发言人   00:32

尊敬的各位投资者，大家晚上好啊。我是光大证券有色金属分析师方奕涛。感谢大家参加我们今天晚上同行业的系列电话会的第15场AI数据中心相关的一个用同样的一个报告的一个截图。这个报告的话，我们是在节前发的，整个的一个测算的话，待会会跟详细的测算的逻辑会各位领导去汇报报一下。然后我这现在做一个类似于广告，我们从这边的一个系列的研究的话，已经做到了五第五个系列的报告了。然后的话这一周我们也会在后面几天的时间，每天跟大家汇报一下我们关于每个细分领域的大概的一个更细节，或者说是小点方面的一个研究的探讨。

发言人   01:27

今天晚上的话，主要跟各位领导汇报一下，数据中心用户的一个整个的一个情况。明天晚上的话，主要是我们上调了对家电的这块的一个用户的一个需求。因为原先的话我们在三月初发的那些深度报告里面的话，考虑到地产的一个负面的影响，把家电的这个用户量是做了一个小幅的一个当时是小幅的回调或者是持平的一个预估的那现在来看的话，家电的整个的数据排产的话，应该还是出现了比较明显的一个增长的。所以我们把家电的整个的一个需求也做了一个上调。然后周三的话，主要跟各位去汇报一下，我们今天外发的，包括像铜箍以及黄金这些标的的一个整个的估值，以及吨市值的一个情况做一个更新，基本上是这样的一个情况，后续的话还会有更多的一个系列报告的一个解读。

发言人   02:24

那今天晚上的话主要跟各位领导汇报一下，就是数据中心这边用铜的一个量怎么去测算。因为像今年的话，基本上AI的整个的发展应该说是呈现一个加速的这种状态，所以也有很多投资者去问AI对电力以及对同整个行业的一个影响。我们这这边的话，这边报告的话，主要是测测算测算了这个数据中心，就是包括AI数据中心的整个用量的计算。那没有考虑AI对整个用电量的大幅度提升，所带来的整个的铜的一个需求的提升，只是考虑的数据中心这种设备用途，对于铜的一个整个的需求，我们主要是测算了两个点，关注度相对来说会高一些，一个点的话就是数据中心本身。第二点的话，就是前一段时间英伟达发布的GD200的超级芯片，对于铜连接的一个需求的拉动。因为关于这一块的话，前面就是三月份，就这一块的讨论也比较多。然后的话市场可能对这块的用铜量之前还产生了一些分体，所以的话我们主要是测算了这两块的一个整个的用户量的一个情况。

发言人   03:45

关于数据中心的一个用户量的话，我们做一个先接下来跟各位去汇报一下，我们对数据中心用铜是怎么去测算的那首先第一个的话，就是数据中心哪些部分的话会用到铜，那基本上的话，可能还是铜的这个铜线缆的一个需求可能会更多一些，主要还是铜线。因为铜的话，作为，下游的需求的，这样整个的一个的形态的话，可能是还是以铜线的形态会更多一些。那空调里面可能会有铜管，其他多数用的还是这个铜线会多一些。

发言人   04:22

数据中心的用途的话，主要的话是按照全球的或者说是按照目前的一个规模来看的话。全球的数据中心的用途的话，大概在四十多万吨的一个级别，怎么去测算的话？首先第一个的话，就是全球的数据中心的新增的装机规模的话，2023年大概是在新增的大概是在7.1G瓦，存量的话大概在50G瓦左右，所以基本上数据中心的一个整个的心，我们知道了数据中心的整个的装机规模，然后的话，也知道单位的用途量。一兆瓦的数据中心用途量的话，大概在65.8吨左右，就是66吨的一个水平。这个数据的话，是来自于施耐德电器，他们的话，是对，一兆瓦的数据中心，就是需要哪些金属的使用的量的话，有一个相对来说比较详细的测算。基本上按照这个单位的用量和这个桩新增的装机规模，我们大概就能测算出全球的数据中心用户量，二三年大概在46.7万吨左右，四十多万的那个级别。对于整个铜的需求来说，不算特体量上不算特别大，但是相对来说需要关注的点的话，还是在后续这个增速上。因为像今年的话，可能AI的这个应该是呈现了一个相对来说比较明显的一个加速这样的一个状态。

