反攻的思路（民生策略）
加油奥利给
下海干活的韭菜种子
2023-06-05 00:13:45
作者：牟一凌，梅锴(民生策略)
美国债务上限问题解决，释放宽松信号。在美国政府债务上限问题解决后，市场更多关注于美国财政部在重新补充TGA账户时对流动性造成的冲击。不过，流动性对于美国商业银行整体来说并不稀缺。存款机构在美联储的准备金余额以及美联储的隔夜逆回购工具的余额总和接近6万亿美元，远高于TGA账户余额的历史峰值1.8万亿美元，暂停美国联邦政府债务上限的影响更有可能是给这些过剩流动性一个出口。与此同时，从信贷的角度来看，自2022年末以来，特别是今年3月中旬硅谷银行事件以后，美国经济呈现出类似“紧信用”的特征。在美国商业银行出现信贷紧缩的环境下，美国政府作为金融危机后美国经济加杠杆的主要部门，更有可能形成与之相对冲的力量，因此暂停联邦政府债务上限或许可以被理解为对信用条件“变相宽松”信号。当然美国政策转向宽松的过程是十分波折的。需要承认的是，美国仍然面临通胀的问题，就业、工资增速等可能会对政策转向形成掣肘，而政府开支同样受到国会的制约。不过，在加息主导的货币紧缩边际放缓、信用转向宽松后，美元升值将会逐步遇到阻力。相应的，人民币的贬值压力也会有所缓解，国内实行政策宽松的空间也将会打开。悲观情绪极致之后，变化正在发生。在经济增速从疫后“爬坑”向周期底部换挡的过程逐步被经济数据所验证后，投资者的悲观预期也在加强。这种悲观预期反映在5月主要大类资产全面下行、工业金属去库速度加快、总量经济相关类商品的空头正在变得拥挤等多个方面。不过当前市场的悲观情绪可能已经达到极致：通过对主要的总量经济相关类商品进行考察，并以这些商品的期货涨跌扩散指标度量市场情绪的话，那么近期市场的悲观程度已经超过了2022年10月末的水平。从北上资金行为来看，有利的变化也正在发生：北上配置资金在周四和周五开始回流，同时北上交易盘的资金流动也相对平稳。市场短期底部夯实，胜率思维与弹性思维。我们综合行业景气与资金动量，给出包含胜率思路与赔率思路两个方向的底部策略。胜率思路：寻找近期基本面尚好、受悲观情绪压制而出现较大回撤，且最近一周资金行为已经转好的行业；胜率思路标准下可以关注的细分行业包括新能源车、风电、制冷空调设备、工业软件、旅游景区、公路货运。赔率思路：寻找景气度本就在下行但未来可能出现反转、市场悲观情绪压制下估值已极度便宜、且最近一周资金行为已经转好的行业。赔率思路标准下可以关注的细分行业包括工业金属、磷肥及磷化工、水泥、玻璃纤维、半导体材料、半导体设备、航运、医药生物。先仓位，后结构。极度悲观的预期、拥挤的空头交易，已经悄然转向的海外环境是当前推动投资者对市场信息更为敏感的内在逻辑，这三大指标重要性胜过了信息验证本身。我们建议从以下三个角度进行推荐。第一，海外“紧信用”可能会得到政府部门的对冲，全年机会中的三大大宗商品再次回归主舞台，推荐油、铜、金。第二，市场的悲观预期已到极致，继续悲观已无必要，推荐关注胜率与赔率的市场底部策略：从胜率思路出发，部分高端制造行业（新能源车、风电、制冷空调设备、工业软件）、旅游、公路货运值得关注；从赔率角度出发，部分传统周期行业（工业金属、磷化工、水泥、玻纤、航运）、半导体、医药生物值得关注。第三，对经济基本面存在压制的中长期因素仍然存在，当前市场依旧处于等待经济基本面出现新一轮向上周期的“漫长的季节”中，红利资产（四大行、动力煤、电力、港口、炼厂）仍会继续稳步推进，成为年内重要主线。风险提示：海外通胀超预期，产业格局加速恶化。
