会议要点

1. 科技与基本面交织下的投资展望

• 核心观点是产业主题趋势和基本面交织有望推动计算机行业维持良好表现，特别是国产替代和产业升级驱动的计算力基础设施和制造业升级领域。

• 基本面兑现周期不一，智能制造类公司如宝信软件和金蝶国际等业绩改善快，智能汽车等领域未来预期也将提升，推荐关注AI算力、工业软件等细分领域，建议逆市场情绪布局。

• 长期看好资本市场IT成长性，医疗IT订单复苏态势延续，关注新创对金融IT系统的影响及医疗IT下游需求回暖。

2. 透视工业软件投资新机遇

• 工业软件投资观点：近年多元化走势和内生外延并重战略有助于对冲周期性风险；建议投资者拆分审视行业和产品多样性。

• 议价能力提升：因产品竞争力和客户IT重视度提升而增强；2024年华为布局工业软件预期将驱动产业主题和基本面，市场预期差大。

• 一点天下分析：作为头部出海营销服务商，跨境电商广告主收入影响变化不大；预计全球经济恢复将加速跨境电商发展，公司持续受益。

3. 电商广告市场的变局与机遇

• B2C电商平台如拼多多受品牌商青睐，增速较快，拼多多出海及营销预算也在显著增长。

• 泛娱乐类广告主，尤其是短视频和游戏公司，正在加速出海并带动广告买量需求。

• 一点天下在出海营销服务领域具备多渠道覆盖和渠道管理模型优势，可为广告主提供优质长尾流量，有望实现24年三亿规模净利。

4. 趋势与机会解析

• 谷歌推出的Jamie多模态大模型具有超越当前GBT4模型的性能，特别在多任务语言理解上突破人类水平，预示AI应用将加速落地。

• 科技巨头包括谷歌在内，预计将在24年将AI应用拓展至移动终端如手机、机器人、汽车等，驱动软硬件和算力需求增长，进入AI应用爆发的大时代。

• MD预测2027年数据中心加速器市场将增至4000亿美金，AI算力需求增长趋势明确，光模块市场预计将显著增长。

5. 探讨芯片先进封装技术趋势

• 先进封装技术是推动处理器性能提升的重点领域，尤其是2.5D和3D封装技术。通过满足如AI模型这样的应用对高带宽的要求，有望为分测环节带来显著的价值增量。

• 高端芯片依赖于先进制造和设备的支持，目前，COS加HBM成为高性能数据中心芯片的主流内存方案，受到众多头部厂商的采用。

• 国内分测厂商如长电科技、华天科技等正在积极布局2.5D和3D封装技术，关注通富微电、艾森股份、长电科技等相关标的，以把握其在先进制造和封装领域的投资机会。

会议实录

1. 科技与基本面交织下的投资展望

尊敬的各位投资者下午好，我是广发计算机行业分析师美堂弟。在本周的汇报中，我们主要关注两个方面的内容：首先是本周的核心观点，其次是对于工业软件的看法。

首先分享本周的核心观点。近期，产业主题趋势与基本面相交织，我们一直强调，计算力基础设施的国产替代和制造业的产业升级，以及叠加的AI应用催化，都将持续推动行业表现。近期行业的表现也验证了我们之前的判断，因此我们对于行业的未来表现保持乐观。

具体来说，有两点需要说明。首先，不同细分领域在基本面和产业主题上对股价的影响权重各有不同，我们推荐的重点领域总体上基本面和产业趋势都有支撑，只是它们处于不同的产业发展周期，基本面的兑现节奏也会存在差异，这自然会导致股价波动的特点各异。

其次，展望未来，一方面主题交替轮动将会带来行业的不同表现，例如AI算力、应用智能汽车和华为软件链等。另一方面，从一年的角度来看，能在财报上体现变化的领域大概率会得到基本面的支持，譬如算力、工业软件、智能汽车。经过预期调整后的金融IT和医疗IT，大概率会呈现出向上的拐点。

