当前市场对光伏产业链跌价已有相对一致预期，但对跌价后盈利走势并未形成清晰、可靠判断。我们认为跌价后，基于供需改善、技术变革或格局优化，多数环节的盈利水平有望再超预期。

1、我们认为光伏行业的盈利趋势可从三个维度建立分析框架：供需、技术、格局。制造端和电站端的供需关系决定制造端整体利润多寡；若供给充足或均衡，技术革新必然加快，超额盈利流入新技术产品；格局用于划定龙头定价能力，同时侧面反映盈利中枢。

进一步看：1）对于主产业链，供需是第一要素。平价前政策驱动需求周期，各环节盈利同向；平价后供给瓶颈限制需求，各环节盈利分化。

2）对于辅材，多数少有颠覆性技术变革，部分环节格局分散，历史上毛利率多缓降，无明显周期性特征。不过产品更迭、原材料紧张更能收获超额利润。

3）对于逆变器，历史上企业毛利率相对稳定，源于技术持续进步，带动市场与产品结构优化，并降低成本。

2、展望跌价后的盈利趋势，继续以供需、技术、格局为主要线索。

2024年仍然存在供给短板，产业链利润总和预计依然丰厚。进一步看：

1）对于主产业链，未来各环节名义产能充足背景下，潜在的超额盈利点，最主要是技术变革（电池为主），其次是供需优于预期（硅料/硅片/电池/组件均有可能）。

2）对于辅材，供需改善有望带动盈利水平向中枢靠近；技术变革下新产品获得超额盈利；大宗为主的原材料降价亦有望带动盈利修复。

3）对于逆变器，竞争或加剧，但产品结构上继续向储能/微逆转型，以及市场结构优化依然可实现对冲。

3、综上，我们将跌价后的各环节划为三类：

1）不论是供需趋势、技术变革烈度，还是格局稳定性和集中度均较优，盈利水平大概率优于预期，包括一体化组件、银浆；

2）供需或技术两者其中之一存在确定性的积极变化，有望带动盈利超预期，格局亦相对可控，包括电池、逆变器/微逆、石英砂/石英坩埚、胶膜、玻璃、硅片、支架、焊带、接线盒、背板；

3）供需与技术尚无明显变化，龙头阿尔法凸显，盈利水平不乏超预期的可能，包括硅料、边框、金刚线、热场。