线企业面临出清风险，而头部企业凭成本和资金优势可挺过行业调整，预期行业集中度将增加。
市场情绪已见底，估值压力导致的悲观已过，要积极看待光伏板块投资机会。
3. 光伏辅材行业投资逻辑分析
辅材环节的推荐：关注辅材环节中银浆及封装胶两个子板块，特别是银浆在n型电池迭代中用量大增，银浆用量从p型的8-9mg/W提升至n型的12-13mg/W，异质结电池更高至17-18mg/W，加工费用也有显著提升。
推荐标的分析：建议关注帝科股份和聚磷材料（银浆），辉腾和宇邦（封装胶）；通灵电子（接线盒）市占率稳步提升，新技术带来盈利弹性；中信博（跟踪支架）将受益于海外市场的放量，手头订单丰富。
逆变器环节：建议关注逆变器环节，因为这一板块的基本面改善将比主产业链更快，有潜在优势。
4. 逆变器与主链分析
逆变器市场分析：2023年11月逆变器出口环比首次转正，南美和非洲回升明显。欧洲预计于2024年一季度完成去库存，美联储降息预期下利率下行可推升欧美光储预期。德业股份、阳光电源作为先完成去库存的逆变器企业值得关注。
供给链主链挑战：主链面临供给端出清，竞争焦点为供应链管理、成本控制及品牌布局。重视拥有成本及现金流优势、渠道品牌优势的稳健企业，推荐隆基股份等具备这些优势的主链标的。
市场策略转变：市场趋向分批次投资，强调企业的个别优势（Alpha），投资者应更加关注企业的特有竞争力。
会议实录
1. 光伏产业供需趋势分析
一些现象开始显现。我们观察到，中长期的利率相比之前的高点已经有0.5%以上的降幅。利率下行会推动北美、美国和欧洲市场的装机需求。因此，总体来看，对2024年全球光伏需求不必过分担忧，可预见的增速在10%到20%左右。对于需求部分，我们其实不应过于悲观。
在供给层面，光伏产业链在过去几年经历了较大规模的扩产。目前，从硅料到硅片、电池以及组件，各环节都存在严重的产能过剩。我们对各环节的产能进行了测算，发现现有产能可以支撑800瓦以上组件的排产。因此，与需求相比，供给确实处于明显过剩的状态。当前主产业链价格呈现持续下降的趋势。加之春节临近，一、二月份的组件排产计划有所下调，预计主产业链价格将保持下跌态势，并可能在春节左右形成底部价格。基于春节后的国内外需求逐步增长和新一轮招标活动，下游需求有望增长。总体上，我们预期今年一季度可能是产业链价格的底部区间。
在目前的价格加速下降中，硅料价格大约每吨6万元左右，我们预计硅料价格将继续下跌至5万元的成本区间。p型组件的均价大概是每瓦0.9元左右，已有更低报价跌至0.86元至0.88元，这个价格水平已接近部分非一线厂商的现金成本。随着价格下行，部分落后产能，尤其是成本更高的小厂商面临着加速出清的趋势。
同时，我们注意到地方政府对光伏项目投资和银行贷款呈现收缩和紧张趋势。光伏项目的IPO和定增难度也在增加，如通威股份的定增和晶澳科技IPO计划的暂停，这反映出企业融资难度明显上升。在融资困难、现金流压力和盈利承压等多重压力下，一些规划中的产能出现取消，建设中的项目延期，包括部分老旧或高成本产能的停产。例如大全的10万吨硅料投产推迟至明年二季度，中环的多晶硅项目和中来、南玻A的相关建设进程也有所延后。
在主产业链多环节普遍不盈利的情况下，供给侧的整合开始显现。产能周期的背景下，n型相较于p型的迭代正在加快。虽然整体产能过剩，但如m型的高质量产能并不过剩。目前，n型产能相对供需平衡，部分环节甚至呈现轻微紧张状态。例如，当前p型硅料过剩，但n型料紧张，导致n型料与p型料的价格差逐步扩大，目前差价保持在约10%以上。
在硅片环节，p型硅片是价格下跌的主力。电池环节中，p型电池片的过剩更为明显，并且p型与n型电池片之间的价格差正在拉大，这也说明当前p型市场竞争更为激烈，盈利能力下降也更快。随着TopCon技术的电池渗透率快速提升，从9月的32%上升至12月的47%，n型对p型的迭代速度明显加快。
综上所述，2024年n型将可能以超出预期的速度取代p型。
2. 需求增长与产能过剩
总体而言，从需求与供给两个维度来分析，我们认为当前市场对光伏产业的主要担忧集中在两点：第一，对2024年至2025年光伏需求增速的疑虑；第二，担心在产能严重过剩的背景下，行业内会爆发价格战，从而削弱整个产业的盈利能力。
就需求而言，今年光伏市场的担忧是不必要的。由于产品价格持续在较低水平，能够激发国内、印度以及亚非拉等新兴地区的安装需求。同时，在美联储预期降息的背景下，美国和欧洲等高端市场的需求也有希望被激发，因此今年的光伏需求大可不必过分担心。
