核心观点：中国移动2022H1公司实现收入4969亿元，同比+12.0%。其中，服务收入4264亿元，同比+8.4%；数字化转型收入1108亿元，同比+39.2%。股东应占利润703亿元，同比+18.9%。上半年公司移动&宽带ARPU值同比提升，宽带用户增长领跑行业，以云业务为代表的数字化转型业务表现强劲，得益于折旧摊销持平与销售费用下降，公司二季度利润取得快速增长。我们持续看好中国移动的基本面改善和价值回归，参考公司历史估值并对比国内运营商估值，分别给予中国移动A股和港股2022年14倍和10倍PE，分别对应目标价82元和72港元，均维持“买入”评级。

∎Q2业绩超预期，收入增长、折旧摊销持平和销售费用下降推动利润快速增长。
∎1）上半年业绩：盈利能力持续提升，政企市场收入贡献过半。2022H1公司实现收入4969亿元，同比+12.0%。其中，服务收入4264亿元，同比+8.4%；EBITDA 1739亿元，同比+7.4%。股东应占利润703亿元，同比+18.9%，剔除上年同期残值率调整影响后同比增长7.3%（去年同期将2G固定资产残值率调整为零，当期折旧增加79.73亿元）。分结构看，上半年公司个人市场（C）、家庭市场（H）、政企市场（B）、新兴市场（N）收入分别同比+0.2%、+18.7%、+24.6%、+36.5%，对收入增量的贡献分别为2%、28%、54%、16%，政企市场对收入增量的贡献过半。
∎2）单季业绩：Q2业绩超预期，剔除折旧因素影响后仍实现稳健增长。2022Q2公司实现收入2696亿元，同比+9.9%；服务收入2326亿元，同比+7.9%；EBITDA 978亿元，同比+8.8%；股东应占利润447亿元，同比+27.3%，剔除上年同期残值率调整影响后约同比增长8%-9%。
∎3）费用情况：销售费用显著下降，折旧摊销总体持平，费用管控良好。2022Q2公司网运成本、折旧摊销、销售费用、雇员薪酬及福利开支分别同比+12.3%、-6.0%、-23.9%、+14.1%，多数费用增速整体较Q1回落（Q1网运成本、折旧摊销、销售费用、雇员薪酬及福利开支分别同比+16.0%、+6.3%、+3.4%、+14.6%）。公司Q2销售费用下降，主要系公司渠道转型加快推进，线上销售服务能力提升。

∎宽带ARPU值显著提升，宽带用户数强劲增长。
∎1）ARPU值：移动ARPU值总体稳定，家庭客户综合ARPU值稳步提升。2022H1，公司移动ARPU值为52.3元，同比+0.2%；5G网络用户ARPU值为85.0元（去年同期为88.9元）；有线宽带ARPU为36.3元（去年同期36.1元）；带宽升级、智家应用拓展带动家庭客户综合ARPU值提升至43元（去年同期为41.1元）。
∎2）用户数：5G用户数快速增长，宽带用户增长表现强劲。截至2022年6月末，公司移动客户数为9.70亿户，上半年净增1296万户；5G套餐用户数为5.11亿户，累计净增数为1.24亿户，渗透率为52.7%。有线宽带和家庭宽带用户数为2.56亿和2.30亿户，公司上半年净增宽带用户占行业净增的比例高达61%。公司全年力争实现5G网络客户净增1.3亿户（上半年完成43%），家庭宽带客户净增2000万户（上半年完成62%）的目标。

∎数字化转型业务增长强劲，移动云向第一阵营加速前进。2022H1，公司数字化转型收入为1108亿元，同比+39.2%，占收比为26.0%。其中，移动云盘收入29亿元，同比+131%；智慧家庭增值业务收入为142亿元，同比+41.1%；DICT业务收入481.74亿元，同比+44.2%（移动云收入234亿元，同比+103.6%，其中行业云收入189亿元，同比+93.9%；IDC收入147亿元，同比+24.5%；ICT收入109亿元，同比+35.5%）；新兴市场收入198.57亿元，同比+36.5%。当前，中国移动云计算资源持续迭代升级，云网边一体能力突出。公司在云计算领域持续深耕政务云、医疗云、教育云等垂直行业，签约云大单超3500个，移动云在国内公有云的影响力逐步提升。

∎维持年初的资本开支预期，分红比例稳步提升。
∎1）资本开支：维持年初指引，持续加码算力网络投入。中国移动2022H1资本开支为920亿元，且预计全年将达到1852亿，同比+0.9%，维持年初预期不变。上半年算力开支达200亿，公司预计全年将达480亿。公司算力网络建设加速推进，上半年新增投产云服务器11.2万台，对外可用IDC机架2.2万架，计划年底累计投产云服务器超66万台，对外可用IDC机架超45万架。
∎2）分红比例持续提升。2022年公司决定派发中期股息每股2.20元港币，折合人民币约1.881元，同比提升34.97%。公司计划2023年以现金方式分配的利润逐步提升至当年公司股东应占利润的70%以上，看好公司持续提升股东回报。

∎风险因素：运营商竞争加剧的风险；5G 业务商业模式尚不成熟的风险；5G相关政策变化的风险；公司云计算等新兴业务发展不及预期；公司ARPU值提升不及预期；公司成本控制不及预期；公司资本开支控制不及预期；公司自由现金流增长不及预期。

∎投资建议：2022H1公司实现收入4969亿元，同比+12.0%。其中，服务收入4264亿元，同比+8.4%；数字化转型收入1108亿元，同比+39.2%。股东应占利润703亿元，同比+18.9%。上半年公司移动&宽带ARPU值同比提升，宽带用户增长领跑行业，以云业务为代表的数字化转型业务表现强劲，得益于折旧摊销持平与销售费用下降，公司二季度利润取得良好增长。我们上调公司2022-2024年净利润预测分别至1272亿、1393亿、1540亿元（原预测值为1253亿、1367亿、1499亿元）。我们持续看好中国移动的基本面改善和价值回归，参考公司历史估值（中国移动港股过去五年平均PE约11X）并对比国内运营商估值（中国电信港股和中国联通港股的Wind一致预期利润对应2022年PE分别为7.8X、6.1X，考虑到中国移动的龙头地位，适当给予估值溢价），分别给予中国移动A股和港股2022年14倍和10倍PE，分别对应目标价82元和72港元（维持），均维持“买入”评级。