发言人   05:44

所以后续的话这块的用量增速应该还是相对来说比较可观的那我们做测算的主主主要的依据的话，主要依据于欧洲的国际能源局，他们对于这块用电量的一个测算。因为欧洲的能源局的话，是对数据中心以及加密货币和AI的这块的一个用电量的话，它是有一个大概的一个测算的数据的。差不多，2022年全球的这个用电量的话，应该是在460千瓦时左右。这个用电量的话，目前占全球用电量大概在2%左右，那基本上大家预计后续的话，应该还是用电量会有一个显著的提升的那国际农业局这边的一个整个的预测的话，是到2026年，所有的数据中心，包括AI这块的一个用电量的话分保守、中性和乐观的。这个假设的话，差不多会有一个8%、15%以及23%的一个增长。我们取一个中性假设的话，大概就在15%左右的一个假设的话，那基本上全球的这个数据中心的装机规模的一个增速的话，大概会和这个量级相对来说的话，是基本上能够匹配。

发言人   06:55

如果按这个数据去算的话，全球的这个中心刚刚我们也提了二三年的这个数据的话，用这数据中心的用量的话，大概在46.7万吨左右，那占全球的铜的消费量的话，也就1.7%左右的比例，相对来说还是比较低的那即使按照15的这个增速去算的话，基本上数据中心的用铜量的话，大概也会能到26年的话，应该是有七十多万吨的。那在二我们算的24年到25年的数据的话，一个是大概在54万吨左右，还有一个，25年的话，应该是在，62万吨左右，26年是在71万吨。所以加起来的话，差不多每年的这个增量，大概有个七八万吨的一个级别，甚至9万吨的级别。基本上这个量级看似还是比较小的，但是因为你本身的整个铜的供需平衡表相对来说就是偏紧。所以每个领域如果能有个几万吨的增量的话，其实还是不错的。

发言人   07:57

包括我们讲的家电，家电的话原先的话我们预估可能全国国内的这个家电的需求的话，可能也就在200万吨左右的级别。那如果现在我们以前的已经发了报告了，是已经上调到大概在220万吨左右的一个224万吨左右的一个体量。所以从这个角度来看的话，家电的用铜量的话，就会有20万吨左右的一个在提升，所以这个还是相对来说还是比较明显的。因为全球的铜供需相对来说还是比较紧张的。所以从这个角度去看的话，数据中心每年几万吨的一个增量还不算一个小的数量。

发言人   08:39

然后再一个的话，就是我们刚刚想强调的问题，就是数据中心这边的一个测算的一个用砼量的话，它是只考虑了数据中心本身对于铜的需求，并没有考虑到本身数据中心的耗电量的增加，以及AI这块的用电量的增加。带来的配套的一个电网认同的需求，这块是没有计算在内的这一块的话，我们也是最近也是在想办法去，把这一块进行一个量化，然后再做一个报告呈现出来，这是我们在数据中心这块的一个整个的一个测算。第二个的话，就是GD200。英伟达的GD200的话之前用了这个铜连接，所以的话大家对于这块的一个关注度也是有了一个比较明显的提升。我们的话也是对这块进行了一个详细的测算。整体来看的话，基于200的话，它采用的同连接方案的话，主要还是为了减少这个能耗，成本降低的这样一个因素，就是所谓的同情关税的这个问题。根据英伟达它公布的这个数据来看的话，GB200的机柜的话，基本上内部大概需要使用5000条的独立电缆，独立的铜，然后使用的这个铜缆的长度的话累计接近大概两英里，差不多也就是三千多米，3.2千米左右的这样的一个长度。

发言人   10:08

大家之前计算有分歧的点，或者说是计算的点，跟市场交流下来的话大家说的大家算的可能数据不对的最主要原因的话，就是集中在这个铜缆的这个。这个位置因为铜缆的话，它是有很多根铜线组成的，不是一根单铜线。因为你如果只看单铜线，美标的AWG26的这个线径的话，它只有0.4毫米，所以的话你肯定是没有办法去承载那么大的一个体量的一个能负荷的。所以的话我们后来去查了一些相关的一个资料，基本上可以确定，铜缆的话首先第一个就是从英伟达的资料上的PV来看的话，基本上每根铜缆大概有八组高速铜线。然后这个高速铜线的话，它本身每一组高速铜线它又含有三根线，两条往短线加一根地线，所以的话单组的一个用量的话就有三根线。也就是说这五千根的这个独立铜缆的话，每一根铜管它其实是含有24根线的，就是八组线，一组线三根。所以的话大家之前计算的点，或者说大家对于这块有分歧的，用铜量的有分歧的最主要的点的话就是在这个地方，就是因为可能混淆了铜缆和铜线的概念。

