【天风商社轻纺】中教控股：招生范围拓宽，江西学校预计23H1完成选营

■文件解读：继21年10月后再次推动职教高质量发展改革，强调支持社会力量及资本投入职教建设，鼓励金融机构给予支持。具体来看：

①最重要提出扩大应用型本科在职教高考中招生规模。20年各地推出职教高考但相对缓慢，中教有7所应用型本科及1所大专可录取相应毕业生，目前全国普高/中职+技校毕业生占比58%/42%，政策扩宽公司招生范围。

②金融财政支持增强。22年中国银行已出台政策，公司5月与中行签订协议支持其软硬件提升；国家10月出台贴息政策，公司申请相应贷款利息不高于0.7%。

③鼓励产教融合。文件鼓励政府、企业、学校多渠道投入资金建立产业协同学院和实训基地，中教布局前瞻，较早配置双师型教师，课程设计已被国务院例为示范性案例，FY22新增本科专业79个。

■选营选非：扩内需纲要明确提出促进分类登记稳步开展，上海已完成选营，赣黑桂已开启，粤偏慢；伴随政策鼓励和示范效应，其他省份进程有望提速。

江西学校进展：22年3月启动选营，5月底教育厅批复可选择为营利性，后续完成土地/工商/人事/税收登记等后换发许可证。江科原计划12月底拿到工商执照，受疫情影响或推迟至23年初。

选营成本：①税率，WO­FE享受所在地税收优惠，全部学校转营后通过合理税务安排预计集团综合所得税率11-13%②土地：中教主要划拨用地在江西学校，合计补缴差额约1亿，按50年使用权摊销对利润影响较小。

资金流动：选营过程中学校VIE架构下可实现利润并表至集团。另外境内资金可通过偿还股东贷款方式汇至香港集团，通过偿还股东贷款方式不需要缴预扣税。

■负债：目前约1/4境外、3/4境内。境外主要有约1亿美金世界银行贷款与亚开行5亿人民币债券，目前可转债仅剩约400万港币待赎；境内主要是银行贷款。公司净负债比例均保持在50%内，目前约20%仍有较大空间，未来融资预计以发债为主。

■现金：预计FY23起调后EB­I­T­DA不小于30亿人民币（FY22约28亿），其中用于分红、资本开支、并购各占1/3。

并购：并购暂缓系一二级市场估值严重倒挂。自22年初公司PE一直在10x以下，而一级估值仍在15-20x以上。民促法明确指出可以并购，且22年港美股上市公司均有成功收购案例。

■未来增速指引：不考虑并购，每年收入15%+，其中10%来自人数增长，5%来自学费增长；利润增速相近。