士兰微是一个争议比较大的公司，2003年便在A股上市，早期A股半导体公司稀少的时候，一直是投资者眼中的半导体龙头。随着A股优秀的半导体公司越来越多，士兰便淡出了A股“半导体龙头”的名单中，2017-2020的3年时间里，鲜有卖方分析师推荐士兰微，感觉被市场遗忘了似的。当然这几年士兰的业绩也不亮眼，大家看到了芯片设计（卓胜微、兆易、韦尔、圣邦等）、封测（长电、晶方等）和设备（北方华创、中微）等半导体产业链上各种公司的业绩反转和超预期，而士兰微却总是交出一份“业绩低预期”的答卷。难道士兰微就是半导体产业的掉车尾吗？当然不是！士兰微过去三年一直处在新产品和新产线的投入期，而2021年便是士兰微的收获期，迎来士兰微辉煌的时代。产品线和产能的升级士兰微做二极管和三极管等芯片起家，2001年建设国内第一条5寸线，2004年进入LED芯片行业，直到2017年，一直从事半导体芯片IDM。不过士兰早期的产品线主要是低端的半导体芯片，如功率二极管、低压MOS、肖特基，LED驱动、三极管等，随着2017年第一条8寸线投产，公司陆续在MCU、Mems、IGBT、IPM、高压MOS、PMIC等产品线上突破技术工艺。

士兰微抓住了2020下半年开始的功率半导体缺货机会，8寸线的投片持续增加，年底的月投片突破6万片（专家交流是6.5万片），预计2021年月产量能够达到7-8万片。产能规模达到华润微的70%，华虹半导体的40%。另外，士兰微的12寸线（第一条线1期）也恰好在20年12月投产，进展大幅超预期，1月就达到5000片（相当于8寸线1.1万片），目前功率半导体处于供不应求的状态，这条12寸线预计年中就能达到4万片的满产状态。士兰微虽然没赶上2019年半导体的牛市，但他的生产线都赶到了最好的时候。众所周知，设计、制造功率半导体芯片很难，但通过汽车、家电、手机等厂商的认证更难，如果是平常年份，国内半导体芯片就算通过企业的认证，也只能通过价格优势慢慢挤占海外公司的市场份额，毕竟英飞凌、瑞萨等海外半导体公司的芯片参数要更好。但疫情改变了产业链格局，海外公司供不上货，国内的功率半导体只要验证通过，市场份额迅速提升。士兰微过去几年一直打磨产品，Mems通过了华为、小米的认证，IPM在美的、海尔等家电厂商的供应商每年翻倍，第五代IGBT已经通过北汽、吉利等厂商的认证。所以只要这些产品能生产出来，就是收获期。2021年产能为王2020年Q3，主要用于制造功率半导体的8寸晶圆厂就处于满产状态，世界先进、华虹宏力的产能利用率超过100%。而2021年Q1已经是涨价也未必能拿到产能的阶段，晶圆厂相对芯片设计公司处于强势地位，提价将成为常态，2018年华虹就给斯达半导提了3次价。因此，2021年拥有8寸晶圆产能的IDM公司更容易释放业绩。士兰微的8寸晶圆达到7-8万片，12寸晶圆4万片（折合8寸5万片），总产能12-13万片，超过华润微（2条8寸线11万片）。如果加上5/6寸线，士兰微的总产能折合8寸线达到25万片/月，而华润微只有21万片/月，华虹半导体21万片/月（3条8寸线18万片，12寸线2万片），士兰微将成为国内最大的IDM厂商，产能仅次于中芯国际。产品和收入结构如果把士兰微的收入结构细致拆分，就会发现士兰微正在成为一家优秀的公司，下表是我根据报表和调研纪要，估算得出的数据，红色字体是准确数据，仅供参考。可以看到公司的IGBT、IPM、MOS、Mems和MCU都在2020年迎来质的爆发，由于2020年财报还未公布，预测不一定准确，但如果数据真的得到验证，市场一定会重新评估士兰微的价值。IGBT超过斯达半导，2020年IGBT单管、模块和IPM将达到12亿，并保持高爆发的态势，2020年的疫情使得国内家电厂商都转而用士兰微的IGBT和IPM，而中国白电的产量在全球占比是80%，这块的毛利率高，当量变带来质变，中国最好的IGBT厂商便将易主。