公司发布2021 年业绩年报，全年实现营业收入41.57 亿元，同比增长18.25%；归母净利润4.88 亿元，同比增长30.67%，连续两年利润增速超30%。
简评
营收跟随航发主机快速增长，非航和军采业务开始起量
公司与下游航发科研院所及主机厂具有稳定的核心配套关系，航发控制系统及部件主业占比保持稳定在85%，主业营收同比增18.99%，放量节奏与下游航发主机厂同步。21 年，公司转包业务出现回暖，非航业务持续高速增长，兵器、汽车动力控制系统需求增长强劲。从关联交易看，下游航发配套占比86.33%，规模同增20%，飞机配套占比降低趋稳，军采业务规模快速提升。
控制系统成熟早于配套整机，营收放量顺利转化为利润增长
航发控制系统研制成熟、配套稳定，公司主业毛利率变动不大，20 年后随着配套交付规模扩大，毛利率中枢上移至30%左右。公司制造成本中制造费用占比较高，随着公司业务规模扩大，制造费用占比持续降低，重资产型企业固定费用规模摊薄效应显著，业务规模扩张有利于毛利率水平的持续提高。期间费用率中，管理费用率因组织优化带来的职工薪酬减少，降低2.91pcts，财务费用率及研发费用率小幅降低（-0.25 及-0.52pct），销售费用率保持稳定，反应出公司经营稳定的特点。
子公司业绩稳定增长，募投项目助力产能升级扩张
西控科技21 年营收17.55 亿元，同增22.45%，净利率12.82%，核心配套受益，募投项目用于其扩批、维修及非航业务产能扩充和体外资产收购；贵州红林21 年营收14.24 亿元，同增20.15%，净利率14.51%，核心配套受益，募投项目用于其扩批产能提升；北京航科21 年营收6.08 亿元，同增11.02%，净利率12.52%，募投项目用于批产瓶颈设备配备，计量测试能力建设；。长春控制21 年营收3亿元，同增13.43%，净利率4.11%，处于业务转型升级阶段，募集项目围绕四项核心能力建设，助力其产品换代。
航发控制为我国航空发动机控制系统中核心液压机构装置的配套龙头，其下属的西控、红林、北京航科及长春控制为我国不同类型、代际的航发型号提供控制系统成附件，其基本覆盖我国目前在役及在研全部航发型号，与下游航发科研院所及主机厂具有稳定的核心配套关系。液压机械成附件属于航空发动机控制系统中的执行机构，其研制进展领先于航发整机，技术成熟度较高，各专业成附件厂具有稳定、固定配套的规模优势。
营收跟随航发主机快速增长，非航和军队采购业务开始起量
公司21 年实现营收41.57 亿元，同比增长18.25%，16 年后营收快速增长，体现航发集团成立及两机专项落地背景下，航空装备整体换代升级及规模上量带来的行业高度景气。业务组成中，航发控制系统及部件主业占比自2018 年后持续升高，21 年保持稳定在85%左右，航发控制系统主业放量节奏与下游航发主机厂（以航发动力为例）同步，反应公司作为核心配套商与航发行业整体的高度联动。国际转包业务在20 年受贸易摩擦及新冠疫情影响大幅下降后，21 年开始逐渐恢复，同比增10.19%，显示出公司产品在国际航空转包市场中的比较优势；值得特别关注，公司非航业务营收在20 年大增70%的基础上，继续大幅增长22.73%，公司以动力控制系统核心技术为依托，重点向兵器、汽车等动力燃油与控制系统及衍生产品研制、生产、试验、销售、维修保障拓展。
从关联交易情况来观察公司的营收细节，航发控制系统及部件主业中，直接配套航发集团下属的航发主机业务占比在86.33%，航发配套量增速持续稳定在20%，配套关系稳定，充分享受航发行业整体高景气；随着飞发分离后的组织及业务调整，公司控制成附件配套下游航空工业集团的飞机主机业务占比降低至7.09%，业务规模在2020 年大幅降低，21 年逐渐企稳，微增4.15%；2019 年开始，主业中军采业务（以航发控制系统及部件主业中剩余部分近似计量）持续增长，21 年主业中占比达到6.58%，同比增速达22.63%，或反映外场成附件备件消耗及维修需求增长。
控制系统成熟早于配套整机，营收放量顺利转化为利润增长