我们的核心观点是产业主题趋势与基本面交织将驱动后续计算机行情。从基本面兑现周期来看，可大致分为两类：较短的周期主要集中在智能制造类公司，例如宝信软件、金蝶国际等，这些公司业绩改善快，成长持续性强。而基本面兑现周期较长的领域，如AI算力和工业设计工具类产品，需要半年到一年以上的时间突破，但确定性在增强。

AI领域变化快、热度高，建议投资者逆市场情绪布局。同时，针对ToB和ToC应用，我们看到它们在发展节奏、存活率和需求空间等方面存在明显差异。ToB应用中，由于功能性、性能及合规要求的特殊性，市场空间将扩大，竞争壁垒升高。ToC领域的大模式提供商则可能导致应用同质化加剧。然而，无论如何，众多ToC应用的兴衰都会对算力需求做出贡献，类似于云计算时代的模式。

关于金融IT，资本市场的改革稳步推进，我们看好资本市场IT长期成长性。券商系统升级和信创向金融核心业务系统渗透将带来行业格局变化。而金融机构对数据终端价格敏感度提升的环境下，像同花顺等公司将受益。

医疗IT方面，订单复苏，影响逐渐淡化，预计下游需求将回暖，电子病历和数据中心升级将提供更大的市场空间。我们建议关注相关公司，如嘉禾美康和为人健康创业惠康等。

2. 透视工业软件投资新机遇

以上是本周的主要观点汇报。

接下来，我们再谈一下目前我们对于工业软件的看法。历年来，投资者通常会有这样的印象，认为计算机行业特别是工业软件公司具有后周期属性。当然，我们不否认企业的IT开支确实与其经营状态有紧密的正相关性。然而，我们更倾向于认为所谓的后周期印象，实际上更多与之前上市的工业软件公司类型相对单一有关，这些公司的议价能力也相对较弱。但近年来，这两方面均有所改善。

首先，关于工业软件公司类型的单一性，这涵盖两方面的含义：下游行业的单一性和产品类型的单一性。不同的制造业企业处于行业周期的不同位置。作为全球工业品类最全面的国家之一，我国总能找到一些景气度相对更好的细分行业。就产品而言，制造业企业通常会使用多种IT产品，在提升企业竞争力的过程中，不同IT产品之间存在所谓的“木桶效应”。企业在补齐短板的同时，也会提高IT系统的景气度。近年来，国内领先的工业软件厂商通过内生增长和外延扩张相结合的方式，不断拓展更多行业和产品类别，从而提升整个行业的渗透率和产品市场份额，有效对冲单一行业和产品周期性的影响。因此，我们建议投资者在考虑工业软件的机会时，应具体问题具体分析。

第二，关于公司议价能力的提升，这既源于产品自身竞争力的增强，也源于客户对IT重视程度的提高。这里不详细展开。当然，前面提到的后周期属性的削弱本质上是行业发展的慢变量。具体到2024年，我们预计行业将会有明显的边际变化。我们建议投资者关注华为软件链，在华为工业软件布局下，包括ERP、IDME以及OpenJob等领域，预计2024年这些领域将可能迎来产业主题和基本面交织的驱动力。这方面目前市场的预期落差较大。

在我们发布2020年策略之后，我也查看了其他同行的策略报告，目前还没有其他机构关注到这一块。在我们2020年策略报告中已经有明确的分析。以上就是我们本周关于计算机行业的观点，感谢各位投资者的聆听，并欢迎与我们团队进一步交流，谢谢。

各位投资人好，我是广发传媒互联网分析师叶敏婷。中午我们团队发布了关于一点天下的深度报告，此公司也是我们近期重点推荐的标的之一。今天，我主要想和大家分享我们对一点天下的观点和主要推进逻辑。

一点天下是国内领先的出海营销服务商，主要为跨境电商和泛娱乐类的广告主提供服务，帮助他们在海外的头部和垂直类别媒体上购买广告空间并实现增长。随着国内互联网公司持续出海，一点天下这样提供“送水”服务的角色有望持续受益。