PMIC（电源管理芯片）超过芯朋微，达到圣邦的规模。PMIC一直是士兰的重要业务，但一直被忽视，盖因士兰微的产品线非常杂。随着8寸线的放量，PMIC抓住了产能紧张的时机，在家电、手机、工控都明显放量，2021年有望达到8亿。MOS将追上华润微的脚步。士兰的MOS在2019年之前一直偏低端，高压和SGT还没突破，随着公司持续的高研发投入，终于随新产能一起突破，从去年进入收获期。2021年有望达到16亿，华润微2019年MOS为16亿，预计2021年22亿，两者的差距在缩小，但士兰的产品线更丰富、更高端。Mems爆发在即。Mems晶圆制造、封装测试，士兰微都掌握了完整的技术，硅麦克风传感器供应小米、华为等厂商，惯性传感器、加速度传感器在消费电子、汽车电子得到应用，未来几年都是翻倍的增长，2021年规模将达到敏芯的规模，而且高毛利。MCU达到国内一线水平。士兰微的MCU主要是32位，客户以家电为主，与IPM搭配销售，所以爆发是可见的。不要在意净利润，重点是未来很多投资者总拿士兰微的业绩说事，士兰吹的那么好，可净利润只有几千万，人家华润微都9亿利润了。。。这些人只看到表面，华润微2009年投资8寸线，2010年开始投产和产能爬坡的时候，折旧和亏损照样把华润微的业绩拖累成翔，只不过华润微选择从港股退市。等2020年在A股上市的时候，8寸线已经成熟，折旧也少了，把最好的时候呈现给A股投资者。士兰微不过是把8寸线产能爬坡的阵痛期放在上市期间，所以他的业绩不好、甚至亏损都是必然的，可是士兰微的大股东却从未减持套现割韭菜，这就是证明。从公司近几年的折旧和研发投入就能看出公司的决心。士兰微的研发投入一直领先于A股公司，钱都用到IGBT、IPM、MCU、Mems、高压MOS等新产品的研发上，这些就代表着公司的未来，所幸2020年开始，这些投入终于迎来开花结果的时候。另一个吞噬利润的地方是折旧，8寸线的资本开支使得2019年的折旧和摊销将近4亿元，所以士兰的EBITDA并不差。士兰微的财报亮点5/6寸线一直在盈利，拖累是LED。把士兰微的业绩分成三部分，本部5/6寸线、LED和士兰集芯8寸线。可以看到本部5/6寸线一直在盈利，但收入也没怎么增长，毕竟产能也没怎么变，不过LED和8寸线过去几年亏损比较大，拖累了业绩。8寸线也将开始赚钱。从收购报告书的资料可以看到，士兰集昕的毛利率在2020年7月正式转正，随着8寸晶圆和产品线的涨价，2021年将充分受益，受益量价齐升，业绩的爆发就在眼前。总结：士兰迎来最好的时候士兰在过去几年持续研发新产品，未8寸线和12寸线的投产做足了准备，产品线从低毛利向高毛利升级，恰逢功率半导体市场爆发和供应短缺，天时、地利、人和三者兼备，今年就是士兰的业务爆发期，收入有望超过65亿，受益涨价，毛利率提高到30%以上，利润的爆发就在今年，就像2020年的封测行业，长电讲了五六年的10亿利润终于兑现。如果把士兰微稍稍拆分一下，至少相当于斯达(IGBT)+中颖(MCU)+敏芯(MEMS)+小半个华润微(MOS)+LED+…就目前的状况粗粗一算市值至少在700亿以上（56元左右。这个吹的有点大了：）

士兰微的优势和风险

