空气能热泵是是一种新型节能设备：空气能热泵是用少量电能驱动热泵机组，通过工作介质进行变相循环，进而利用空气中热能的一种设备，主要用于热水、采暖、烘干等领域，具有节能、无污染的特点。根据中国热泵供暖产业发展年鉴，2021年，中国空气能热泵销售额（内销+出口）占整个热泵市场91.5%，其中出口规模翻倍增长，明显快于内销。

■欧洲补贴政策激发空气能热泵长期需求：海外国家（尤其是欧洲国家）推行碳中和，大力度补贴空气能采暖机组。海外消费者购买空气能产品的需求上升，刺激我国空气能热泵出口高速增长。根据海关总署数据，2015~2021年，空气能热泵外销额复合增速为28.7%，2022H1空气能热泵出口额增速60%以上。分地区来看，我国对欧洲的空气能热泵出口收入占比最高，2021年达73%。短期来看，天然气价格走高也对空气能热泵销售有拉动作用，但我们认为，海外的环保政策及补贴才是产业发展的更为长期的动力。展望未来，如果空气能产业持续成长，规模效应带动设备价格下降，消费者即使不拿补贴，也会购买空气能产品，则产业将进入自发良性循环的阶段。

■海外龙头企业通过收并购实现增长：NIBE INDUSTRIER AB是欧洲最大的独立热泵厂家， 2021年实现收入约215亿元人民币，YoY+14%；实现业绩约23亿元人民币，YoY+16%。持续并购是NIBE扩张的一大特色。以热泵产品为例，公司于1981年生产出公司第一台热泵产品，2016年之前，NIBE通过收并购同业公司（见表5），掌控了欧洲主要的热泵产品运营商，拥有了产品+渠道优势。相比于NIBE，国内空气能热泵公司还有较大成长空间，其发展历程也对中国企业有启示作用。

■国内空气能热泵尚有发展空间： 2017~2021年国内空气能热泵销售额复合增速为1%，各年增速忽高忽低，这与近年来“煤改电”政策推行放缓力度强弱、疫情影响等因素相关。空气能热水机组所用的燃料费用不到燃气热水器的1/2、是电热水器的1/4。若考虑产品价格、安装费用，空气能热水机组的在10年内综合成本与燃气热水器相近，明显低于电热水器（见表2）。若初次购买成本较高等瓶颈问题得到解决，国内空气能市场空间有望打开。

■国内空气能热泵第一阵营已经形成：内销方面，海尔、美的、格力、芬尼等企业拥有品牌与渠道优势。根据中国热泵供暖产业发展年鉴数据，2019~2021年，国内空气能热泵销售额CR3约为40%，竞争格局稳定；外销方面，芬尼的热泵出口额排名第一。我们认为，目前空气能热泵海外需求旺盛、国内处于发展阶段，随着头部企业规模化效应显现，盈利能力也有望提升。

■投资建议：我们认为，空气能热泵行业处于快速发展阶段，具有较大增长空间，建议关注日出东方、万和电气、申菱环境、海尔智家、美的集团、格力电器、大元泵业。

■风险提示：海外经济衰退、人民币大幅升值、竞争恶