杭叉集团-韭研公社

登录注册

杭叉集团

基本面园丁

中线波段的老司机

2020-11-08 20:58:12

综合观点：

1、行业空间大且长趋势向上：全球行业空间千亿级，国内长期需求规模扩大、渗透率提升、出口向好三大逻辑驱动我国叉车销量长期保持 15%左右增速。

2、短期本轮叉车销量景气周期上行始于 2019 年 Q3，2020 年初疫情暂缓了行业复苏趋势，随着国内疫情控制和生产的恢复，叉车销售延续景气周期。预计本轮叉车销售景气周期有望持续 2~3 年。

3、产业层面电动化大趋势：叉车电动化存在存量内燃叉车电动化、电动步行仓储叉车取代手动板车两条不同逻辑主线。并且随着锂电池成本下降，锂电池取代铅酸电池将成为电动叉车主流技术路线。

4、杭叉集团：全球排名及产品市占率快速提升，发行可转债扩产锂电叉车。即全球竞争力提升同时，新能源业务发展符合产业趋势并处于量产扩增阶段。

结论：跟进

业务逻辑

业务结构：公司收入全部来自叉车及配件。因此，按地区分类观察。公司内销为主，但外销增速整体更快。毛利率整体趋势呈现下滑趋势。

1、业务介绍：公司主要从事叉车、仓储车、牵引车、高空作业车辆、强夯机、无人驾驶工业车辆(AGV)等工业车辆产品及关键零部件的研发、生产及销售，同时提供智能物流整体解决方案以及包括产品配件销售、车辆修理、车辆租赁、再制造等在内的工业车辆后市场业务。

（1）2020年H1业务经营情况：

上半年，公司重点在工业车辆智慧安全、绿色节能、新能源和数字化研发等技术领域开展研究，在清洁排放内燃叉车、锂电池叉车、氢燃料电池叉车、混合动力叉车、高端美款系列叉车、无人驾驶工业车辆（AGV）等产品研发方面取得累累硕果。报告期内，具有国际先进水平的 25 个系列、130 多个车型陆续推向市场，其中 AE 系列电叉采用了领先的双永磁同步电机系统与创新型后置式配重结构，动力强劲、效率高、能耗低、可靠性好，产品一经推出便引起行业轰动。同时新能源叉车发展进入快速道，公司通过自主创新及相关技术合作，目前是行业中锂电池产品系列最齐全的企业。电动叉车市场推广以锂电池叉车为主，上半年锂电池产品国内外销量达万台以上；氢燃料电池叉车部分车型已开发完成，下半年投放市场，为企业下一步转型升级及新能源叉车的市场开拓奠定了坚实的基础。

公司开发了多款无人驾驶工业车辆产品，其中基于 5G 技术和 AI 技术开发的全向

迷你堆垛车（AGV），采用激光导航、视觉检测技术，拥有负载反馈液压系统、双差速轮同步控制等多项核心技术，适用于狭窄巷道作业，有效提高仓库利用率，可 24 小时不间断工作，满足了客户的自动化搬运需求。报告期内，公司无人驾驶工业车辆（AGV）产品获得了最新国际标准的无人驾驶工业车辆 CE 证书，标志着公司 AGV 车辆的制造和设计达到国际先进水平，上半年无人驾驶车辆销售增幅达 60%以上。

资本运作方面：通过资产并购及股权投资达 10.50 亿元。成功收购华昌液压相关资产；通过战略架构成功收购中策橡胶 11.44%股权；增资鹏成新能源扩大锂电池产能；通过收购杭州曼尼通法国方全部股权，全面启动高空设备市场中杭叉品牌的复兴战略。

（2）2019年经营信息：

2019年行业从车型结构来看，电动平衡重乘驾式叉车（Ⅰ类车）实现销量 6.34 万台，同比微增 0.65%；电动乘驾式仓储叉车（Ⅱ类车）实现销量 0.93 万台，同比下降 22.87%；电动步行式仓储叉车（Ⅲ类车）实现销量 22.58 万台，同比增长 9.66%；内燃平衡重式叉车（Ⅳ+Ⅴ类车）实现销量 30.97 万台，同比下降 2.01%。（注：行业数据来源于中国工程机械工业协会工业车辆分会）