从服务客户类型来看，根据公司2022年的财报，电商广告主贡献的收入比重超过45%，一直是公司服务最主要的广告主类型。实际上从去年开始，部分电商广告主的收入确认方式发生了变化，例如从总额法调整为净额法，这对公司表观收入的规模和增长有所影响，虽然问题不大。跨境电商广告主仍是公司的强项，也是主要的利润来源。

至于跨境电商行业，不论是互联网平台的商业模式创新，还是供应链方面，国内厂商在出海方面均有明显的优势。根据艾瑞咨询的数据，2022年中国跨境电商出口的规模达到了1.53万亿，同比增长6.3%。预计到2023年，在政策放开之后，同比增速将大幅提升。再往后看，随着全球经济复苏和贸易的恢复，以及海外消费者线上购物需求的持续增长，跨境电商将拥有巨大的发展空间。

3. 电商广告市场的变局与机遇

从产业链维度来讲，品牌自营网站和品牌电商正呈现出明显的增长趋势。其中，B2C电商平台尤其受到品牌商青睐，其增速更为显著。头部电商平台如拼多多也在加速出海，其营销预算持续增长。据远川研究所报告，拼多多海外版上线后的第一个月就花费了近10亿元人民币的营销预算，并在超级碗赛事上投入了近1亿人民币的广告预算。拼多多海外版成为了超级碗赛事中最年轻的广告品牌之一。我们认为，随着拼多多在海外的积极拓展，未来有望释放更多投放需求，特别是在拼多多加速扩张的背景下。像阿里这样的品牌，预计也会通过营销来购买流量，持续维持或增加市场份额。因此，对于营销服务商一点天下而言，除了可以预期品牌电商的预算增长，还可以在品牌加速构建自有独立站的过程中获取广告预算。

泛娱乐类广告主，特别是短视频平台和游戏公司，近年也在加速出海，并带来了大量出海广告投放需求。例如，近期讨论度较高的短期出海项目，我们认为这得益于国内生产能力的溢出以及海外流量红利的吸引力。伴随着短视频平台的海外扩张和对优质内容的需求，泛娱乐类广告主的出海买量将保持快速增长。一点天下早前便协助像reshot这类短视频平台在海外持续增长。同时，头部厂商如华为、联想和国航也在积极拓展海外市场。

安克创新是一个例子，其一直深耕海外市场，推动了业绩的高速增长。总体看来，虽然广告主结构会发生变化，但无论广告主类型，买量或建立品牌的过程中，都离不开营销服务商这一环节。出海营销服务商有很多行业参与者，回归一点天下，我们总结其主要优势在于：首先是头部和长尾的多渠道覆盖。媒体合作关系紧密，一点天下作为Facebook等平台的长期合作伙伴，在平台流量特性和返点获取上具有强大的竞争优势。

长尾市场方面，海外的多元化应用很多，具有差异化的优势和价值。但是，广告主若自行投放，难度较大，获得优惠返点的机会也少。一点天下通过整合长尾流量，建立了渠道分级管理模型，帮助广告主覆盖有价值的长尾流量，同时公司本身也能获得更高的毛利率。

竞争优势是第二个关键点。一点天下凭借多年的投放经验，在跨境电商广告主方面深耕细作，其对买量需求和媒体端流量特性非常了解，并且具有优秀的投放控制能力。虽然头部广告主初期可能会自建团队投放，但随着规模扩大和产业链分工的考量，预计后续会逐步将预算外包。结合跨境电商广告主的高基数和头部出海平台的预算扩散，我们预计2024至2025年，电商广告主的收入将维持近10%的增长率。泛娱乐类广告主目前处于加速出海阶段，预计2024年将实现近30%的增长。综合来看，一点天下的出海营销主业今年有望实现三亿规模的净利润。

公司在AI营销领域的布局也引起了关注。基于历史经验和技术能力，公司7月份推出了以AI、数字人、AI模特、AI工具和AI创意资产为核心的四大方案。包括AI数字人口播视频、1:1真人数字人分身克隆、声纹识别、AI文案生成、AI文本配音及AI智能抠图等多场景解决方案。根据公司公众号，截至2023年第三季度，Create已覆盖全球67个国家，注册用户也突破了60万。