发言人   11:33

那么我们刚我们这边也强调了，就是5000根铜缆。一根铜缆的话有三根线，一根铜的有三根线，然后有八组一共是24根铜线。所以的话你要5000要乘以24的，这个可能是之前有问题的一个地方。

发言人   11:49

那么GP200对于本身铜线这个需求的拉动的话，就体现在我们刚才讲的这块的一个统揽的需求上。目前美标的对线缆的这个线径上的话，基本上机柜这边用的是AWG的26或者30的1个现金。那我们按awg 26去算，美标的这个26的这个现金预算的话，它的一个直径的话差不多应该是在0.4毫米左右。那本身的话这根线上它可能还镀了一点铜，但是这个铜的话它的厚度相对来说的话是比较薄的，大概也就在几微米左右。所以对于实际的这个测算的话，其实影响不是特别大。就算你不考虑这个镀银，对实际的最后的最终结果应该影响也是不大，我们考虑了一下，差不多按3公里去算，可能大家有的算的可能不一样，有的可能用40米去算算，基本上这块对于实际的结果影响是比较小。你按这个去算，再加上我们刚才讲的线缆的长度，这样的话你基本上就能知道使用铜的这个体积。

发言人   12:56

那铜的密度的话，差不多应该是在每平方厘米，那么就是每立方厘米的话，大概应该在8.96左右，所以这样算下来的话，你基本上就可以知道，一个机柜它会用到整个桶的量大概是多少，基本上是在86.5公斤左右，差不多是接近100公斤。因为你本身可能还有其他的接入线，可能还会用到一些桶，所以应该是比我们算的这个值要稍微大一些。我们也和行业的人去请教了。基本上的话一般的大家现在对于机器200机柜的整个的一个测算的话，应该是在100公斤左右，这个数应该是靠谱的。

发言人   13:39

可能还有一些涉及到说机构内和机构外的一个问题。这个的话相对来说就会比较复杂一些。我们只考虑机构内的话，差不多应该在100万100千克这个级别应该是问题不大。我们算出来是87.1。那如果按照现在大家预估的，可能对稍微远一点。明后年的话它大概有个5万台左右。

发言人   14:02

这个需求的话差不多，对同的需求拉动的话，就四千多吨，体量上不是特别大，基本上还没有数据中心整个的规模大。因为毕竟数据中心它整个的体量相对来说比这个还是要大很多的。所以这一块对于铜的需求拉动相对来说就比较小了，就是千吨几千吨的级别的规模。

发言人   14:25

我们刚刚讲的就是AI数据中心的本身的数据中心的设备用途，以及跟刚刚测算的这个GB200这个用途的话，大概每年应该还是能够看到小几万大几万吨的一个用料的一个增长，就是每年的新增的量，大概是这样的一个体量。所以的话我们刚才也讲了，在现在的整个的供需平衡表的背景下，本身铜的供需平衡表都很紧。您不管是用哪家的供需平衡表的数据，它的一个供给过剩以及短缺的幅度的话，都不会特别大，基本上应该都是在几十万吨的级别的。所以你本身每年能够增加个接近10万吨的一个需求的拉动。新增的需求的拉动的话，还是不算小的。包括我们刚才讲的家电的话，可能还需要上调20万吨左右的一个需求。那这样的话对整个供需评表影响还是挺大。

发言人   15:20

这是我们这个报告的初衷，是想表达尽管数据中心对同需求本身的拉动体量上没有那么大，但是因为你本身每年的增量就基本上能够勉强赶上供需缺口的这个量级了，所以会进一步加剧这个同行业的一个就是同的一个短缺。我们肯定是要再继续上调整个的供需平衡表的这一个缺口，这是我们这边报告的一个主要的一个内容。然后我们再继续汇报一下关于近期的一个铜的一个观点的更新。因为最近的话铜还是无论有是有色还是其他的板块，就是有色的其他的板块基本上表现相对来说还是比较强势的。黄金的话我们昨天晚上开了电话会议，也跟各位汇报了一下，整个的一个交易逻辑的一个变化。