国内人工成本的增加和电商快运的高速发展，促使机器换人的进度加快，特别是经济型的电动托盘搬运车取代手动托盘搬运车已经成为必然趋势，国产品牌的电动步行式仓储叉车在国际上的竞争力也越来越强。

报告期内公司建成投产新能源线、智能仓储线，完成中心仓库搬迁改造，形成了拥有各类智能机器人近 400台、智能化集成生产线 20 余条、喷涂流水线 10 余条、配送物流 AGV 智能物流车 20 余台、智能化立体库 3 套的智慧工厂，为实现年产 20 万台叉车奠定了坚实的硬件基础。

公司叉式 AGV 产品行业排名全国领先，并成功进入美国、东南亚。

2019 年公司实现了叉车销售近 14 万台的佳绩，比去年同期增长 10.24%，累计总销量突破 100 万台，圆满完成了年度工作目标。其中，内销系统增长9.59%，继续超越行业平均水平。叉车租赁业务持续发力，同比增长 28.20%。外销系统在中美贸易争端、OEM 项目业务下降等不利因素下，转压力为动力积极调整产品结构，寻找细分市场，推动新产品销量增长，确保销售台量的稳步提升。

（3）2018年经营信息：

实现叉车销量超 12 万台，比去年同期增长 20%，公司实现主导产品内燃叉车超 15%的增幅，高于行业平均水平；电动平衡重式叉车销量继续领跑行业；仓储车产品迎来了结构调整后的爆发点，国内市场创造增幅超 100%，进入了此领域的行业前列；在中美贸易争端的压力下，美国公司正式投入运营，全球化布局再上新台阶。

与宁德时代新能源科技股份有限公司新设杭州鹏成新能源科技有限公司等股权投资

国内、国外工业车辆市场需求不断扩大，公司主导产品产销两旺，叉车等产品生产量同比增长 20.37%，销售量同比增长 20.36%，库存量同比增长 42.10%。

（4）2017年经营信息：

公司大批量推出面向中、高端客户的搭载博世高压共轨技术的内燃环保智能X系列内燃叉车、新一代仓储车辆、填补国内空白的 12-16 吨电动车辆等产品。在行业内首次推出高举升三向前移式 AGV 叉车、3 吨堆垛式 AGV车辆等。公司智能工业车辆产品在行业内的技术优势进一步巩固，品牌影响力大幅提升。

2017 年，公司募投项目之“年产五万台电动工业车辆整机及车架项目”的车架生产部分已投入批量生产，焊接机器人、自动化焊接生产线、数控激光切割机等智能化、自动化设备成功应用于车架生产环节。

国内、国外工业车辆市场需求不断扩大，公司主导产品产销两旺，叉车等产品生产量同比增长 30.42%，销售量同比增长 27.62%，库存量同比增长 53.37%。

（5）2016年经营信息：

2016 年受益于物流仓储运输、基建等行业推动，国内叉车行业销量同比增 12.95%,突破 37万台，创历史新高。

公司方面重点发展新能源叉车、仓储设备、智能工业车辆和智能物流解决方案的研发，实现产品差异化。

2、产销量角度：销量复合增速保持19%，19年增速放缓，但其背景是叉车行业经历调整，杭叉保持逆势增长，市占率提升。

小结：公司在业务层面亮点如下：

（1）原有业务：内燃叉车销量攀升。

（2）新业务：公司16年以来布局的新能源方向，逐步兑现并开始量产；

（3）海外市场持续拓展；

（4）行业层面：在叉车行业调整阶段，依旧保持增长，国内市占率提升。

3、可转债募资（8月22日拟发可转债）：

券商研报观点：

招商证券（10.18）：

对行业观点：

1、叉车需求来源：

最大的下游需求是各类制造业，占比其中最大的下游需求是各类制造业，占比 50-60% （包括汽车、机械、3C等），工厂内物料搬运是制造业的刚需，叉车是制造业自动化升级核心设备，因此覆盖率在持续提升。其次，交运&物流是第二大下游，占占比约 25%，电商物流发展推动叉车等自动化装备销量增长。剩下还有部分为租赁商或海外客户等。

2、行业空间：

叉车是一个市场空间超过千亿的大行业。2019 年全球叉车销量149万台，按照单价10万元测算，全球仅主机销售的市场空间每年就超1490亿元。从价值量算，叉车是工程机械大类中仅次于挖掘机的第二大细分产品。但由于技术门槛和产业链地位不如挖机，因此不论是全球龙头丰田，还是国内双寡头杭叉、合力的净利率均在 6-8%，并不算高。

