今年流行赛道投资，投资就是选赛道。其实赛道投资就是成长投资，选赛道就是行业还没看到天花板，存在广阔的成长空间。那么在优质赛道上占据优势位置的企业，它的发展速度比较快，增量比较大，能估算出未来行业成熟时的龙头企业的份额和市值。因此，哪怕存在较高的成长溢价，资金也愿意追捧优质赛道的优质公司。

赛道之风，其实是从一级市场刮来的，做创投的VC\PE爱选赛道，这是一级市场的有效策略。例如著名的美国红杉资本，瓦伦坦投资风格被归纳为一句话：“投资于一家有着巨大市场需求的公司，要好过投资于需要创造市场需求的公司。”他强调市场和行业对一家公司的意义，多年以后，这句话被引申为“下注于赛道，而非赛手”。红杉资本在中国的代理人沈南鹏，运用选赛道理论，投出了携程、分众、京东、美团、易居等一系列大牛股，就是在08年后敏锐抓住了“移动互联网”这条大赛道，赶上大风口，成为中国的“VC一哥”。

还有海外著名的创投大神孙正义，现在远景基金因为激进很失败，当年投马云至今还是阿里第一大股东，增值几万倍，一战封神。买阿里成功，不是他对马云慧眼识人，真相是他把当年互联网电商赛道的所有公司都投了一遍，最后只有阿里跑出来了。

与沈南鹏齐名的“PE一哥”张磊，其成名作在二级市场投腾讯、一级市场投京东，这些神操作也不是传统价值投资能解释的，因为买入时公司市盈率奇高甚至亏损，与其说是注重安全边际，不如说是押对了“赛道”，《价值投资的封神之路》。

今年很多价值股没有跑赢成长股，很多价投不服不忿，互相攻讦，这又何必呢？成长与价值，本来就是不可分的。巴菲特曾经说他是“85%的格雷厄姆+15%的费雪”，有研究者甚至认为，这个比例应该倒过来。费雪就是典型的成长股投资，1959年他的名著《怎样选择成长股》出版，一时洛阳纸贵，“买股票就是买公司”、“伴随伟大公司一起成长”，这些理念均来自费雪。反对赛道，就是反对巴菲特，反对费雪，反对彼得林奇。

“选赛道”也不是什么高深莫测的新策略，那是资本圈的炒概念，本质上就是成长股投资，好赛道是公司成长的温床和条件。类似的思路彼得林奇早在上个世纪80年代就表述过，在他的《战胜华尔街》里，提到过一个投资案例——美体小铺（The Body Shop）。

这是一家小公司，但产品非常受特定消费者欢迎，生产一些很“怪”的化妆品和护肤品（最早的纯天然概念）：香蕉果仁和草莓制成的沐浴露、蜂蜡睫毛膏、蜂蜜加燕麦片的面膜、海藻加桦树的洗发水等。公司估值虽然高，但在化妆品这条赛道可以迅速增长，扩张速度快，单店利润高，能连续的跨国复制连锁店模式。美体小铺是彼得林奇发现的一只“tenbagger”：1984年美体小铺刚在英国上市的时候股价仅仅为5便士，总市值800万英镑；1990年其股价则上涨到了362便士；2006年公司被化妆品巨头欧莱雅收购总价值达到6.52亿英镑。

今年，无论美股、港股，还是A股，都偏好科技股和成长股。这是有深刻的大背景的，因为新行业的逻辑被证成了。2020年是5G商业化的大年，电动车普及的大年，新能源替代的大年，中美大国争端又催化了硬核科技的价值。中国硬推“新基建”，今年编订“十四五规划”，以举国之力把各国都纷纷裹挟带入新科技竞技场。其实很多产业按自身商业规律并不成熟，例如5G的基础设施与商业应用并不匹配，我是感受不到5G与4G对个人体验有何不同。但我们是超前建设，举国体制，产业政策，先国家搭台，再让企业边写戏边唱戏；美国等其他国家也没办法，不跟进就落后，只能纷纷下注，国家竞赛就把这些新经济新行业给激活了。

前财长楼继伟的观点：5G抢跑确实是超前投资了，有点早熟……

2020年确实有点像2000年那波拓荒期的互联网热潮。当年，科网股突破了传统定价模型，都是按市梦率估值，股市上公司只要一沾“.com”股价就疯涨。

吊诡在于，市场也不能说完全错了。虽然投资者不断正反馈，自我强化，趋于疯狂，导致最终互联网泡沫破灭，投机者输光底裤，但后来确实在股灾中跑出来亚马逊、谷歌、微软、苹果一批大牛股，它们占据优质赛道的优势位置，滚雪球一般的不断扩张，给投资者创造了上百倍的回报，构成美国今日的核心资产。而同期，GE、IBM、美孚石油等传统行业的龙头江河日下，日益边缘化。市场当初是看对了，只不过走了极端而已。

新经济，新产业，新赛道，改变了传统的估值方法。现在往往不看静态的市盈率和股息率，而是看新行业的渗透率，从渗透率能推算出未来的成长空间，现价就预支了未来，从而推高估值和股价。

举个例子，最典型的就是Tesla，本来都快破产了，公司账上的钱濒临烧光，华尔街的空头云集准备分而食之，汽车自燃、量产、交付、良品率等一系列难题，马斯克曾急得当众抽大麻解压。结果危难之际中国政府救了他，电动车这条赛道的逻辑跑通了，《马斯克缘何为中国而舞？》。目前全球渗透率仅是2%，中国工信部的产业规划是2025年争取国内到25%，预计2025年全球渗透率达到15%-20%。你可以通过传统燃油车的市场规模，推算出五年后十年后的电动车的市场规模，再以Tesla目前占据的市场份额和竞争优势推算未来可能的营收和利润。一夜之间，咸鱼翻身，臭垃圾变成了香饽饽，Tesla市值超越丰田、本田、大众、奔驰等传统车企，令人瞠目结舌。（作者并非推荐Tesla，现价透支的是未来空间，但定价的背后依据就是这种赛道逻辑）

