∎核心观点：公司打造国内沿海散装危险货物水上运输的龙头企业，20多年来深耕国内危化水运市场构筑品牌效应。行业运力强监管特征显著，呈现出“供给决定需求”的特征。考虑公司持续通过审批、存量并购等方式扩充运力，预计未来3年营业收入CAGR约38%，成长性凸显。随大炼化趋向规模化、集中化以及审批运力打分体制更细化，危化水运行业格局有望进一步向龙头集中，我们预计2025年公司市占率有望升至25%~30%。四大优势构筑公司竞争壁垒，2019~2021年毛利率领先可比公司10.3~17.1pcts。公司布局液化气新能源运输，实现多元发展，随客户产品出海，未来将积极发展国际业务，龙头优势有望持续提升。我们给予公司2023年25倍PE估值，对应1年内目标价42.8元，首次覆盖，给予“买入”评级。

∎公司打造国内危化水运龙头，运力审批具备领先优势，考虑公司持续通过审批、存量并购等方式扩充运力，预计未来3年营业收入CAGR约38%，成长性凸显。公司为国内沿海散装危险货物水上运输的龙头企业，截止2022年8月底在营船舶19艘，总运力达20.68万DWT，其中化学品船14艘、料贡献收入占比超过七成。公司主要服务于国内大型炼化企业，20多年来深耕国内危化水运市场。在运力引进强监管背景下，行业体现出“供给决定需求”的特征。2019年以来，监管审批评分中公司连续排名第一，2012年以来获取行业审批运力的22.3%，运力占比由2018年末的4.61%上升到2022H1年的9.67%，龙头竞争优势逐渐显现。2019~2021年公司实现营业收入/归母净利润CAGR39.3%/51.4%，随着“十四五”下游炼化企业释放产能、对物流服务提出更高要求，行业格局有望向龙头集中，公司或将持续通过审批、存量并购等方式扩充运力，我们预计未来3年公司营业收入CAGR38.2%，成长性凸显。

∎行业运力强监管特征显著，我们预计至2025年供需增速差将扩大至5pcts。随大炼化趋向规模化、集中化以及审批运力打分体制细化，危化水运行业格局有望进一步向龙头集中。液体化学品水上运输具有较高的危险性和专业性，运力强监管特征显著，行业按照“总量调控、择优选择”的原则，有序新增沿海省际散装液体危险货物船舶运输经营主体和船舶运力。2018年以来行业每年平均净增长运力仅5.3万DWT，供需紧平衡驱动行业运价稳中有升。随着“十四五”时期炼化产能投放叠加部分进口替代，我们预计2025年沿海省际化学品运输需求将升至约5000万吨，市场规模约60亿元，至2025年危化水运市场供需增速差或扩大至5pcts左右。大炼化逐渐呈现规模化、集中化趋势，对运输公司的运力和可靠性提出更高要求，现行运力审批下的打分体系明显利于头部玩家进一步获得运力，我们认为市场格局有望进一步向龙头企业集中，公司有望率先受益。

∎四大优势构筑竞争壁垒，2019~2021年公司毛利率水平领先可比公司10.3~ 17.1pcts，2022H2毛利率有望升至45%以上。危化水运具有较高危险性、专业性，公司20多年来执行高安全标准构筑品牌效应，近三年来大石油公司检查通过率为100%。公司新增运力主要来自运力审批，其中2014年、2021年外购2艘存量运力船舶，占比仅11%，对比盛航股份约60%~65%船舶或来自外购。审批运力更易获取大型化船舶，利好效率提升。在行业9000DWT以上的船舶中，公司占比27.8%，在争取优质客户、优化航线网络，降本增效方面更具优势。2019、2020年公司船舶平均航次数高出盛航股份23.3%、26.2%，单位载重吨货运量较盛航股份高44.8%、16.4%。四大竞争优势构筑公司高毛利率壁垒，2019-2021年领先可比公司10.3~17.1pcts。2022H1由于下游需求旺盛，公司采用更多外租船舶对接客户需求，毛利率下滑10.8pcts，我们预计随自有船舶投运，外租船舶业务收入能够转化为自运业务收入，2022H2毛利率有望升至45%以上。

∎布局液化气新业务培育新的业绩增长点，有望开辟第二成长曲线。公司制定“1+2+1”战略布局，2022年正式切入液化气赛道，布局新能源运输领域，同时随着下游客户产能提升走向外贸，公司将抓住机遇积极投身国际海运业务。我们预计未来3年沿海液化气水运需求CAGR约7%~8%。公司将深耕化学品积累的优势横向复制至液化气领域，2021年首次参评液化气船评审即摘得第一，运力获取的优势有望在新业务领域持续。我们预计公司液化气运输业务目前毛利率约40%，随新增运力入列，毛利率有望逐步提升。

∎风险因素：危化品水运准入门槛放宽，宏观经济波动与化工行业政策出现变化，燃油价格上涨，船舶出现安全事故，新增运力获取难度增大，客户集中度较高。

∎投资建议：公司打造国内沿海散装危险货物水上运输的龙头企业。行业运力受到宏观运力调控影响，表现出“供给决定需求”的特征。公司运力审批具备领先优势，2019年以来监管审批打分中公司连续排名第一。随船队扩充，我们预计未来3年公司营业收入CAGR38.2%，成长性显著。随下游大炼化趋于规模化、集中化，行业格局有望向龙头集中，公司或率先受益。我们预计2025年沿海化学品水运需求或升至约5000万吨，市场规模约60亿元，公司市场份额有望升至25%~30%。四大优势构筑竞争壁垒，公司毛利率领先可比公司，布局液化气新能源运输、实现多元发展，随客户产品出海，未来将积极布局国际业务，龙头优势有望持续提升。我们预计公司2022/23/24年EPS为1.23/1.71/2.17元，对标可比公司盛航股份及海外龙头Stolt，两者一年内PE（ttm）中枢分别约为20x、30x，由于公司盈利能力领先盛航股份，给予2023年25倍PE估值，对应目标价42.8元，首次覆盖，给予“买入”评级。