1、竞争格局：

全球范围：

全球销量排名第一的丰田工业，在 2019 年叉车业务收入133亿美元，叉车销量 27.8万台。第二的凯傲收入99.2亿美元，销量21.5万台，合力、杭叉分别为 15.2、13.9万台。从销量看，全球龙头较国内合力、杭叉高一倍左右，但收入端差距明显更大，一方面是由于海外叉车单价明显高于国内，主机售价贵了一倍以上；另一方面海外企业后市场服务的营收贡献占比高，依靠存量叉车也能带来持续的收入。

国内叉车行业龙头为合力，杭叉。2019年这两家企业共占据约42%的市场份额（销量），2020 疫情影响下行业集中度提升，上半年两家疫情影响下行业集中度提升，已达到54%。

合力杭叉产品以价值量较高的内燃平衡重为主，销量占公司年销量的70%左右，高于行业水平的 52%，且这两家的在该品类的集中度合计已达到70%。但即使是龙头企业议价权还是不高，毛利率在21%左右，价格整体较其他品牌略高一点，只在一些大吨位的电动平衡重、内燃平衡重上有更强的议价权。

怎么看叉车行业的长期成长性？

（1）我国叉车的下游需求中占比在 50%以上是制造业，制造业的发展水平和景气程度与叉车销量息息相关。制造业生产总值每增加 1 亿元，叉车销量平均约增加 2.4 台。未来若制造业依旧以较为稳定的增速增长，或者制造业固定资产投资稳步增长，叉车销量也将会有较为不错的增长。

（2）物流业务量提升对于自动化设备提出更高要求，预计仓储类叉车，尤其电动步行式销量将继续保持较高增速。

（3）国产叉车品牌国际地位逐渐提升，东南亚等国出口潜力巨大。目前合力、杭叉出口收入占比均不到20% ，杭叉长期目标希望到30-40%。

总结起来就是：叉车具有较稳健的成长性，受益于制造业投资、电商快递物流、出口拉动，以及劳动力替代、电动化趋势。

对杭叉集团观点：

杭叉市占率从 19 年 23%提升至 20H1的 27%。公司经营战略有望强化竞争优势：1）锂电专用叉车行业领先，提升价值量和产品门槛；2）拓展后市场服务强化盈利；3）布局无人驾驶叉车 AGV，智能化应用行业领先；4）对标全球龙头，拓展物流自动化集成巨大市场。

杭叉是历史悠久的老牌叉车厂，改制上市后体现出民企活力，高管股权激励充分，报表和现金流质量优异。在销售网络布局、产品门类和新品推出节奏（锂电叉车、氢燃料叉车示范）、供应链合作降本、智能化生产等均走在行业前列。

中信证券（10.14）：

行业趋势：

叉车具有长期成长性，近期需求景气向上，电动化大势所趋。1 、长期看：叉车不同于挖机等工程机械，其需求与制造业、物流业规模成正比。我国叉车渗透率仍偏低，单位制造业、物流业产值对应叉车台数仅为欧美的 60%。2012~2018 年国产叉车海外份额从 11%提升至 19%，中国叉车性价比优势驱动出口趋势向好。我们预计需求规模扩大、渗透率提升、出口向好三大逻辑驱动我国叉车销量长期保持 15%左右增速。2 、短期看：叉车短期需求与 PMI 等经济景气指标一致，本轮叉车销量景气周期上行始于 2019 年 Q3，2020 年初疫情暂缓了行业复苏趋势，随着国内疫情控制和生产的恢复，叉车销售延续景气周期。我们预计本轮叉车销售景气周期有望持续 2~3 年。3、电动化大趋势：叉车电动化存在存量内燃叉车电动化、电动步行仓储叉车取代手动板车两条不同逻辑主线。并且随着锂电池成本下降，锂电池取代铅酸电池将成为电动叉车主流技术路线。