其实A股也一样，房地产现在是赛道不好，行业成熟了，没啥想象力，估值就被压得极低。而30多年前中国商品房改革启动，政策孵化出一条新赛道，房地产就是90年代的新经济。万科那时候公司很烂，业务乱七八糟，财务也不健康，公司改制股票推销都找不到买家。还记得史上最牛散户刘元生吗？刘元生是港商，是王石的朋友，万科的贸易伙伴，纯属帮朋友忙才凑了360万的份子入股的。其实刘元生不是不想卖，而是根本不能卖。因为他买的万科股票是法人股。按当时的规定这些股票不允许流通，刘元生曾一度想套现，都快成上访户了，结果政府还是不准。刘的“中巴”名头纯属被制度逼出来的。结果苦苦熬了20多年，随着中国城市化进程，房地产这条赛道越来越广阔，万科在这条赛道跑成头马。等到股改后可以流通了，额的神啊，增值700多倍，价值几十亿，史上最强牛散就是这么炼成的。

关于“赛道”，我们可以得出如下结论：

1）“选赛道”本质上是一种成长投资。

2）中美科技竞赛，全球“新经济”转型，大背景，大增量，催生了新行业、新场景、新赛道，以及资本市场的“选赛道”思维。

3）成长与价值不可分：价值包含成长因子，成长可以计入价值的动态组成部分；成长也必须由价值锚定，用特定估值方法给成长合理定价。

经验与教训，回顾2000年美股互联网泡沫，估值是错的，逻辑是对的。互联网泡沫破灭是估值的胜利，后来亚马逊等一批大牛股崛起是逻辑的胜利。

附录：关于成长与价值，陈光明是高手，他的十七条观点值得思考。

陈光明：成长是价值评估的最核心指标

1、时间拉长后你才知道，你选的公司决定了你的胜败，而不是这一波行情还能不能再涨10%，跌下来还能不能再抄个底。

美股在1980-2007年涨了9倍，但有75%的公司加起来，没涨。其余25%的公司创造了所有的新增市值，更是由其中10%的公司创造了新增市值的80%。

2、用传统的格雷厄姆方式，在中国是找不到标的的。只有通过巴菲特的方式，长远来讲，能赚钱的都是买成长股的。

中国的市场是非常特殊的，几乎没有静态的便宜货，偏格雷厄姆的方式也只有在1929年那样的大股灾之后，在谈股色变的年代里面适用。

3、成长是价值评估的最核心的指标。市场上总有人以成长和价值来区分是不是做价值投资，其实那是不懂。

4、烂公司的陷阱比较大，尤其在中国。

5、跟一群能力不怎么样的人打交道，你犯错误的概率比想象的大。跟一群品德过关、能力超群的人打交道，即便股价稍贵一点，但随着时间推移，公司会超越你的预期。

6、我只会买那些大股东、管理层增持的股票，这是非常重要的，因为他们对自己最有信心，我相信我们不是那么容易战胜他们的。

7、价值投资的规律是价格终将反映价值，而且反映价值都需要一点时间。但很多时候，价格就是不反映价值，忍的过程很煎熬。

8、你越想得到什么，越得不到什么。短期暴利是不可能的，追求短期暴利的代价就是长期可能性的封存。有一句话叫，一年一倍者众多；但拉长到五年，则一倍者寥寥。

9、对于价值投资者最美好的时光是熊市，而不是牛市。牛市都是拿来害人的，熊市是未来回报投资者的。牛市难做的原因很简单，公司是好的，但价格不便宜。我做投资这么多年，唯一的两次彻夜难眠都是在牛市的时候。

10、千万不要以为树可以长到天上，也不要认为18层地狱下还有18层。虽然有这样的概率，但那是小概率。投资最最重要的是在熊市里不亏钱，而不是说在牛市里赚多少。

11、选择公司是最基本的，投资更重要的是对自身欲望的管理，不仅仅是做投资，包括运作基金，或者做事业。

12、不要觉得好公司都很贵，没跌过。时间是好公司的朋友，是平庸公司的敌人。长期收益的驱动力是盈利的增长，而不在于估值变化。

13、资管行业缺的是“笨人”，不是缺聪明人。当然这个笨是打引号的，不是真的智商很低，是大智若愚的“愚”，而不是傻瓜的那个笨。

很多特别聪明的人往往会成为市场的牺牲品。在这个行业，“剩者为王”。尤其做价值投资，就两个要求：第一不亏钱，第二活得长。

14、投资的核心就是不能产生永久性损失。如果产生永久性损失，比如2008年，跌掉90%之后，这辈子的投资生涯基本上就完了。

15、太关注市场的人都是随大流的人，因为跟主流的心理包袱是最小的。心理包袱小，但财富损失就大。投资做得好的都是反人性的。但投资者大都是选择顺着人性让自己开心。

16、未来是不确定的。虽然大家都希望对未来有明确的预测，但这超越了人类的能力。做投资这么多年，我的感觉依然是——战战兢兢、如履薄冰。

17、但有一点是可以的，就是感受周期。

比如市场很热的时候，你能感觉得到这种热度，觉得这是夏天。但夏天什么时候结束，哪一天结束是不知道的，冬天哪一天结束也是不知道的。