航发控制下属单位配套的主要成附件，如燃油泵、燃油分配器、空气及液压阀等，按行业分工由其固定配套，具有很强的型号经验继承优势，因此，研制难度相对较小、周期相对较短，同时控制系统是航发整机的重要功能单元，其状态固化时间必须早于航发整机，因此可以看出对应航发控制系统成附件研制成熟、配套稳定，公司航发控制系统及部件业务毛利率变动不大，20 年后随着配套交付规模扩大，毛利率中枢上移至30%左右；转包业务毛利率持续降低，非航业务毛利率则相对稳定在24%左右，体现出陆、空装备配套间的产品性能要求差异。
从公司毛/净利率水平变动观察，公司销售毛利率稳定，净利率则在19 年后逐渐提升，主要是期间费用率改善所致。从各期期间费用率观察，21 年公司管理费用率下降最大，达2.91pcts，其中职工薪酬降低显著，反应公司组织上推行“强身健体”及业务上坚持“小核心、大协作”，加大非核心业务外包、外协的成果；公司财务费用率及研发费用率小幅降低（-0.25 及-0.52pct），销售费用率保持稳定，都反应出公司经营稳健的特点。
从公司的制造成本组成观察，公司制造成本中制造费用占比较高，显示出明显的重资产特点。随着公司业务规模扩大，制造成本中制造费用占比持续降低，重资产型企业固定费用规模摊薄效应更为显著，业务规模扩张有利于毛利率水平的持续提高。
各子公司业绩稳定增长，定增扩产助力业绩再上台阶
公司下属西控科技、贵州红林、北京航科及长春控制四大航发控制系统成附件厂营收规模合计约占21 年公司总营收98%。21 年，公司定增募集42.98 亿元，用于各子公司的产能升级及扩充。
西控科技是我国航发燃油控制系统中机械液压成附件研制生产的绝对龙头，其研制的主燃油泵、燃油分配器及液压机械装置（HMU）为燃油控制系统中的核心组件，具有行业垄断优势。西控21 年营收持续增长，同比增22.45%，净利率稳定增长至12.82%，显示西控的核心配套优势。21 年，西控拟使用募集资金6.36 亿元建设航空发动机控制系统科研生产平台，解决现有航空产品科研转批、批产扩量及维修放量带来的产能缺口；使用募集资金3.79 亿，提升航空发动机控制技术衍生新产业产业化能力，扩展非航业务生产规模，两个项目建设期均为36 个月；同时航发控制使用募集资金1.96 亿，完成对西控部分体外机器设备资产的收购，增强西控业务资产完整性，减少租金等关联交易规模。
贵州红林为我国重要的控制系统液压机械产品配套商，其研制的齿轮泵、调节器等产品具有明显的技术及行业配套优势。红林21 年营收持续增长，同比增20.15%，净利率快速增长至14.51%，提升2.34pcts。21 年，红林拟使用募集资金4.98 亿元，用于其产能提升，满足航发配套产品扩批的需求增长，项目建设期36 个月。
北京航科为我国重要的涡轴、涡桨发动机燃油控制系统液压机械装置配套企业。北京航科21 年营收同比增11.02%，净利率水平达12.52%，提升1.7pct。21 年北京航科拟使用募集资金4.14 亿元，用于其航发附件批产能力瓶颈设备配备，提升研发试验和计量检测能力，项目建设期24 个月。
长春控制主要为二代航发控制系统成附件配套，目前处于业务转型升级阶段。长春控制21 年营收同比增13.43%，销售净利率为4.11%。21 年，长春控制拟使用募集资金4.46 亿元，围绕其燃油供给与计量装置、电液/电气转换装置、作动筒及伺服作动器、空气调节控制装置四个专业开展核心能力提升建设，助力其业务换代，项目建设期36 个月。
盈利预测与投资建议：高景气，维持买入评级
航发控制系统约占航空发动机价值量的15%，属于技术成熟度较高、规模效应较明显的优质产业领域。航发控制为我国航发控制系统中机械液压机构的配套龙头，具有长期型号研制经验及规模生产优势，配套下游几乎全部航发型号。公司营收规模随下游航发整机放量持续高速增长，外场更换及维修需求作为重要补充，毛利率随产品成熟而保持稳定，期间费用率持续优化降低，公司具有明确的业绩增长逻辑。预计公司2022 年至2024年的归母净利润分别为6.69、8.37、9.6 亿元，同比增长分别为37.01、25.19、14.72%，相应2022 年至2024 年EPS 分别为0.51、0.64、0.73 元，对应当前股价PE 分别为43、34、30 倍，维持“买入”评级。