公司看点：全球排名及产品市占率快速提升；发行可转债扩产锂电叉车，预计新项目投产后近年增税后利润近3亿元。公司收入规模在全球排名从 2010 年的14 名上升至 2019 年的第 8 名。公司不断强化产品性能优势及销售能力，叉车国内市占率从 2019 年的 22.8%快速提升至 2020 年上半年的 26.8%，市场竞争力持续提升。公司拟发行 12 亿元可转债用于锂电池叉车扩产等项目，扩充 6 万台锂电叉车产能，公司测算项目达产后预计每年新增税后利润 2.98 亿元。有望紧跟新能源叉车替代燃油叉车浪潮，强化公司在新能源叉车领域的先发优势。

财务角度

成长能力：

15-19年期间：

1、营业收入：CACR 17.95%，其中最低年份为15年收入下滑为-17.72%，最高年份为17年17.42%。

2、营业利润：CACR 14.84%，其中最低年份为15年收入下滑为-7.91%，最高年份为18年15.78%。

3、扣非净利润：CACR 12.31%，其中最低年份为15年收入下滑为-10.22%，最高年份为19年18.75%。

2020年H1：

营业收入同比增长11.04%；营业利润同比增长12%；扣非净利润同比增长33.14%。

2020年Q2：

营业收入同比增长28.35%；营业利润同比增长20.45%；扣非净利润同比增长51.26%。

成长能力评价：

1、公司整体呈现中低速成长（即CACR低于20%），除15年业绩下滑以外，整体呈现向上增长趋势，期间存在一定的波动性。

2、利润端增速整体低于收入端增速，存在一定的成本或费用端压制。

3、 2020年Q2相较最近8个季度存在较大幅度的增速。

盈利能力：

ROE（加权）：

15-19年平均值为16.98%，其中最低年份为17年14.25%，最高年份为16年19.95%。

ROE（加权）拆分：

净利率：15-19年平均值为7.98%，其中最低年份为18年7.25%，最高年份为15年

8.69%。

总资产周转率：15-19年平均值为1.47，其中最低年份为16年1.39，最高年份为19年1.49。

权益乘数：15-19年平均值为1.36，其中最低年份为16年1.31，最高年份为15年

1.44。

净利率拆分：

毛利率：15-19年平均值为22.31%，其中最低年份为18年20.58%，最高年份为15年24.5%。

总费用率：15-19年平均值为13%，其中最低年份为18年12.48%，最高年份为15年13.64%。

（1）管理费用率+研发费用率：15-19年平均值为6.93%，其中最低年份为16年6.3%，最高年份为19年7.41%。

（2）销售费用率：15-19年平均值为6.24%，其中最低年份为18年5.83%，最高年份为16年6.84%。

（3）财务费用率：整体为负值。

总资产周转率拆分（营运能力）：

公司总资产周转率变化主要源于收入端增速与总资产增速的相对变化。

1、资产结构拆分：总体上公司以流动资产为主，流动资产占总资产比重高于50%，但18年以后流动资产占比出现快速下滑。

（1）流动资产：主要构成来自货币资金、其他流动资产、存货、应收账款构成。其中其他流动资产90%以上为理财产品。

（2）非流动资产：固定资产、无形资产为主，19年长期股权投资大幅提升，源于并购。

注：公司其他流动资产主要由理财产品构成，19年公司将理财产品单独分类至交易性金融资产，为统一口径，其他流动资产仍包含理财产品。

长期股权投资具体标的：

其中杭州鹏成新能源科技有限公司是杭叉和宁德时代共同出资：

重要联营企业情况：

（1）中策海潮：公司主要是通中策海潮企业管理有限公司（直接持股24.375%）投资中策橡胶集团有限公司，该公司2018年中国轮胎企业排名第一，世界轮胎企业排名前十。

（2）郑州嘉晨：郑州嘉晨电器有限公司是一家对新能源车辆控制系统及相关电器部件进行研究开发的专业化制造企业。

（3）长沙中传变速箱：主要经营齿轮、液力变矩器、变速箱、汽车零配件、本企业自产机电产品、成套设备及相关技术的出口业务。

（4）浙江华昌液压：浙江华昌液压机械有限公司原名为浙江省机电设计研究院实验总厂，直属于浙江省机电设计研究院。2003年11月，由浙江省机电设计研究院有限公司和浙江杭叉工程机械股份有限公司（杭叉集团）共同出资在原实验总厂的基础上组建了现公司。公司长期承担科研试制和产品开发的双重任务，经过多年的发展已成为专业的液压件制造及供应商，是目前国内最大的叉车油缸和高空作业车油缸制造企业。