11月美国非农数据大超市场预期：新增就业26.3万人（市场预期20万），工资环比增长0.6%(市场预期0.3%)，失业率保持在3.7%。强劲的就业数据，尤其是工资较快增长，可能说明劳动力市场仍然偏紧，联储被迫在更长时间保持鹰派政策，对股债商品的大类资产形成压制。但市场的反映让我们颇为意外：虽然非农数据公布后各资产短期受到压制，但当天就快速收复失地（图3 图4）。

市场在强劲非农背景下有韧性，可能与非农数据的质量问题有。非农数据分为“企业调查“与”家庭调查“。受关注较多的是“企业调查”中的就业人数（即上文提到26.3万人新增就业）。但是“家庭调查”里也有新增就业人数统计，目前家庭调查显示的就业人数增长远远落后于企业调查中的就业人数增长（图1），可能反映部分工人在丢掉全职工作后做多份兼职工作。家庭调查追踪劳动者人数、企业调查追踪岗位数量，两者口径差别形成偏差。至于工资意外上涨，一些投资者怀疑可能与部分行业裁员时支付高额裁员补偿有关，此时高工资增速反而是劳动力市场即将转弱的信号。除此之外，我们也观察到非农数据的调查响应率由70%骤降到50%以下（图2），即统计局从被调查者收集到的数据样本大幅缩水，也可能影响非农调查的数据质量。本月非农数据确实与ADP就业数据信号完全相反，进一步可能加大投资者对数据质量的担忧。

我们对工资上涨提示的通胀压力表示担忧，将据此更新CPI预测。与此同时，我们更加关注市场的【不对称反映】：如果一个明显的“坏消息”（强劲非农数据）都无法压制资产价格，也许说明乐观情绪已经较强，市场反弹的阈值较低，那么一个“好消息”可能带来资产价格明显上涨。12月13日公布美国CPI数据，14日FOMC会议公布纪要，未来2周多家全球央行会举行货币政策会议，市场并不缺乏“新消息”来源。我们认为12月资产波动可能加大，但机会多于风险。我们继续预测美债利率在2023Q1结束前降至3%，维持超配美债与黄金的配置建议。如果通胀数据与央行信号不明显朝鹰派方向超预期，12月成长风格股票也可能阶段性上涨。