写在前面：

写作《机构投资者一周观点精粹》的初衷和动力，是为了帮助广大投资朋友构建更宏观、更立体的投研视角，提升投研认知的广度与深度，缩小与机构投资者的信息差，推动市场变的更加公平、有效、成熟！

巴菲特曾说，投资是永无止境地自我发现。这也是本系列文章的核心要义。我的努力方向和最终目标，是让这个系列文章成为所有投资者周末必读刊物之一，让它成为你投资路上的红宝书！

正春华枝俏，待秋实果茂，与君共勉！

1、宏观方面包括：8月PMI数据点评、A股中报策略点评、北交所成立点评、美国8月非农就业数据点评

2、行业与板块方面，本文给出了六个板块点评分析内容：

1）电力板块：包括风电、火电两大领域点评；重点公司点评包括：新强联、运达股份、中际联合、金雷股份、金风科技、大金重工、明阳智能、华能国际、内蒙华电、华电国际等

2）基建板块：行业点评；重点公司点评包括：中国交建、中国电建、中国中冶、中国中铁、中国化学等

3）特高压板块：行业点评；重点公司点评包括：特变电工、许继电气、国电南瑞等

4）券商、金融IT板块板块：行业点评及北交所成立对板块影响的点评；重点公司点评包括：恒生电子等

5）电子板块：行业点评、中芯国际投产点评、北方华创大跌点评等

6）食品饮料/免税旅游板块：行业最新观点

注：本周，以新能源、半导体、军工为主的赛道股均有较大幅度回调，本篇材料没有重点着墨于此，并非这些板块不是上周市场重点。而是编者认为，上周这些板块的回调，并非基本面出现较大变化所致。因此，对这些板块基本面感兴趣的朋友，可以参考前几期内容。

一、宏观

（一）8月PMI数据点评

主要数据：

中国8月官方制造业PMI为50.1%，前值50.4%，回落0.3个百分点。

中国8月官方非制造业PMI为47.5%，前值53.3%，回落5.8个百分点。

中国8月官方综合PMI为48.9%，前值52.4%，回落3.5个百分点。

D券商：疫情对经济影响显现，降准宜早不宜迟。中国8月官方制造业PMI为50.1%，前值50.4%，回落0.3个百分点。制造业指数边际微弱回调，但继续保持在景气区间。从结构来看，生产指数、新订单指数以及出口订单指数均有回落，对整体指数产生拖累，其他指数保持边际平稳。整体上制造业PMI指数反映出8月多省份疫情反复，各地加强封锁对经济的冲击。生产指数方面，8月指数录得50.9，较7月份回落0.1个百分点达到近年来历史同期的最低位水平。从统计局公布的分行业生产来看，制造业生产行业分化显著。生产端全球供应链不稳定，以及大宗商品价格仍维持高位，叠加双碳目标减排影响，对生产的负面影响较大。需求方面，新订单指数边际下降显著，录得49.6%，为近年来历史新低，这反映出疫情局部反复下，国内消费需求增长乏力。出口需求方面，新出口订单指数继续边际下降，录得46.7%。但这并不代表出口将快速下滑。从生产价格来看，原材料购进价格指数和出厂价格指数分别录得61.3%和53.4%，较7月分别边际下降1.6和0.4个百分点，这意味着当前大宗商品价格保供稳政策效果已经显现，但是生产成本高企态势没有得到根本改善。大中小企业方面分化格局仍未改善，大型企业继续保持温和扩张，边际回落1.4个百分点，指数录得50.3%，中型企业扩张平稳边际回升1.2个百分点，指数录得51.2%，而小企业继续维持前几个月的衰弱态势，录得48.2%，生产经营仍然困难。8月建筑业的综合景气指数回升至60.5，景气度表现良好但未来韧性尚需观察。8月服务业综合指数大幅下降，为疫情发生以来最低，录得45.2%，服务业订单大幅下降成为最大拖累。背后主要因为疫情和教育双减等措施对服务业形成了较大冲击。但服务业的业务活动预期指数为 57.3%，边际微降且保持较高景气，从服务业健康发展，当前疫情防控的阶段性成果，以及短期需求来看，服务业表现不会弱。8月PMI数据显示在疫情影响下国内经济下行压力较大，考虑到9月地方债务和国债发行高峰会对市场流动性产生影响，同时美联储在四季度大概率缩减购债，美联储开始收紧之后我们宽松的空间会被压缩。在兼顾国内PPI通胀压力局部缓解以及支持中小企业经营发展的情况下，我们认为9月不失为货币政策边际宽松的最佳时间窗口，从货币政策实践的角度，降准宜早不宜迟。

