新能源车产业链：需求景气，盈利分化。3Q21全球动力电池装机同增117%，带动产业链营收/扣非净利润同增82.7%/186.7%；受益价格上涨，3Q中上游利润增速大幅领先下游，产业链利润向中上游集中；3Q产业链毛利率同比/环比提升1.8/0.1ppt至24.8%，期间费用控制持续偏紧，存货周转率小幅提升但应收持续向好，经营现金流阶段回落。动力电池环节，龙头和二线优质企业放量带动营收高增，毛利率分化加剧，龙头毛利率逆势提升支撑板块盈利韧性，二线持续承压，板块费用控制整体加强，经营现金流因中上游提前锁量致流出大幅增加。四大材料环节，正极/负极/电解液/隔膜环节3Q21营收分别同增91%/113%/111%/42%，扣非净利分别同增371%/226%/437%/86%；各环节费用率出现分化外，毛利率均环比上升，下游需求旺盛带动行业产能利用率大幅提升，盈利增速继续维持高位。此外，四大材料环节均呈现经营现金流环比改善明显，应收、库存周转天数处于历史中低位，材料环节营运质量良好。除电解液板块投资现金流流出大幅增加，其余环节出现回落。

工控：增速回归，结构演绎，国产崛起。1-3Q21工控行业规模同比增长20%，其中1Q/2Q/3Q21分别同比变化+41%/+15%/+8%，市场增速出现一定回落。1-3Q21期间板块收入同比增长34.41%，1Q/2Q/3Q21分别为+72.5%/+29.4%/+19.1%；净利润同比增长60.9%，1Q/2Q/3Q21分别为+181.6%/+49.2%/+30.8%,毛利率3Q21环比下滑至29.6%，现金流有所恶化，费用控制边际改善。

电力设备：电网投资维持高位，关注新型电力系统建设机遇。1-3Q21期间电网投资累计规模约2891亿元，4Q21仍有1839亿元投资等待释放。我们认为，电网投资将稳步增长，而在“双碳”以及构建新型电力系统的背景下，调度、配用电、特高压、智能化信息化等领域有望迎来投资的结构性增长机会。业绩表现来看，板块收入1-3Q21同比增长27.4%，归母净利润同比增长45.1%；子版块收入增速来看，储能（+55.1%）>低压电器（+26.6%）>特高压（+24.5%）>充电桩（+20.8%） >配网设备（+16.8%）。

电动车销量不及预期，电网投资增速不及预期，上游原材料涨价超预期。

►全球新能源车市场：中国高景气，欧洲显韧性，美国稳中有升。3Q21全球新能源车实现销量168.3万辆，同增102%。分区域看，中国/欧洲/美国销量分别达90.4/54.3/16.2万辆，同比增长196%/47%/87%。中国市场新能源车持续高景气，3Q渗透率达19%、环比提升6.2ppt；欧洲汽车市场7-8M受传统淡季及缺芯影响短期承压，新能源车销量环比下滑5.6%，但渗透率在9M进一步达到23.4%新高，彰显韧性，我们认为欧洲在碳排压力下也倾向保供新能源车；美国市场供给侧新车红利逐步释放，3Q在福特Mustang Mach-E、吉普牧马人插混等新车放量助力下，销量环比提升10%，渗透率接近5%。

►全球动力龙头现分化：宁德持续强劲，日韩增速回落。3Q21宁德时代装机同增200%，受益国内新能源车销量高增长以及出口业务持续放量(我们测算3Q21同增342%)，增长持续强劲，带动全球市占率提升至33%；韩系电池厂商受欧洲车市短期波动增速环比回落，但基于3Q20较低基数，增速仍维持高位，LG Chem、SKI、三星SDI 3Q21装机分别同增118%、127%、109%；松下3Q21装机增长31%，增速整体受到北美特斯拉产能限制。

动力电池全产业链3Q21营收同增82.7%，归母净利润同增181.9%，扣非净利率同增186.7%，受益3Q下游新能源车需求高景气度，产业链业绩仍保持较高增速。

► 营收：分环节看，动力电池、四大材料、锂电设备、上游资源3Q21营收分别同比增长81.3%、94.9%、55.0%、66.1%；四大材料受电解液、正极及前躯体环节量价齐升驱动，增速保持领先；