讲了很多士兰微的优势和投资重点，今天也初步讲一些他的不足和风险，希望能更全面客观的看待这项投资。首先声明，我重仓持有士兰微，而且会长期持有！芒格老先生说，如果我要拥有一个观点，我得比世界上最聪明、最有能力、最有资格反驳这个观点的人更能够证否自己，否则就不配拥有这个观点！闲话少叙，直接开整！1、未来行业供需关系扑朔迷离当前这段时期可以说是半导体产业的蜜月期，各种缺货涨价直接刺激行业的快速发展。但是半导体行业是典型的周期性行业，且建设一条产线资金及时间的投入都十分巨大，很难保证等你产线达产后行业还能保持这种景气度，这也是很多企业不敢贸然扩张的原因。毕竟这轮行业景气是由疫情这种突发事件引起的蝴蝶效应，能持续多久真的很难预料。等国外疫情控制住了，各大厂全力开工那又会是怎样一种供需关系还很难说。尤其是国内的企业技术上又缺少竞争力，很容易被国外大厂降维打击，一方面巨额投入和折旧要继续，另一方面你生产越多就越亏钱，那这个后果将是毁灭性的。但是士兰微已经走在了扩张的路上，不得不继续了，这是把双刃剑！只能祈祷未来五年行业都能比较景气吧！2、汽车芯片导入周期长且毛利不高士兰微虽然目前已经介入汽车芯片的生产和车企的验证阶段，但是这个验证时间比较长，短期内不会对产品格局和企业营收造成多大影响。其次汽车芯片缺乏的另一个原因是在所有这些芯片当中，车用芯片的利润率是最低的那一波，所以像台积电这样的厂商都不愿意把产能花在这一块，因为他们还有更赚钱的领域。换句话说，虽然通过车企验证后士兰微能切入汽车芯片行业，但是对企业利润的贡献或许并没有大家想象的那么大，也就是能达到不被卡脖子的目标吧。目前短期极度缺货涨价的现象并不会持续太久的，因为一旦有利可图那大厂们也都会把产能转过来，供大于求后就会逐渐降价，最后维持平衡。3、手机芯片占比小MEMS倒是比较赚钱的，士兰微的产品也开始导入到一些手机企业。但这块的出货量还是严重不足的，2020年也只有1.2个亿，跟整个营收相比微不足道，而且产线的产能就那么大，很难说在比较近的未来有多大发展。毕竟现在IPM才是士兰微最赚钱的产品，当然如果IPM能爆发也是好的。4、投入巨大且周期超长为了建八寸线，十二寸线还有化合物产线，前期的建设投入巨大，设备的折旧至少在未来五年都会是影响净利润的大头之一（每年4亿多）。同时为了能尽快追赶世界先进技术并保持一定优势，每年投入的研发经费都保持在营收的10%以上，2020年4亿多，按照2021年预测的60多亿营收来说，研发将投入约6亿。所以研发和设备折旧就要侵占近10亿的净利润。而且这么多的研发投入效果也是未知数。但是对于重资产科技行业想要持续发展，这两项支出是不可能减少的！这也是生意模式的弊端。5、五年后化合物产线和十二寸线股权置换仍需巨额资金对于厦门的士兰集科和士兰明镓，目前士兰明镓（化合物产线）占30%股权，士兰集科（十二寸线）占15%股权。这两个厂虽然士兰微占股少但最后都是要接盘的，实际上是厦门市政府协助士兰微建的，因为单靠一个民营企业想独立建这两个厂难度相当大，好几百亿的投资不是谁都能拿得出来的。但是这个钱最终士兰微还是要出的，只是要缓几年，官方说法是等2024年以后，或许当两个厂净利润要转正了，然后士兰微再出钱购买。或者像现在的八寸线一期，大基金用子公司的股权置换母公司的股权，然后退出。厦门市政府大概率也会采用这一方式。所以对士兰微来说财务压力在未来十年都是比较大的，需要不断融资。6、低端产品结构调整效果低于预期比较典型的就是发光二极管。发光二极管迟迟无法盈利，这个包袱不知道还要背多久，看年报说明士兰微还是不会放弃这一产品，只是在做一些结构调整，向中高端去发展，但是效率和市场需求这块似乎并不是很理想，存在一些风险。7、先进产线成长效率低于预期目前的八寸线成本控制这块并没有太大的改善，或者说效率还不够，所以体现在利润这块有些不及预期。那化合物产线跟十二寸线会是什么情况也得等季报、半年报出来再看了。暂时就想到这么多，结论就是：士兰微虽然是国内少数几个有投资价值的半导体企业之一，但是发展之路仍然步步艰辛，不会是一帆风顺的。企业要创造大量利润还需要很长的路要走！作为投资者想在士兰微股票上赚快钱的可能性比较低。这是一个需要长期投资的成长标的，需要有足够的耐心和坚定的信念！投资本不易，股市不是提款机，做研究需要激情更需要理性！加油士兰微！加油中国半导体！