（二）A股中报策略点评

C首席：1.2021年中报全A归母净利润累计同比正增长44.06%，营收累计同比为26.3%，分别较2019年同期年化同比增长8.80%和11.70%，较Q1均出现进一步提升。ROE（TTM）也较Q1进一步改善，从9.13%上升至10.40%。剔除金融石油石化后，2021H1全A（非）累计利润和营收分别同比增长57.51%和32.04%，分别较2019年同期年化同比增长16.38%和15.36%，较Q1均出现进一步提升。ROE（TTM）也较Q1进一步改善，从8.65%上升至9.98%。不难看出，从年化增速的角度来看，A股基本面较2021Q1进一步提升，资产周转率成为ROE的首要支撑，体现出较强的基本面增长趋势。

2.从目前A股基本面的评估来看，最为关键的是今年下半年A股业绩增速是否会出现大幅度超预期下滑。对于这点，依然维持今年下半年A股整体业绩增速会较上半年下滑，但大概率好于市场预期的判断，尤其以年化增速的视角来看，目前也暂无必要对今年Q4或有的单季度负增长忧虑。

3.从行业的视角来看，上游资源品业绩（采掘、有色、钢铁等）增速依然最为突出，高端制造业“三剑客”——新能源汽车链条、半导体链条和光伏设备链条依然是景气主线，军工行业连续四个季度实现业绩增长，高景气获得持续验证。

4.从板块数据来看，科创50业绩增长明显，中小盘成长基本面占优，中证1000和中证500指数成分股中报利润增速均在50%以上，两年复合同比增速相较Q1进一步改善，展现出较强的盈利韧性，较同期沪深300明显占优。中盘成长景气》小盘成长》小盘价值》中盘价值。具体而言:中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长2021H1的净利润同比增速分别为46%、33%、54%、56%，相较2019年两年复合增速分别达19%、31%、18%、24%。

5.“守正出奇”之守正：从2021H1中报业绩来看，高端制造业“三剑客”——新能源车产业链、半导体产业链和光伏产业链依然是明确的景气主线。其中，新能源车产业链、半导体产业链和光伏产业链2021H1的业绩同比分别高达101.8%、107.0%、33.3%。其中，又以新能源车产业链中的锂电池（2021H1业绩增速177.6%）、半导体产业链中的设备（138.3%）和封测（143.4%），以及光伏产业链中的硅料（55.2%）和光伏设备（126.7%）表现最为亮眼。军工行业连续四个季度实现业绩增长，高景气获得持续验证，开始由真景气赛道转向白马赛道，工控自动化领域及高端精密设备（数控机床等）产业趋势明确，均值得重点关注。

6.“守正出奇”之出奇：以量价齐升为核心特征的困境反转。随着中报披露完毕，我们也得以用更全面的数据和视角评估下半年困境反转这一线索下的投资机会。总体而言，我们认为消费电子（AR/VR、MiniLED）、新基建产业链（5G、智能电网、云基础设施等）在下半年边际改善的趋势最为确定，实现以量价齐升为核心特征的困境反转可能性较大。此外，还可增加对汽车整车、快递、药房、调味品等板块的关注。