产业链毛利率稳健，费用加强，存货周转攀升但应收周转持续向好。毛利率方面，3Q21动力电池产业链毛利率同比提升1.8ppt、环比提升0.1ppt至24.8%，产业链整体毛利率稳健向好；各环节来看，四大材料和上游资源板块受益供需偏紧带来的价格上涨及产能利用率提升，毛利率同比提升2.4ppt/9.5ppt；动力电池板块毛利率同比下滑0.5ppt，得益于龙头宁德时代优异的毛利率表现，板块在上游原料涨价背景下显示较强的韧性；锂电设备板块受原材料价格上涨以及市场竞争加剧毛利率继续寻底、同比下滑1.1ppt；费用率方面，3Q21产业链整体期间费用率(含研发费用率)同比下滑1.0ppt、环比持平，各细分板块继续保持费控偏紧状态，中下游强于上游，四大材料、动力电池环节期间费用率同比下降2.8ppt、0.6ppt；周转率方面，3Q产业链整体存货周转天数有所上升，我们认为主要原因：1）4Q下游进入需求旺季，产业链提前备库；2）海运运力紧张或致部分出口业务存货增加，应收周转则延续下降趋势。

动力电池板块3Q21营收、归母净利润、扣非净利润分别同增81.3%、58.4%、85.3%，毛利率为23.1%，同比/环比分别下降0.5/0.7ppt，在上游涨价背景下，龙头支撑板块整体盈利能力韧性。3Q21全球动力电池装机同增117%，龙头和优质二线企业稳定放量，板块营收延续高增长；盈利能力龙头与二线分化加剧，龙头宁德时代由于具备产业链较高的议价及成本控制能力，叠加高盈利储能业务高增长，扣非净利润同增125%，毛利率环比逆势提升0.1ppt；二线优质企业亿纬锂能、欣旺达受益海外客户的涨价传导，毛利率显示出一定的韧性，扣非净利润仍实现22%、16%增长；其余二线企业盈利下滑或亏损。3Q板块期间费用率同比下降0.6ppt，环比下降0.8ppt，费用控制进一步强化。

►      正极：3Q21板块整体收入同增91%，扣非净利同增371%。板块毛利率同比增2.0ppt，费用率同比降2.4ppt，主要受益于下游旺盛需求带来产能利用率同比大幅提升，带动单位摊销成本和费用大幅提升。

►      负极：3Q21板块整体收入同增113%，扣非净利同增226%。营收与利润增速均出现回落；毛利率环比上升1.5ppt，费用率环比提升1.2ppt。

►      电解液：3Q21营收层面整体增长111%，扣非净利润整体增长437%，报告期内电解液价格持续反弹，3Q21毛利率环比继续提升2.8ppt，费用率环比降低1.2ppt。

►      隔膜：3Q21板块收入整体同增42%，扣非净利同增86%，营收与净利增速均环比回落。

供需冲击明显，3Q21板块业绩增速回落。根据睿工业数据，1-3Q21工业自动化市场规模为2260亿元，同比增长20%。其中1Q21由于下游需求全面回暖、关键物料短缺导致恐慌性下单及海外疫情反复下传统行业订单回流等因素，市场需求大幅上涨，工控市场1Q21同比增长41.4%，而2Q期间随着市场恐慌性备货情绪逐步消散、海外订单回流趋势减缓，需求增速有所放缓，2Q21工控市场规模同比增长15.4%，3Q21工控市场规模同比增长8%。

结构分化明显，OEM市场仍好于项目型市场，先进制造仍好于传统制造。OEM市场1-3Q21期间增速为+33.2%，其中1~3Q分别为+53.4%、+28.1%和+21%；项目型市场1-3Q21期间增速为+12.5%，其中1~3Q增速分别为+34.0%、+7.2%和+2%。我们看到OEM市场的增长速度仍然快于项目型市场的增速，二者增速变化表现出较高的同步性。从具体产品来看，低压变频器/伺服/HMI/小型PLC/中大型PLC/CNC的市场规模分别同比变化+21.7%/+40.7%/+30.3%/+27.5%/+17.9%/+78.7%。

► OEM市场：1-3Q21同比增长33.2%，先进制造增速仍然领衔。从结构上来看，先进制造增速仍然大幅领先传统制造。1Q/2Q/3Q21期间，电池、半导体、机床、工业机器人分别同比增长+83%/+43%/+42%、+62%/+41%/+39%、+61%/+31%/+18%、+108%/+53%/+38%，而传统制造中纺织、物流增速居前，分布同比增长+18%/+39%/+34%、+38%/+35%/+23%,而起重、食品饮料、塑料增速较缓，分别同比增长+25%/+18%/+14%、+27%/+9%/+7%、+36%/+13%/+11%。

►收入：1-3Q21工控板块整体增长34.41%，较1-3Q20同比增长16.46ppt。

►盈利：1-3Q21工控板块归母净利润同比大幅增长60.93%，较去年同期提升2.03ppt；毛利率来看，1-3Q21期间工控板块毛利率为30.36%，净利率增长至12.62%。

