歌斐CIO办公室/文

  两会速读

全国人民代表大会隆重开幕，中国进入两会时间，政府工作报告重磅出炉。其中，经济是今年两会的中心议题，宏观政策、就业、减税退税、投资、消费等成为关键词。

 一、主要目标

国内生产总值增长5.5%左右；

城镇新增就业1100万人以上；

居民消费价格涨幅3%左右；

粮食产量保持在1.3万亿斤以上；

生态环境质量持续改善，主要污染排放量继续下降。

二、增长目标5.5%左右，贴近市场预期上限

1、年增长目标5.5%左右

预计构成为消费约3%（不完全修复），投资1.0-1.5%（制造业及基建，地产0贡献），净出口0贡献，减税1.0-1.5%（考虑乘数效应）。

增长目标基本符合市场预期，贴近预期上限。受四季度较低增速的影响，中央经济工作会议前后市场一度认为增长目标为5-5.5%，后随着经济数据披露逐步修正至5.5%左右，少数机构预期高于5.5%，目标设定总体有助于提振市场信心。

2、任务艰巨，需要“主动作为”

报告中指出了当前国内外环境的复杂严峻，提到“我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力。消费和投资恢复迟缓，稳出口难度增大，能源原材料供应仍然偏紧，中小微企业、个体工商户生产经营困难，稳就业任务更加艰巨”。同时，去年GDP增长8.1%，今年5.5%的目标是“高基数上的中高速增长。”

去年中央经济工作会议上就确定了“稳增长”的大方向，此后有一系列刺激政策出台，但从1-2月份高频数据来看，当前经济隐含的GDP增速应大概率显著低于目标。这意味着3-5月份可能会是宏观经济政策密集期，会有大量的政策加码。

从具体方向来看，假设2022年出口贡献回归正常年份，那么资本拉动需要做出更加重要的贡献。要实现目标，未来稳增长举措会在基建、制造业、地产上有进一步落地。

三、宏观政策基本符合预期

1、货币政策基本符合预期

“稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕”，与中央经济工作会议提法一致，但重提“保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定”，增加了“扩大新增贷款规模”的说法。

这意味着社融总量增速不会明显扩张（市场预期10%左右，名义GDP增速8%左右），但会通过扩大新增贷款的方式对冲隐债、非标、以及坏账处置的收缩。

“推动金融机构降低实际贷款利率”与21年提法类似，上半年可能进一步小幅降息，但删除了“引导金融系统向实体经济让利”的提法，金融基本面相对实体经济有望边际改善。

2、财政承担更多稳增长任务

一是稳定地方财力，中央对地方转移支付增加约1.5万亿元，有效对冲土地出让收入下降，防止支出压力下重回隐性债务扩张和地产炒作；

二是减税退税，全年针对制造业、小微企业等退税减税约2.5万亿元，通过乘数效应提振增长，而21年主要通过金融系统让利支持实体经济；三是新老基建稳增长（正在落地过程中）；四是政府支出扩大。

四、产业政策有保有压，部分政策已落地

总体上，2022年政府工作报告中对的基建和地产板块表述转暖。（加强对地方转移支付，政策强调满足住房合理需求和产业良性循环）；

相较于2021年，本次政府工作报告首次提出的方向中关注：专精特新、智慧城市、数字乡村、工业互联网、国际物流体系、职业教育以及吸引外商投入中高端制造业等。

（一）从稳增长角度看，拉动增长的边际力量主要有基建对冲地产下行、服务业恢复、地产边际放松：

基建稳增长高峰正在过去。2022年新增专项债3.65万亿元，21年结转1.4万亿，预计在一季度末二季度初形成工作量的规模达到2.6万亿元（包括一季度新发约1.2万亿），形成基建投资同比高峰，二季度及以后发行使用节奏恢复正常，同比增速将回落。

服务业修复。一是继续做好义务教育阶段减负工作，体制内补习贡献增长（已落地）；二是餐饮、住宿、零售、旅游、客运等行业在政策支持下修复（已落地）。

地产边际放松（正在落地）。放松限购、降低首付、降低贷款利率、加快不良资产处置、开展老旧小区改造、以及保障房建设，下半年地产投资及相关链条消费可能企稳。

（二）从保民生角度看，引导平台让利、医疗体系补短板（政府消费）、投资倾向民生工程：

1、引导平台让利；互联网平台企业面临让利压力。引导大型平台企业降低收费,减轻中小商户负担，前期政策要求针对疫情困难区域，但政府工作报告未明确，且未来疫情复发的地点并不确定，让利范围可能扩大。
 

2、医疗体系补短板；关于防疫政策政府工作报告延续“坚持外防输入、内防反弹”政策，但市场已有“动态清零”松动的预期，短板在于基层医疗体系，报告提到“着眼推动分级诊疗和优化就医秩序,加快建设国家、省级区域医疗中心,推动优质医疗资源向市县延伸”，基层医疗设备购置需求可能增加。
 

3、政府投资更多向民生项目倾斜；政府工作报告强调的基建重点包括“建设重点水利工程、综合立体交通网、重要能源基地和设施、加快城市燃气管道等管网更新改造，完善防洪排涝设施，继续推进地下综合管廊建设”以及“再开工改造一批城镇老旧小区”。

（三）调结构角度看，双碳、数字经济。

节能降碳改造。推进绿色低碳技术研发和推广应用,建设绿色制造和服务体系,推进钢铁、有色、石化、化工、建材等行业节能降碳。

发展数字经济。建设数字信息基础设施（东数西算），推进5G规模化应用，促进产业数字化转型，发展智慧城市、数字乡村。加快发展工业互联网，培育壮大集成电路、人工智能等数字产业。

五、落地投资：

1、大势研判：国内问题大家从年初纠结宽信用能否落地，到近期纠结宽信用能否持续。工作报告中财政方面基本回答了市场纠结的问题：基建+地产的宽松落地会有持续性。（风险提示：地产政策已逐步宽松落地，但信用风险依然没有解除，这个需要跟踪）；短期提振市场。

2、风格判断：政策在发力点上，“新老并举”显而易见。综合评估生产资料价格（中枢难下）、稳增长力度（较强）、新兴产业增长（一致预期仍强且政策依然支持），价值和成长相对均衡；但近期受到海外地缘政治影响，风格波动有点着实难以预期。