【天风金属】天齐锂业业绩预告点评 — 大超预期，惊叹的成本控制能力

事项：天齐预告22年全年净利231-256亿元，同比增长1011%-1131%，扣非净利221-245亿元，同比增长1556.94%-1736.88%。取利润中值来看，对应天齐Q4扣非业绩83.8亿元，环比Q3高增48.58%。

1、 量价拆分 — 天齐如何做到如此优异的业绩？

【量】：我们预计天齐全年出货6万吨（这与年初天齐的7万吨产量指引有所下修），对应Q4出货量约为1.9-2万吨LCE。

【价】：我们预测天齐氢氧化锂/碳酸锂销售均价在56万元/吨。（大厂大部分订单为M-1,12月锂价虽开始趋势下行，但对12月营收影响不大）

【成本】：预计Q4精矿成本2830美金/吨。必须承认的是，我们显著低估了天齐成本控制能力,H2天齐在以4187美元/吨价格购买精矿之时，天齐在22Q4仍能控制成本在3000美元以下。【这也是此次天齐业绩大超预期的最重要原因】。（我们过去的模型显著高估了天齐的精矿成本，在交叉确认22年天齐总出货量/成本的基础上，我们修改了天齐Q2-Q3的量价模型）

天齐Q4利润中值83.8亿元=锂盐利润47.7亿+SQM投资收益16.6亿+泰利森利润17.4亿+SQM投资收益加回2亿（我们有详细的量价模型）

2、 为什么成本控制能力如此优异？

1） 【是天齐在H1存得大量低价库存】。从IGO给予的季度生产数据/Bunbury港每月锂盐出口数据交叉验证来看，泰利森22年H1共计出口8.2万吨LCE，对应天齐在22年H1共计获得4.1万吨LCE锂精矿，而天齐在22年H1仅生产（包含代工）2.45万吨LCE，对应仅22年上半年，天齐就存下1.65万吨LCE精矿低价库存。（天齐22年H1精矿定价为1770美元/吨，H2定价为4187美元/吨）

2） 【用全球最好的精矿，并不需要8吨精矿做一吨碳酸锂。】在当前各家预测表中，1：8的碳酸锂比例已成默认参数。而对于使用全球最优精矿泰利森的天齐而言，实际生产1吨氢氧化锂仅用6.3吨精矿（对应一吨碳酸锂仅用7.16吨精矿）。这意味着过去市场认为天齐22年6万吨出货量需要使用48万吨精矿，而实际天齐仅需使用41.24万吨，再次给予天齐留存精矿库存空间。

3、 市场在担忧什么？天齐还能成为锂矿配置的第一标的么？

而在交易层面，市场对天齐/赣锋实则保有同样的顾虑：23年锂价预计大幅波动，而矿价定价又普遍晚于锂价一个季度，对于矿石提锂企业而言，如果锂价大幅下跌，23年业绩是否会大幅下滑？甚至出现亏损？

我们认为：

1） 成本确实难以判断，天齐23年H1定价至关重要。由于天齐精矿在22年留有的大量低价库存，线性推断天齐23H1成本一定会比22H2高，但相比趋势判断，弄清23H1成本到底比22H2高多少最为关键。如果23年H1精矿价格定价结果能与22H2 4187美元/吨相差不大，那天齐仍能拥有较好的加工利润（4187美元/吨对应23万加工成本，在45万锂价下仍享有单吨17万元利润），以量抵价逻辑下，23年仍可期。

2） 以量抵价的逻辑完全可以走通。天齐理论上22年能从泰利森获取63万吨精矿（对应8万吨LCE）,而天齐22年仅实际生产6万吨LCE，留存了2万吨LCE精矿库存（如果按1LCE：7.15精矿考虑数字还会更好）。这对应在考虑SQM扩产后，天齐在23年理论出货可达15.03万吨LCE，相比22年9.33万吨LCE，在量上环比增长61%。

则我们以23年40万元锂价考虑：天齐精矿成本增加17.5%（假设仍是4187美元/吨定价）、出货量增加61%，锂价下跌20%（22年均价50万）、天齐23年相比22年仍将有业绩小幅增长。