发言人   16:11

那么关于铜的话，我们再想强调的一点的话，就是现在虽然铜价已经涨了不少，包括铜的标的已经涨了不少。但是如果整个的铜价的一个高度，如果大家还是有一些期待的话，其实整个行情的话，应该说还是远未接受的。因为目前的这个状态下，供需平衡表的情况下，紧张的话，我们理解紧张的程度才刚刚刚刚才开始显现出来。比较典型的就是三月份的这个创意减产，以及从研小组的实际的一个倡导。大家大概在五减产5%到10%这个区间。其实目前来看的话，大家主要还是以这个检修检查为主，基本上还是要靠检修去做一个目前的一个简单的一个停产，来去应对现在TC这么低的一个价格的一个方法。但其实我们理解的话，是目前这个检修的程度的话，应该是没有办法去解决这个矿端的一个缺口的。应该说是后续的铜会更加的紧张。

发言人   17:20

我们从钢联那边拿的数据的话，基本上钢联他们调研的数据的话，目前国内二季度的这个铜的冶炼企业设计检修的企业大概有15家左右。产能的话大概在360多万吨，那年产能这样的一个规模。那目前检修的这个期间的话，大概应该还是能够影响国内产能二十多万吨那个级别的。虽然量级不算太大，但是应该也是这几年检修期间停产比较大的规模的。所以的话我们是预估二季度就开始，会看到金殿铜的产量会有一个缓慢的一个下降。

发言人   17:59

但我们也刚刚也提了，现在只是矿端紧缺的开始，那下半年的话应该会矿会更加的紧张。这样的一个角度来看的话，冶炼的减产的动力或者说冶炼减产的规模的话，应该从今年下半年开始。比如说七月份开始的话，会进一步扩大，而不再是简单的像我们刚才讲的，就是大家以检修的这种方式去应对的。所以从这个角度来看的话，下半年铜的矿的紧张的话会继续传导到这个机电能环节，会继续的收紧，会比上半年可能会更紧，大家现在才刚刚开始感受到这个铜矿的紧张的一个问题，所以从这个角度来看的话，下半年的供给，尤其是今年下半年到明年上半年铜价的话，有可能会再创历史新高。在我们是预判这一段的话，应该还是同的一个主震荡的行情，有让人去往12000美金这个价格去冲一冲。

发言人   18:57

所以从这个角度来看的话，供给端的反应刚刚开始，下半年会更加紧张，所以没有必要去担心铜价的一个回落的问题。就算有可能比如说因为短期的需求的一个影响，对或者说是推迟，这个铜的一个价格有所回落的话，但应该不会影响到我们刚刚讲的全年以及明年更加供给短缺的这样的一个格局。现在才2024年的一季度，才过了一个季度。我们预估从下半年开始的话，占有率这些东西的话也会逐步的显现在铜矿这个方面，所以供给的话可能会更加的紧张，这是铜的一个最目前的一个整个的一个供给的一个情况。那么需求的话，大家可能一直都比较担心这个累库的问题，最近的确库存的话，的确也是一直在往上，所以我们的理解是这样的。

发言人   20:01

首先第一点的话，就是需求它不算强，但其实也不算弱。因为整个下游的一个细分领域可以看到，基本上一个是同的几个大的新闻领域，一个是电力，一个是家电，然后再一个的话是汽车，包括还有机械电子以及地产这块的一个整个的一个几个大的一个板块。电力的话目前来看的话，应该算是一个稳定的状态，并没有说电力这块的需求有多差。然后第二个家电，我们刚才也提了，家电的话它的一个整个的二季度的排产依然还是持续的超预期，大概有20%以上的增长。那主要可能还是会有这个更新的需求在里面，大家对于更新的需求相对来说还是比较乐观的，这是家电这一块。然后汽车的话，1到3月份整个汽车的一个销量应该也是有十几个点的增长的。所以的话这一块的话，这几块都是一个比较明显的增长。

发言人   21:00

地产这块的话，虽然也是有下行的，无论是竣工还是开工，包括施工可能都不怎么样。但是整个的脱落的话，我们理解应该还是被其他领域的需求的一个增长所抵消的。包括光烛，原先大家对于年初的时候，对于光伏今年相对来说还是比较悲观的。但是现在这个角度的话应该也是有所修正的。所以从下游的需求来看的话，其实也不差，虽然没有说要到特别好的地步，但是应该也是不差的那美库的一个原因的话，我们另外一方面的话，是觉得从供给端去考虑，因为你看机电能的产量的话，在今年一季度依然还是有一个比较大幅的一个增长。三月份数据没出来，但是1 2月份的数据还是能够要明显的看到，产生的同比的增长比较明显的增长的。包括，像铝也是有个类似的情况，屡的话，进口的规模也是有比较大的负的增长。但是冷库的程度我们觉得是可以接受的。