在供给方面，尽管目前光伏产能整体处于过剩状态，我们清楚地知道，光伏产业是属于技术进步推动需求增长的行业。长时间以来，产能过剩其实一直是常态，关键在于技术的进步。
我们也看到，目前先进的产能，如M型产能，总体上实际上仍然维持着供需紧平衡的状态。随着产业链价格的持续下降，一些技术落后、成本控制较差的二三线企业可能面临被淘汰的风险。然而，具备成本优势、资金实力和新技术布局的头部企业，通过各方面的优势，有望渡过行业调整期。一旦越过这一难关，行业的整体集中度有望得到提升。
以上是我们对当前光伏板块的整体看法。最后，我们来讨论一下光伏板块的投资机会。
由于产业价格的持续下降，市场已经连续下调了该板块2024年的业绩预期，导致光伏板块的整体估值受到了重大打击。然而，我们认为，从目前的情况来看，该板块的市场情绪已经触底。我们也看到市场对积极信号的响应正在增强，因此，当前阶段，我们认为应当更加乐观地看待未来光伏板块的投资机会。
3. 光伏辅材行业投资逻辑分析
具体到该板块而言，首先如康叔所提到的，辅材环节是我们一直在重点推荐的领域。考虑到辅材环节整体受上游产业链供应问题的影响较小，并且部分辅材环节存在市场占有率的提升或是新技术迭代的趋势。以n型对p型迭代为例，在辅材环节，我们主要推荐银浆和封装材料两个环节。银浆因为m型向n型的转变带来的用量增加尤为明显。如果从p型转向n型电池片，银浆的用量将从p型时的8~9毫克每瓦提升到12~13毫克每瓦，而对于异质结，如果使用纯银浆将进一步升至17~18毫克每瓦，这一增量是十分可观的，并且其加工费的价值量也有明显提升。例如，p型银浆的加工费约为450~500元每千克，而n型则能提高至约700~800元每千克，使用银合金的可以提升至900元以上，因此价值量的整体提升幅度也是非常大的。
包括当前，如果推行激光焊接技术，那么对n型封装材料的需求将进一步增长，这一领域的加工费用预计将扩大，所以总体而言，我们认为封装材料将显著受益于市场对n型的需求增长。在具体的投资标的上，我们会推荐帝科股份和汉高新材这两个银浆领域的公司，以及在封装材料领域推荐市场占有率明显提升的辉瑞新材及行业领导者宇邦新材。这些是我们在银浆和封装材料两个辅材环节选择的主要投资标的。
另一个角度，从量的提升和市占率提升的维度来看，我们还会在辅材环节中推荐接线盒和支架板块的通灵电子和中来股份。以接线盒为例，通灵电子不仅市占率在稳定提升，而且在新型芯片接线盒推出后，技术革新及新客户获取为其带来明显的市场优势。因此，我们相当看好通灵电子，其产品在美国市场的销售也可能为2024年带来较大的盈利弹性，具备明显的市场竞争力。对于跟踪支架，我们看好中来股份，其产品在海外市场尤其受追捧，公司目前的订单十分充足。展望未来，中东和中亚地区的跟踪支架需求增长将对公司业绩产生显著影响。总体来讲，在辅材领域我们主要推荐银浆领域的帝科股份和汉高新材，接线盒领域的通灵电子，以及跟踪支架领域的中来股份。
其次，我们目前较为看好的是基本面有望快速改善的逆变器环节，这是因为与主要产业链相比，其出清需要时间，而逆变器的基本面改善则相对会更快。
4. 逆变器与主链分析
今年逆变器主要受需求和库存影响，略显不及预期。但从11月的出口数据来看，逆变器的出口自6月以来首次环比转正。南美和非洲两个区域的回升尤为明显，而欧洲目前仍处于去库存状态，预计在2024年第一季度欧洲能够完成库存消化。在美联储降息预期下，降低的利率有望推动欧美地区光储业务的中期增长。因此，我们认为今年第一季度库存出清后，逆变器企业有望率先实现底部向上的复苏。具体来说，我们推荐能够率先完成去库存的德业股份和逆变器行业龙头阳光电源这两个标的。
至于主链，目前确实面临供给端的出清，解决这一问题需要时间。总体来看，主链企业将竞争供应链管理能力、成本管控能力及成本优势。特别是在海外市场，尤其是美国市场，渠道和品牌变得越来越重要，拥有M型新技术布局和新技术优势的企业将具有竞争力。总的来说，在供给侧出清所需的时间内，我们更倾向于推荐运营稳健、具有成本和现金流优势、渠道品牌优势的主链企业，如隆基股份这样的主链企业。
接下来，我们整理近期和长期观点和看法，今年与2020年和2021年的情况有所不同。以前是整个板块普涨，而今年则可能呈现分批次上涨，且更加看重企业的Alpha值。
