今年市场策略中比较核心的点是对市场结构性机会和风险的理解
首先我们要了解低估值价值投资背后的基本出发点是什么
尤其是在过去三年的牛市中
第一个比较基础的原因是
也就是资产本身能赚多少钱
因此
其次
尤其是以一个完整的生命周期来看
对于那些估值非常昂贵的公司
价格估值非常重要的第一个原因就是高估值必然意味着低回报
所以
因为这种环境下
第二点从理论上说
但在这种情况下
这种边界会多方面呈现
这方面的风险主要来源于几点
第一是天花板
第二是行业内部竞争
在ROE足够高的行业和领域
因此
通常我们认为一个产业周期需要花费10年左右的时间
第三是周期性的压力
大家看到的高ROE
甚至医药消费行业
不同产业
第四是终极的挑战
每几十年可能都会有那么一两个非常牛的公司
对于这样的企业公司
道理其实非常简单
所以我不太相信一些公司能够进行跨行业的无边界扩张
因此
当然
最后
这就又面临两个问题
第一个就是这类高估值资产对于环境来讲是非常脆弱的
比如在非常宽松的利率环境下
第二个更致命的是不对称性
去年
我们研究认为
反身性隐含的其实是比较深层次的经济学的道理
高估值的公司
如果行业所有人都在扩张
即便所有的参与者一开始知道扩张的结果是ROE拉回到平均水平
所以在这种情况下
这也解释了另外一个问题
即便这个行业只有一家公司
这个回归周期多长
一个周期下来
所以
反过来一个道理
对于那些高估值的进行疯狂扩张甚至加杠杆的公司
所以
比如说现在很热门的投资
反过来
但是
比如我们现在比较看好的煤炭行业
所以对它的扩张我们认为是对的
因此
再结合目前的市场状况
首先对于整个市场的风险补偿
原因有三个方面
第一
第二
第三
上市公司的企业盈利在过去一年是不错的
以上是我认为整个市场有吸引力的三个原因
今年最核心的矛盾
虽然整个市场看起来属于75%分位左右的估值水平
比如市场现在是3000多点
沪深300价值指数的估值可能是在2000点的水平
成长的分位数仍然在90%分位以上
这种情况历史上是没有出现过的
2019年以来是完全分裂的市场
自下而上的个股PB分布
有高达20%以上的公司
历史上也不是这样子的
历史上在熊市的时候
但现在
我们再从定价上细分大盘股和小盘股
自下而上来看
2012年有一个熊市底部的典型特点
我们用一个词来形容熊市特点
我们非常喜欢在熊市买最好的公司
在2015年牛市
而现在的市场既有大量的高估值公司
我们需要找到估值低
一个系统不太可能有高达20%的公司PB在8-10倍以上
同时
我们要理解哪些风险定价是合理的
我们认为
存在高风险至少有三个方面的逻辑
第一
这里面的有些公司
2020年以来
创新药的逻辑和拍电影非常像
而且有可能一个周期下来
第二种情况是
最典型的行业就是新能源车
第三种情况非常隐秘
这种情况最危险
这里面最典型的例子就是消费
现在宏观环境和市场环境发生了重大的变化
以上是我们认为高估值的资产非常脆弱的三个方面
反过来
第一
最典型就是能源
我们从去年开始看好的煤炭
第二
最典型的就是地产
背后的逻辑其实并不复杂
我们从去年开始投资地产公司的基本逻辑
在这一过程中
银行业也有这种例子
第三
相信我们的研究
其中最典型的例子就是
以互联网公司为例
股价和估值的回落有可能已经达到了一个非常便宜的价格
最终的结果
这样我们就有机会构建一个低风险
之所以风险小的原因就是涉及到产业供需关系和核心的变化
第一
第二
其中
第三
举个例子
我们在买各种资产时
呈现这三个特征的公司
第一
第二
第三
同时满足这三个条件
在过度投资中所产生的周期性泡沫
第一种情况
第二种情况
在广泛的制造业里
这其中的好处是
因此
第三个情况
今年的宏观背景和主题是稳增长
最后一个机会是我们特别看重的港股市场
其实我们从去年就认为港股就是一个结构非常分化的市场
但是港股中的价值股估值非常低
现在的港股
第一个方面
甚至连那些最简单的
所以我们认为
第二个方面
第三个方面
大家过去一直认为外资的流出是与美联储的加息等因素相关
下面两个政策关联度可能会更高一些
第一
比如央企在海外的很多资金被迫卖出
第二
同时也包含了对于宏观的一些政策
此外
综合这几个方面看
当然
接下来可能会有很多与2018年 A股市场相类似的地方
正如刚才所说的
我们的看法是结构性的风险会更大一些
采用量化风格进行风险定价
最后一部分是关于市场风险定价和分红量化的一个分析
我们需要关注哪些比较有吸引力的特征因子
低估值
而我们比较不喜欢的因子有三个特征
1
2
3
反过来就是我们比较喜欢的市场
1
2
3
今年我们特别提出短久期的因子
这种公司现在就能拿回很多的回报
当然
在这两个原因中
反过来
简单总结一下
第一个方面就是
低估值是必要条件
第二个方面
我们需要去找到基本面低风险
第三个方面
首先
其次
然后
最后一个方面
原因不只是低估值
问
丘栋荣
转债处于一个非常明显的泡沫
我们有个三低的转债组合
而一年前有100多家
背后的原因非常简单
我们已经很早就离开这个市场了
我们认为
问
丘栋荣
本质上是这个资产完整的生命周期贴现回来
我们一直强调低估值本身并不会创造阿尔法
我们所说的估值指的是对长期基本面的假设
我们之所以会看空那些10倍PB的公司
10倍PB的公司一定不能够维持这么长的高增长
问
丘栋荣
第一种可能性是最终发现买到雷了
我们的低估值一定是结合风险来看的
所以我们很少左侧
问
丘栋荣
我们不同的产品都是基于产品本身的风险收益特征来设计的
我们会把我们的投资目标设置在一个非常明确的范围之内
中庚价值先锋属于低估值的成长策略
不同的投资范围
我们的比较基准代表着我们投资目标的一个简化
就像中庚小盘价值
我们认为需要能够满足投资者一个最基本的需求
我们的目标是
不要再抱怨孩子自理能力差
不要再夸那谁家那小谁多优秀
学学下面的方法
你会发现自己的成长和孩子的成长一样重要
一
二
三
四
五
六
七
八
九