发言人   21:56

因为本身的话一季度可能演练场相对来说还是比较去赶之前的签的这个长单的。所以从这边的一个角度来看的话，可能实际的供需的话其实也还可以，没有大家想象的那么糟糕。所以从需求来端来看的话，有可能会有所推迟，但是应该不会处于一个特别差的一个阶段，这是我们对同供需的判断。

发言人   22:23

然后再一个最后一个板块的话就是标的的一个情况。目前来看的话，其实从估值角度去看的话，目前同号的企业的这个估值的话，应该是说是处于一个合理的一个阶段。无论是像紫金还是落幕这些公司的话，目前整个的PE的话应该还是在十七八个亿左右。那这个十七八个月的话，对于同的历史的或者说他们标的相关的自己本身的一个估值中枢来看的话，不算高。因为陌陌的话之前因为有这个业绩的问题，所以的话按照它的一个之前的表观估值是比较高的。但是资金的话，它基本上不存在这个问题。

发言人   23:05

紫金的话21年那波大行情里面的话，最高也干到了应该快四十多笔。所以行情的这个延续性以及当前的估值的话，并不是说要到泡沫化的这个阶段，应该还是远没有到泡沫的阶段的。基本上是处于一个偏合理的这样一个位置。然后每万吨同时的产量对应的市值的话，最近大家都修复了不少资金应该是从三十多修复到了40。然后落后的话，应该是从28 9修复到了33到34左右，所以还可以。基本上的话这两家公司的话，目前整个的中市值以及PE的话，相对来说也都是比较合理的一个位置。然后西部矿业的话应该估值的话，应该相对来说会稍微低一些，基本上比这个原价应该低一点，大概在14 15倍的一个样子。

发言人   23:54

它的一个端头市值的话，应该也是比其他的公司是要低一些，这是A股的情况。那港股的话，基本上你，我们之前也讲过了，就是最低的就是五矿资源，它可能每万吨的铜矿的话，大概也就给了十来亿左右的市值，8到9亿的市值基本上还是比较低的，比比A股是显著低估的那最主要原因的话，就是因为这个公司的铜矿相对来说比较集中在主流矿山，是在秘鲁的，是有一定的这个社区风险的。这个基本上也是有这个因素在里面，但是还是显著低估的。就算有这个因素的话，应该也是比其他的，同期是有个比较明显的低估的。所以在标的这块的话，我们是A股的话，还是持续的推荐洛阳钼业、紫金矿业及西部矿业这些公司。

发言人   24:44

然后建议关注通讯有色以及五矿资源。因为铜有色的话，现在冶炼的这个逻辑可能相对来说与铜的这个逻辑是有背离的。但是我们认为它整个铜矿的产量增长相对来说还是比较明显的。因为二三年的话差不多应该也就5万吨左右的一个体量规模。但是到25年的话，差不多应该能做到18万吨左右的一个体量，所以增量还是相对说还是比较可观的，也建议去关注一下这样的一个牌。然后港股的话，就我们之前讲的这个五矿资源可能会多一些。基本上整个的汇报就是到这里了，然后我们还是持续的看好同板块的行情的一个延续，应该说至少可能要持续到26年以前，整个铜的价格都会维持相对高的一个价格，未来的供给相对来说还是比较紧的。

发言人   25:38

然后再一个的话就是前面讲了，就是我们后续会从各个细分的子板块去拆解更加细分的这个铜的一个需求。基本上今天是AI的数据中心，然后明天是家电的一个整个的一个拆分。然后的话再再到后面的话，还会有更多的系列报告的一个电话会，也欢迎各位领导进行一个参会。今天的话，我这边就主要汇报到这里。反正相关的数据以及报告的话，各位如果感兴趣的话，回头加一下微信，也可以去大家去交流一下整个的一个数据中心这块的一个情况。因为我们这边的报告的话其实取得这个假设相对来说还是偏保守的。

发言人   26:25

因为我有看到，有三方机构给的这个数据中心的一个整个的一个增速的话，可能今年有一个百分之四五十以上的增长肯定还是有的。所以，这块的话，可能比我们预估的还是要更加乐观的。所以实际的铜的整个的一个需供需平衡表，可能比大家想象的，要更加的紧张一些，这里多一点，那里多一点，所以可能铜的话紧张就会更加的延续下去。我们这边的话主要就汇报到这里，感谢各位领导的一个参会，有问题欢迎交流。以上谢谢大家的参会。好的，感谢大家参加本次电话会议，会议到此结束，祝大家生活愉快，再见。