美国债务上限问题解决，释放宽松信号。在美国政府债务上限问题解决后，市场更多关注于美国财政部在重新补充TGA账户时对流动性造成的冲击。不过，流动性对于美国商业银行整体来说并不稀缺。存款机构在美联储的准备金余额以及美联储的隔夜逆回购工具的余额总和接近6万亿美元，远高于TGA账户余额的历史峰值1.8万亿美元，暂停美国联邦政府债务上限的影响更有可能是给这些过剩流动性一个出口。与此同时，从信贷的角度来看，自2022年末以来，特别是今年3月中旬硅谷银行事件以后，美国经济呈现出类似“紧信用”的特征。在美国商业银行出现信贷紧缩的环境下，美国政府作为金融危机后美国经济加杠杆的主要部门，更有可能形成与之相对冲的力量，因此暂停联邦政府债务上限或许可以被理解为对信用条件“变相宽松”信号。当然美国政策转向宽松的过程是十分波折的。需要承认的是，美国仍然面临通胀的问题，就业、工资增速等可能会对政策转向形成掣肘，而政府开支同样受到国会的制约。不过，在加息主导的货币紧缩边际放缓、信用转向宽松后，美元升值将会逐步遇到阻力。相应的，人民币的贬值压力也会有所缓解，国内实行政策宽松的空间也将会打开。悲观情绪极致之后，变化正在发生。在经济增速从疫后“爬坑”向周期底部换挡的过程逐步被经济数据所验证后，投资者的悲观预期也在加强。这种悲观预期反映在5月主要大类资产全面下行、工业金属去库速度加快、总量经济相关类商品的空头正在变得拥挤等多个方面。不过当前市场的悲观情绪可能已经达到极致：通过对主要的总量经济相关类商品进行考察，并以这些商品的期货涨跌扩散指标度量市场情绪的话，那么近期市场的悲观程度已经超过了2022年10月末的水平。从北上资金行为来看，有利的变化也正在发生：北上配置资金在周四和周五开始回流，同时北上交易盘的资金流动也相对平稳。市场短期底部夯实，胜率思维与弹性思维。我们综合行业景气与资金动量，给出包含胜率思路与赔率思路两个方向的底部策略。胜率思路：寻找近期基本面尚好、受悲观情绪压制而出现较大回撤，且最近一周资金行为已经转好的行业；胜率思路标准下可以关注的细分行业包括新能源车、风电、制冷空调设备、工业软件、旅游景区、公路货运。赔率思路：寻找景气度本就在下行但未来可能出现反转、市场悲观情绪压制下估值已极度便宜、且最近一周资金行为已经转好的行业。赔率思路标准下可以关注的细分行业包括工业金属、磷肥及磷化工、水泥、玻璃纤维、半导体材料、半导体设备、航运、医药生物。先仓位，后结构。极度悲观的预期、拥挤的空头交易，已经悄然转向的海外环境是当前推动投资者对市场信息更为敏感的内在逻辑，这三大指标重要性胜过了信息验证本身。我们建议从以下三个角度进行推荐。第一，海外“紧信用”可能会得到政府部门的对冲，全年机会中的三大大宗商品再次回归主舞台，推荐油、铜、金。第二，市场的悲观预期已到极致，继续悲观已无必要，推荐关注胜率与赔率的市场底部策略：从胜率思路出发，部分高端制造行业（新能源车、风电、制冷空调设备、工业软件）、旅游、公路货运值得关注；从赔率角度出发，部分传统周期行业（工业金属、磷化工、水泥、玻纤、航运）、半导体、医药生物值得关注。第三，对经济基本面存在压制的中长期因素仍然存在，当前市场依旧处于等待经济基本面出现新一轮向上周期的“漫长的季节”中，红利资产（四大行、动力煤、电力、港口、炼厂）仍会继续稳步推进，成为年内重要主线。风险提示：海外通胀超预期，产业格局加速恶化。
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