公司的AI营销工具已接入多种通用大模型，未来KAIAI有望持续赋能广告主，为公司贡献收入和利润。AI业务的商业化也将是未来的重点方向。随着Create商业化的推进，预计将助力公司整体估值提升。

综合以上分析，我们对公司主营业务明年提供了三亿盈利的预期，并考虑到其作为头部出海营销服务商的竞争优势，我们给予了主营业务35倍的PE估值。AI营销方面尚处于产品迭代和商业化推进阶段，收入增长持续，但利润端可能需要时间逐步释放。因此，我们采取PS估值方式，预计公司明年在AI方面能实现1.5亿的营业收入。综合来看，我们给出了公司128亿的合理市值预期，首次覆盖给予买入评级。

以上是我们对一点天下个股推荐逻辑的分析。有兴趣进一步探讨该投资逻辑的投资人可与我们团队联系。谢谢。

4. 趋势与机会解析

各位投资者大家下午好，我是广发通信的研究员李锦飞。上周我们看到谷歌发布了原生态的多模态大模型，今天我也会系统地为大家梳理一下近期算力应用侧的一些变化以及远期趋势的展望。同时，我会分享一些关于这些趋势和变量对光模块投资机会的看法。

首先，相信大家对这款性能和多模态能力都非常熟悉了。核心看点有三：第一个是性能，模型能力非常强大，在自然图像、音频和视频理解到数学推理各方面，它在32个学术基准中的30项都超过了当前的GBT4模型，尤其是在大规模多任务语言理解上，它的oracle得分达到了90%，成为首个超过人类学家水平的模型。

第二个看点是其原生态的多模态能力。在测评中我们看到，这款模型可以准确地识别图像和视频中的图形，能够教中文，玩猜谜游戏，并且具有及时的反馈。这种原生的多模态能力拥有近似人类的理解和认知水平，因此对于它在复杂多变的生活场景中的AI应用具有重要意义。

第三点，我们认为它的应用范围会更广泛。由于谷歌拥有科技巨头的属性，它在Andriod、YouTube、浏览器乃至地图等众多套件的融合应用中，有潜力进入并撬动更广的应用市场。这将形成一个良性的数据、模型和应用的循环和反馈。因此，我们相信这将加速AI应用的落地。就进度而言，我们看到后续开发者和企业客户将开始使用谷歌的API，接下来的几个月中，我们将能够在更多谷歌产品服务中看到它的身影。

近期，我们也注意到10月和11月很多国内终端厂商推出了手机端侧的AI大模型。未来模型也将适配于PX8PRO上的Android14，这表明大模型进入终端设备的步伐正在加快。这种进展将缩短AI移动终端爆发的时间线。我们预见科技巨头在2024年将把战场延伸至AI手机、机器人、汽车等移动终端。同时，软硬件的爆发将拉动算力需求的提升。与此同时，PIC和GPS的发展也使我们相信来年将是AI应用爆发的大时代。

在数据中心市场上，我们看到AMD显著上调了数据中心加速器的市场规模预测，预计到2027年将达到4000亿美金，这比此前的1500亿美金预测高出70%。因此，我们认为AI算力增长趋势非常明确。在谷歌的推动下，越来越多的企业如特斯拉、苹果等端侧巨头，将投入到算力的自研自建中。因此，我们判断光模块市场也将实现显著增长。

此外，大家对谷歌TPUV4架构的关注可能将带动光器件需求的提升。但是，TPUV4网络架构的渗透率仍未知，我们建议大家首先关注各光器件厂商在终端客户的送样和供货情况，以及在谷歌网络架构中TPUV4的渗透情况。同时，也应关注谷歌V5P对应架构的变化，我们更加建议投资者注重整个行业层面的应用测预期差的展开。

除了应用落地，随着GPU产品卡的数量和密度飙升，客户也将需要光模块厂商不断推出更低功耗、更高速率的光模块以支持AR模型和AI应用的发展。因此，我们也认为1.6T周期的到来将更早。有头部厂商表示客户已经对1.6T的需求提出，若一切顺利，明年可能开始验证并下单，预计到2025年上量。尤其结合草根调研，我们看到明年800G光模块的量价预计稳定，已进入大厂产业链的厂商，将从第四季度开始迎来业绩超预期的兑现。

