e_Summary]事件：公司公布2022年半年报，22H1收入6.36亿（+28.37%），归母净利润1.74亿（+26.89%），扣非净利润1.64亿（+24.33%）。

　　22Q2单季度收入3.06亿元（+13.16%），归母净利润0.89亿（+17.99%），Q2受欧美等国通胀压力带来消费趋弱，加上国内疫情多点频发导致出口企业面临不确定性和海运物流受到影响，Q2增速略低于预期，如果考虑将疫情带来的物流及订单延后效应等短期因素还原，Q2整体增速仍维持在较高增长区间，因此我们维持全年业绩预测及评级不变。

　　营收拆分来看，内销市场亮眼。1）内销营收1.40亿元，同增55.41%，主要系内销市场的拓展进展快；外销收入2）充气床垫同增28.1%至4.57亿元，主要系产能逐步释放带来销售增长；3）枕头、坐垫品类收入同增51.78%至0.47亿元，主要系欧美等海外市场疫后旅游活动复苏。

　　费用端稳定，盈利能力在全球通胀和汇率波动下的宏观大背景下维持较高水平。2022年H1公司销售、管理财务、研发费用率分别为1.17%（-1.30pct）、3.86%（-0.04%）、-2.80%（-2.43pct）、2.30%（+0.15pct），其中销售费用率大幅下降主要系疫情导致展会、业务招待等费用减少，财务费用率下降主要系人民币兑美元汇率收益。22H1毛利率较同期-4.86pct至35.89%，净利率较同期-0.32pct至27.42%。

　　22H1原材料价格波动剧烈、人民币先升后贬、人工成本持续上升、疫情期间物流成本快速上升，公司对大宗原材料采购的科学管理，对生

　　产工艺的积极创新，不断提高人均生产效率，维持了较稳定的净利率。

　　营运指标及存货结构：存货周转天数受疫情影响有所上升，影响

　　已过，预计H2趋势向好。从存货来看，公司22H1存货周转天数为93.31天（+11天），周转放缓主要系疫情影响出口企业海运；应收账款周转为51.31天（+2天）。从存货结构来看，原材料同+61.56%至8297万元，库存商品同+55.70%至5181万元。

　　产品开拓与研发步步为营，产能端建设从容不迫。22H1研发费用同增37.5%，公司坚持以研发为立身之本，1）扎实开展新材料应用、复合面料生产工艺、聚氨酯软泡技术等原辅材料方面的研究。2)加大轻量化、高R值等专业产品的突破性研发，力抓车用充气床垫、水上运动用品、硬质保温箱包等新品类研发。3)组建自动化设备研发团队，加快自动化生产线的规划、设计，专用生产设备的改造和升级，其中

　　22H1在建工程3057万元，较期初增加166%，主要来自改性TPU面料及户外用品智能化生产基地建设项目和自动化生产基地改造项目，为公司五年规划的实现奠定发展的基础。越南及柬埔寨基地海外产能建设稳步推进，虽然海外疫情时有反复，但我们预计今年及明年海外产能持续扩张的步伐不会改变，未来产能端的不断投产将为中长期发展提供有力支持。

　　投资建议：整体来看，上半年公司在波动的宏观环境下依然取得稳定的增长，受疫情影响的部分订单和需求有望在下半年递延释放，全年盈利预期不变。产能端稳定增长，新品类稳步开展，中长期增长逻辑有望持续验证，我们看好公司作为一家有多年技术实力积累与技术壁垒，产业链景气度高，且叠加产能处于释放周期的优质户外运动供应链企业的发展前景，持续推进，维持“买入”评级。

　　重申长期增长逻辑：1）客户端：核心客户迪卡侬空间大，其他客户多点开花。作为迪卡侬中国熔接部门唯一战略合作供应商，未来成长空间大。我们预计未来公司在迪卡侬体系内占比有望提升至现有占比2-3倍。而且目前迪卡侬体系内合作的品类相对分散，预计未来单品类放量+多品类扩张空间大。2）行业端：户外运动细分赛道基数小增速快，且长期看TPU产品替代PVC产品是趋势，新品类不断萌发。

　　户外运动行业整体处于发展增长期，相关细分产品（水上用品，户外充气用品）增速较快，水上运动（冲浪滑水板，浆板等）类产品行业增长也处于较高水平。而且长期来看公司擅长的TPU材料户外用品替代PVC材料产品是趋势（物理特性+环保特性好），且TPU产品单价相对更高，未来随着TPU产品占比上升也将促进收入端量价齐升。SUP，低温保温箱等新品类有望持续放量。3）产能端：产能端不断扩张欣欣向荣。随着募投项目建设落地，海外基地（越南+柬埔寨）逐步投产，天台二期项目推进，我们判断公司未来产能端将不断释放，研发实力不断增强。

　　盈利预测与估值：预计2022-2024年净利润2.9亿/3.9亿/4.9亿，对应估值22.3x/16.3x/12.95x，考虑到公司质地优质，可预期内增长较快，维持目标市值85~91亿，“买入”评级，强烈推荐。

　　风险提示：新冠疫情全球蔓延引致的风险，原材料价格及汇率波动的风险等