►现金流：1-3Q21工控板块现金流同比大幅下滑71.30%。应收账款及存货周转天数：1-3Q21工控板块应收账款周转天数为70天，同比减少12天，存货周转天数为102天，同比增加4天。

►收入与盈利：1-3Q21期间板块业绩呈现倒V走势，其中1Q21营收同比上升72.5%，净利润同比上涨181.6%，而2Q21板块增速出现下滑，营收与净利润分别同比增长29.4%与49.2%，3Q21板块增速持续下滑，营收与净利润分别同比增长19.1%与30.8%。1Q21期间毛利率和净利率分别为31.8%和12.2%，2Q21期间分别变化至30.0%和12.8%，3Q21期间分别为29.6%和12.8%。

►现金流：1Q21由于存货、应收增加及向供应商支付的货款增加，工控企业现金流大幅恶化，2Q21现金流有所改善，1Q/2Q/3Q21经营活动现金流同比下滑250.2%、52.8%与57%。

1-3Q21电网投资完成额2891亿元，同比下滑0.28%。2020年国网完成电网投资4605亿元，同比增长3.0%，超额完成年初4200亿元投资任务；2021年国网计划投资4730亿元，同比增长2.7%，维持高位。1-3Q21电网投资完成额2891亿元，同比下滑0.28%。向前看，4Q为电网投资关键时期，仍有1839亿元投资等待释放。

我们认为，“十四五”期间电网投资增速有望提振以满足快速增长的用电需求和新型电力系统的构建要求。具体来看：1）配电网：“十三五”期间接近1.5万亿元，“十四五”期间考虑分布式发电、电动汽车并网需求，CAGR有望达到7%；2）电网信息化：数字化电网发展带动电网信息化投资复苏，CAGR有望保持15%左右的水平，年均投资额500亿元左右；3）抽水蓄能：电网调峰能力建设和抽水蓄能规划带动项目“十四五”期间密集投资建设，CAGR或达到20%；4）特高压及其他投资：总体保持稳定，与“十三五”期间投资额接近持平。综合来看，我们预计“十四五”期间电网投资总量有望达到2.85万亿元以上，较“十三五”（2.6万亿元）增长近10%。

►收入端：1~3Q21同增27.4%。其中1Q21同增49.9%，2Q21同增19.2%，3Q21延续高增长态势、同增22.9%。

►盈利端：1~3Q21期间企业盈利节节攀升，整体同增45.1%。其中1Q21由于去年同期受疫情影响基数较底、净利润同增327.0%；2Q21盈利保持增长态势、净利润同增17.4%；3Q21净利润同增12.9%。

►现金流：1~3Q21期间企业现金流整体有所改善，同增61.5%。板块2017年经营现金流大幅下滑，2018-19年持续改善，20年受疫情影响同比增速有所下滑。应收账款及存货周转天数较上年同期小幅下滑。1~3Q21应收账款和存货周转天数为89天和126天，与1~3Q20相比均有小幅下滑。

►收入端：1~3Q21板块营收整体逐步攀升。1~3Q21期间，所有板块均高速增长，增速而言储能（+55.1%）>低压电器（+26.6%）>特高压（+24.5%）>充电桩（+20.8%） >配网设备（+16.8%）。分季度而言，由于去年同期受疫情影响基数较低同时下游需求快速释放，1Q21各板块同比增速均位于高位，上行幅度来看储能（+113.9%）>配网（+70.7%）>充电桩（+63.9%） >特高压（+32.0%）>低压电器（+31.4%）；2Q21各板块趋势延续，上行幅度来看储能（+43.1%）>特高压（+19.6%）>配网（16.3%）>充电桩（+14.0%）>低压电器（+10.6%）；3Q21表现有所分化，低压电器（+39.8%）>储能（+34.1%）>特高压（+25.1%）>充电桩（+7.5%）>配网设备（-1.8%）。

►利润端：1~3Q21企业盈利表现有所分化。3Q21期间，增速而言配网设备（+86.7%）>特高压（+79.8%）>储能（+48.5%）>充电桩（+18.3%）>低压电器（-0.4%）。分季度而言，1Q21期间，配网、特高压、充电桩、储能实现正增长，同比增速分别为4789.9%（基数小）、329.1%、321.5%、156.0%，低压电器则同比下滑21.4%；2Q21期间，储能、特高压和低压电器实现正增长，同比增速分别为93.5%、32.4%、17.4%，充电桩和配网分别同比下滑23.2%和73.3%；3Q21仅特高压实现增长，特高压（+63.9%）>充电桩（-8.2%）>低压电器（-14.0%）>储能（-18.9%）>配网设备（-25.8%）。

