中国人寿深度：寿险头雁，传承改革-韭研公社

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中国人寿深度：寿险头雁，传承改革

夜长梦山

2022-12-26 12:44:37

【浙商非银】中国人寿深度：寿险头雁，传承改革【核心观点】中国人寿是国内寿险行业的龙头，近年改革成效较好，负债端业绩韧性强，核心价值指标表现领先同业，且领先优势仍将延续，资产端权益弹性更高，韧性+弹性共驱，看好代理人队伍量稳质升及权益市场改善带来的盈利及估值提升。 1、价值转型：核心指标优于主要同业国寿内含价值22H1达到1.25万亿，10-21年复合增速13.5%，改革转型以来，19-21年平均增速14.8%，高于主要同业；NBV规模20年开始重回行业第一，近年表现持续领先，22H1同比-13.8%，降幅显著小于同业，凸显业绩韧性。 2、区域布局：广泛均衡，下沉优势大国寿销售网络密集广泛，下沉市场优势更大。20年，国寿新单保费市占率在一线城市居于第二；在二、三、四线及以下城市位居第一，且越下沉，市占率优势越大，相比第二名市占率分别高出0.2pc、4.0pc、13.7pc。 3、渠道结构：个险为王，量稳且质升国寿个险渠道是NBV的绝对主要来源，近10年个险NBV占比均在86.5%以上，21年达到95.9%。随着虚人力的持续出清，国寿队伍规模降幅收窄，22年逐个季度环比小幅下降，有企稳迹象，且产能不断提升，22H1，人均半年NBV3.1万元，领先同业。 4、投资收益：波动性小，收益率改善国寿19-21年总投资资产规模增速保持在15%左右，22H1投资规模达到4.98万亿，同比增加11.7%；投资收益率波动性较小，绝对比率不占优势，但有改善趋势，22H1，国寿总投资收益率4.2%，高于主要同业。 5、盈利预测与估值中国人寿负债端转型成效更好，凸显业绩韧性；资产端弹性高，更受益于权益市场改善。国寿韧性+弹性共驱，看好代理人队伍量稳质升及权益市场改善带来的盈利及估值提升。预计22-24年营收同比 3.5%/10.8%/15.1%，归母净利润同比为-30.9%/30.1%/39.1%，内含价值同比为 9.9%/9.8%/9.5%，EVPS为46.76/51.33/56.20元，现价对应0.77/0.70/0.64倍PEV。目标价46.76元，对应22E的PEV为1.0倍，首次覆盖给与“买入”评级。风险提示：队伍转型进度不及预期，疫情曲折反复，权益市场低迷，房地产风险扩大，长端利率大幅下行，严监管政策加剧。

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