无论是在芯片采购还是在技术迭代带来的竞争格局中，头部厂商的先发优势和规模优势将更加明显。所以，我们强调光模块市场‘强者恒强’的趋势，并持续推荐光模块龙头企业中金旭创、天福通信和新一盛。我的汇报到此结束，谢谢大家。

5. 探讨芯片先进封装技术趋势

各位投资者大家好，我是广发证券电子行业联席首席分析师耿正。上周我们汇报了电子行业2024年的投资策略，其中第四章节的标题是“以高端芯片驱动国产先进制造，自立自强。”提到了：一代产品、一代工艺、一代设备。高端芯片需要先进制造和设备为支撑，我们重点强调高端制造的扩产会对设备带来显著弹性，并且先进封装技术已经超越了摩尔定律，显著提升了芯片性能。

本周的周日谈，我们着重汇报先进封装行业。先进封装超越摩尔定律，显著提升晶体管的数量，这是决定芯片性能提升的重要因素之一。目前摩尔定律的发展已经放缓，单个器件尺寸受到光刻掩模尺寸的限制，晶体管微缩接近物理极限。“芯片网”是一种微电子设计理念，它的设计将传统单芯片中不同功能划分成多个小型专用的芯片（chiplets）。这些chiplets通过先进封装技术组合在一起，形成一个完整的系统。

“芯片网”涉及的是更加灵活地组合不同类型的处理单元，从而突破芯片制造工艺的限制，提升芯片的效率和灵活性。此外，高性能芯片的性能还受到数据传输速率的限制，以CoWoS（Chip-on-Wafer-on-Substrate）配合HBM（高带宽存储器）为代表的先进封装技术可以大幅提升芯片间的互联带宽。在芯片制造技术日益接近物理极限的今天，先进封装已经成为提升处理器性能的主要方向。CoWoS加HBM已经成为高性能芯片的主流解决方案。

CoWoS是一种2.5D先进封装技术，它通过硅中介层实现HBM和逻辑芯片的高速互联，具有高密度集成、高带宽、低延迟的优势。HBM是将多个DRAM芯片垂直堆叠在逻辑芯片之上，并通过TSV（Through-SiliconVias）互联形成3D堆栈。相较于传统技术，HBM具有更高的传输带宽、更高的存储密度、更低的功耗以及更小的尺寸等优势。

对于复杂的AI模型，需要频繁地访问和更新大量数据，HBM的高带宽特性尤为重要。目前，CoWoS整合HBM已经成为高性能数据中心芯片的主流内存方案，头部厂商如NVIDIA、AMD、Intel等都在其数据中心芯片中采用了CoWoS加HBM方案。国内封装厂商如长电科技积极布局先进封装，技术升级带来了产业链的增长。在CoWoS工艺流程中，中阶层TSV制造及先进封装一般由晶圆厂或者OSAT厂商（OutsourcedSemiconductor Assembly and Test）完成。Wafer-LevelProcessing和测试则由OSAT厂商完成。

目前，国内主要OSAT厂商长电科技、华天科技、通富微电和晶方科技均已在2.5D和3D封装技术上进行布局。CoWoS中使用的TSV、键合和减薄等关键技术，涉及到刻蚀、光刻、涂胶、显影、薄膜沉积、减薄、量测等设备以及电镀液、模塑料、填充胶、抛光液、键合和胶封装基板等材料。

随着先进封装技术的需求快速增长，技术升级有望为封装环节带来明显的价值增量，为相关金源厂、分色厂、设备以及材料供应商打开了成长空间。在投资标的方面，我们建议关注通富微电、艾森股份和长电科技。

最后，我们再次重申看好的方向有三个：首先是AI创新领域，我们建议关注云端AI服务器产业链和终端如智能手机、IPC的投资机会；其次是国产品牌创新，这包括建议关注手机折叠屏和汽车800伏产业链的投资机会；最后是高端制造和先进封装产业的投资机会。以上是本周周日谈的全部内容，谢谢大家。