►毛利率：1~3Q21除特高压、充电桩板块毛利率小幅改善外，其余板块毛利率均有小幅下滑。1~3Q21期间，配网、储能、低压电器、特高压、充电桩毛利率分别为18.4%、16.8%、28.7%、26.1%、24.9%，分别同比-1.7ppt、-3.1ppt、-5.3ppt、+2.5ppt、+1.4ppt，板块呈现分化；其中3Q21毛利率分别为18.0%、15.4%、26.4%、28.4%、21.5%，环比变化-0.2ppt、-1.4ppt、-3.8ppt、+2.2ppt、+0.6ppt。

►收入方面：1-3Q21特高压板块整体同比增长26.6%，其中1Q/2Q/3Q21分别同比变化+32.0%/+19.6%/+25.1%，受益于2020年底以来特高压核准建设进度加快，整体实现稳健增长。

►盈利方面：1-3Q21特高压板块整体增长79.8%，其中1Q/2Q/3Q21分别同比变化+329.1%/+32.4%/+63.9%。其中特变电工得益于传统输变电业务稳增、多晶硅业务量价齐升，1-3Q21净利润同比增长233.7%，业绩亮眼，其余公司也均实现增长。

►收入方面：1-3Q21配网设备板块整体同比增长16.8%，其中1Q/2Q/3Q21分别同比变化+70.7%/+16.3%/-1.8%。其中，合纵科技、特锐德表现亮眼，除智光电气在1-3Q21期间同比下滑外，其余均实现增长 ►盈利方面：1-3Q21配网设备板块整体增长86.7%，其中1Q/2Q/3Q21分别同比变化+4789.9%（基数低）/-73.3%/-25.8%，个股之间利润波动较大导致板块整体增速变化较大，其中1-3Q21智光电气净利润同比增长2055.0%（基数低），合纵科技增长稳健1Q/2Q/3Q21分别实现133.0%/144.7%/155.5%的增速。►毛利率/费用率方面：1-3Q21期间，板块整体毛利率18.4%，其中1Q/2Q/3Q21分别为19.3%/18.2%/18.0%，毛利率边际有所下降；1-3Q21期间板块整体费用率为23.2%，其中1Q/2Q/3Q21分别为30.3%/20.2%/22.0%，费用控制能力有明显改善。

►收入方面：1-3Q21充电设备板块整体同比增长20.8%，其中1Q/2Q/3Q21分别同比变化63.9%/14.0%/7.5%，整体稳健。其中，中恒电气、万马股份、盛弘股份表现亮眼，在1-3Q21期间均有30%以上的增速。

►盈利方面：1-3Q21充电设备板块整体增长18.3%，其中1Q/2Q/3Q21分别同比变化+321.5%/-23.2%/-8.2%，除特锐德和中恒电气外，其余公司均在1Q-3Q21有不同程度的上涨。

►收入方面：1-3Q21低压电器板块整体同比增长26.6%，其中1Q/2Q/3Q21分别同比变化+31.4%/+10.6%/+39.8%，增长相对稳健。其中，宏发股份和良信电器表现相对亮眼，1-3Q21同比增长39.1%、31.8%。

►盈利方面：1-3Q21板块整体小幅下滑0.4%，其中1Q/2Q/3Q21分别同比变化-21.4%、+17.4%/-14.0%。三家公司季度表现有所分化，正泰电器在一季度和三季度有所下滑，良信电器在二季度有所下滑；宏发股份表现相对亮眼，1Q/2Q/3Q21分别同比增长62.0%/34.7%/25.3%，合计1-3Q21同比增长37.4%。毛►利率/费用率方面：1-3Q21期间，板块整体毛利率28.7%，其中1Q/2Q/3Q21分别为30.2%/30.2%/26.4%；1-3Q21期间板块整体费用率为18.4%，其中1Q/2Q/3Q21分别为21.6%/18.6%/16.2%。

►收入方面：1-3Q21储能板块整体同比增长55.1%，其中1Q/2Q/3Q21分别同比变化+113.9%/+43.1%/+34.1%，为各子版块中最优，个股均实现高增长；1-3Q21期间亿纬锂能、鹏辉能源、南都电源、骆驼股份收入分别同比变化+114.4%、+57.4%、+35.8%、+34.7%。

►盈利方面：1-3Q21储能板块整体增长48.5%，其中1Q/2Q/3Q21分别同比变化+156.0%、+93.5%、-18.9%，除南都电源利润同比下滑外，其余均实现增长，亿纬锂能和骆驼股份表现亮眼，1-3Q21期间净利润分别同比变化+134.2%、+49.7%。

►毛利率/费用率方面：1-3Q21期间，板块整体毛利率16.8%，其中1Q/2Q/3Q21分别为18.4%/16.8%/15.4%；1-3Q21期间板块整体费用率为10.3%，其中1Q/2Q/3Q21分别为9.8%/10.7%/10.4%。