航发动力 21年年报点评（申万宏源军工）-韭研公社

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航发动力 21年年报点评（申万宏源军工）

涨老师

2022-04-11 08:12:51

【航发动力】2021年年报点评：主营业务收入快速增长，业绩增速低于预期
事件：
公司公布2021年年度报告。公司实现营业收入341.02亿元，同比增长19.10%，归母净利润11.88亿元，同比增长3.63%，扣非归母净利润7.06亿元，同比减少19.05%。
点评：
1、航空发动机订单饱满，收入增速符合预期。公司2021年实现营收341.02亿元，同比增长19.10%，完成年度预算比例为107.09%，公司营收实现稳健增长。分产品看，航空发动机及衍生品实现营收318.85亿元（占总营收93.50%），同比增长21.87%，公司进一步聚焦航空发动机及燃气轮机主业。分子公司看，黎明公司实现营收186.35亿元（yoy+17.05%）；南方公司实现营收80.31亿元（yoy+11.70%）；黎阳动力实现营收30.20亿元（yoy+33.22%）。我们分析认为国内航空发动机产业加速发展的势头仍在持续，公司未来几年收入有望保持较快增长，其中公司预计2022年实现营收384.29亿元。
2、盈利能力有所下滑，公司业绩低于预期。公司2021年实现归母净利润11.88亿元，同比增长3.63%，增速显著低于营收增长，我们分析认为主要原因有：1）产品结构调整，新品占比提升，公司毛利率较去年同期下降2.48pcts到12.49%；2）公司持续计提大额资产减值损失，其中因产品设计改型、更新换代及结构调整，存货计提减值损失3.26亿元，子公司吉发公司进入破产程序，计提吉发公司委托贷款减值损失0.96亿元。公司21年净利率为3.61%，近年来首次低于4%，但我们分析认为随着主要产品结构调整持续推进，以及产品工艺日渐成熟，公司盈利能力有望稳步回升，助力公司业绩释放，公司预计2022年实现归母净利润12.59亿元。
3、合同负债大幅增长，现金流情况显著改善。公司2021年合同负债为217.52亿元，较去年同期大幅增长675.34%，表明公司后续订单任务饱满，下游需求充足。此外，大额合同负债有力改善公司现金流，公司经营活动产生的现金流净额为167.04亿元，同比增长362.90%。
4、关注收入增长，等待利润释放。航空发动机为我国重要的战略产业，近年来虽有较大突破，设计及制造水平仍处于追赶国际先进的阶段。受到产业发展客观现状的影响，并由于公司产品近两年工艺尚未完全成熟的新产品比例提升，同时规模效应还未显现，导致毛利率不可避免地阶段性下滑。随着公司订单放量导致的收入增长，以及公司产品技术逐步成熟，公司毛利率也有望企稳反弹，并形成持续提升趋势。
我们预计公司2022-24年归母净利润预测为14.9/18.6/23.2亿元，当前股价对应PE分别为75/60/48倍。考虑到军用飞机列装加速，发动机国产化率迅速提高，以及公司的行业垄断地位，维持“买入”评级。
申万宏源军工：韩强/武雨桐/陈海波/朱攀

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