航发动力中报快评：Q2扣非归母净利润同比+45.9%现盈利拐点，合同负债大增784.81%兑现行业高景气度

公司发布2021年中报，2021Q2实现营业收入64.42亿元，同比+10.47%；实现归母净利润4.27亿元，同比+32.61%;现扣非后归母净利润3.56亿元，同比+45.90%。2021H1公司实现营业收入100.84亿元，实现归母净利润4.61亿元。公司产品交付速度持续提升，2021Q2销售净利率达到6.7%，环比提升5.82pct，利润表相对收入微增/净利润下滑的Q1出现显著拐点，符合我们前期判断。

 

合同负债大增784.81%兑现行业高景气度，"十四五"大单已至航发产业进入高速增长期。资产负债端，期末公司合同负债达248.32亿元，较期初+784.81%，主要是收到客户预付款增加所致，我们认为公司下游产品需求量显著提升，再次兑现航空产业中长期高景气度。期末存货257.51亿元，同比+37.38%，其中原材料同比+32.49%，在产品同比+45.09%，主要是下游订单增加，产品投入增加所致；期末预付款项达到28.53亿元，较期初+466.63%，主要是支付配套单位合同预付款所致。我们认为，公司正处于积极备产备货阶段，H2排产交付数量有望伴随下游主机上量实现持续提升。

 

经营性现金流+347.75%兑现甲方大额预付款到账，全行业经营指标或出现共振提升。现金流量表端，公司期末经营性现金流达130.24亿元，较期初+347.75%，主要是收到客户预付款增加所致。我们认为，充足的现金流将全面提高公司的管理经营质量，保证扩产规划和新品研制顺利进行，公司新产品线有望得到加速。此外，公司作为航空产业链配套分系统供应商，预计大额预付款将逐步落地至各分系统单位，并逐渐向上游延伸，全行业现金流情况或将出现拐点，存货周转率等各项经营指标将出现全面提升。

 

我国军用三代主战机型发动机唯一供应商，"十四五"下游需求提升推动公司业绩增长

公司是我国唯一生产制造涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类军航发动机的企业，且为三代主战机型发动机国内唯一供应商，有望充分受益于现有批产型号上量需求。公司主要产品"太行"发动机应用于歼11/歼15（三代）、歼16（三代半）等多系列空军歼击机/舰载机。我们认为，"十四五"期间以歼15、歼16为代表的主力战斗机或存在大量需求，驱动航空发动机前装市场进入高景气阶段。

跨越式武器装备需求紧迫，新型号Pipeline有望在中远期不断确认，驱动业绩释放

我国四代歼击机所用发动机同美国相比存在代差，以AL-31和F110为代表的第三代发动机（推重比约为7~8）交付后15-20年内以AL-41和F119为代表的第四代发动机（推重比约为10）相继推出。我国第三代发动机"太行"于2005年推出，我们认为，受益于自主研发实验品台的成熟、制造工艺的积累，我国第四代涡扇发动机有望在2023-2025年进入批量生产阶段。

据公司公告披露，公司目前已经具备了四代机和大型运输机涡扇发动机的研制能力及五代机预研能力，具备航空发动机制造、总装、试车完整的科研生产能力。我们认为，"十四五"国防装备跨越式发展需求持续提升，第四、五代发动机符合我国武器装备发展需求，研制进度有望进一步加快，批产后预计公司业绩有望快速提升。

发动机存量持续提升打开维修市场空间，公司利润或将进一步增厚

我们认为，受益于两大因素，航空发动机后端维修市场容量将会逐渐提升：（1）跨越式武器装备需求上升带来的存量飞机总量提升，对应后端维修市场容量提升；（2）实战训练体系进一步深化，飞行强度和动作难度加大导致维修时间缩短。

据公司公告披露，公司于2018年1月调整扩大修理能力建设项目，通过整合航发动力现有航空发动机修理能力，调整现有生产布局，补充部分关键设备，新建总装修理厂房、试车厂房形成相对独立、完整的涡扇发动机大修分厂。因此我们认为伴随后端发动机维修市场逐渐起量，公司对应维修业务、发动机零部件销售等高附加值业务有望实现进一步放量。

盈利预测与评级：综上所述我们认为，公司作为我国军用三代主战机型发动机供应商，综合考虑产品交付提速、现有型号需求放量、未来型号pipeline、后端维修市场增量空间等多重因素，我们认为公司短中长期均具备良好发展趋势。