（三）北交所成立点评

Y券商：设立北京证券交易所的七大考虑：第一，设立北交所是落实国家创新驱动发展战略的必然要求。历史实践已经证明，创新是提高经济水平、引领国家崛起的核心要素，“大众创新 万众创业”的时代，催生了大量创新企业。然而受疫情冲击，创新型中小企业面临较大的资金缺口，需要资本市场进一步发挥资源配置功能，提供更多元化、系统化的金融支持，满足不同发展阶段的创新企业需求，从而贯彻落实稳就业、保民生的方针政策。新三板市场作为服务了94%中小企业的前沿阵地，不断深化改革是支持创新驱动的必经之路。第二，设立北交所有利于支持优质中小企业，尤其是“专精特新”和“小巨人”企业发展，解决融资难。通过提高品牌效应和吸引力，增加市场关注度，可以吸引更多资金流入中小企业，进而提高资本市场服务专精特新企业的力度。事实上，根据2021年半年报数据显示，380家专精特新“小巨人”挂牌公司在新三板已经获得了较好发展，创新能力显著提高，公司研发费用同比增长33.7%，研发强度近6%。未来新三板的服务空间和力度将更加广阔。第三，设立北交所是全面深化资本市场改革的重要举措。当前我国正处于“核准制”向“注册制”过渡阶段，注册制的实施，能够更加有效的发挥资本市场的优胜劣汰与资源配置功能。当前，新三板在公开发行并进入精选层的企业审查、融资并购等所有涉及证监会行政许可的相关事项，均按照注册制理念和程序设计，可有效对接注册制改革要求。因此设立北京交易所是注册制向更广泛中小企业的全面推广。第四，设立北交所有利于区域均衡发展，从此京津冀、珠三角和长三角分别有了全国性的交易所，提高北方资本市场的影响力。北交所成立后，京、沪、深三大交易所，协调发展，组成了一个相互依存，有序衔接的创业板块市场体系。辐射范围从原来的珠三角、长三角，扩展至珠三角、长三角、京津冀，共同支撑全国范围内的中小企业发展。此外，北交所还能发挥资本市场资源配置功能，更好服务首都“四个中心”建设。第五，设立北交所缓解了精选层改革后续力量不足的问题。目前精选层企业面临后备企业资源不足，新进企业业绩不如首批企业；破发率高；发行市盈率、交易活跃度下降等问题。通过设立北京交易所，可以更好激活市场交易，增强吸引力，保证改革成果。第六，丰富私募的退出渠道。私募基金投资企业多为创业企业，部分企业未形成盈利，估值难度大，导致私募基金通过股权退出方式效率低、收益少。通过设立北交所激活新三板交易量，可以便利私募机构利用新三板公开市场完成退出，为其提供了新的退出渠道。第七，匹配不同投资者需求，发挥财富效应。

未来五大关注点：1、北交所是新三板“精选层”的升级，新三板由“基础层、创新层、精选层”结构变为“基础层、创新层、北交所”结构。但考虑到目前精选层仅66家挂牌企业，设立北交所后可能存在进一步扩容。2、北交所成立，意味着精选层挂牌公司从非上市公众公司转变为上市公司，相关上位法障碍扫除。未来应关注创新层、基础层挂牌公司的性质，这直接关系到股东人数是否突破200人，以及可转债转股条件等。3、北交所上市公司主要由创新层公司产生，意味着北交所上市，仍需要在创新层挂牌满一定时期。目前精选层“进层”需要在创新层满一年，考虑到未来扩容的可能，相关挂牌期限可能放宽，将利好创新层公司，不必转板上市。4、北交所成立，意味着交易所版图从覆盖长三角、珠三角的沪深两所，转变为覆盖长三角、珠三角、京津冀的沪、深、京三所。新三板挂牌企业地域特色将更鲜明，例如京津冀产业板块、北京文化板块等。5、市场定位进一步细化。目前科创板市场定位于面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业，侧重“硬科技”特色。创业板则强调“四新”与传统产业相结合。目前新三板定位于服务创新创业成长型企业，定位相对宽泛，未来市场定位会进一步细化。相应的准入条件也会有所倾斜，以形成“错位竞争”的格局。

（四）美国8月非农就业数据点评

核心数据：

1.美国8月新增非农就业人口23.5万人，前值94.3万人，市场预期75万人。失业率下降0.2个百分点至5.2%，市场预期5.2%

2.劳动参与率与7月持平（61.7%）。就业人口率从58.4%小幅上行至58.5%。自2020年4月以来，非农就业人数增加1700万，但仍比疫情前（2020年2月）水平低530万人。

G券商：美国8月新增非农数据显示劳动力市场复苏乏力。德尔塔病毒持续扰动服务性行业就业，经济复苏前景面临挑战。劳动力供需错配情况仍然严峻，对通胀形成上行压力。新增非农表现弱于美联储预期，9月宣布Taper窗口已关闭。预计FOMC将在9月议息会议中上调通胀预期并讨论经济前景是否符合Taper条件。我们依然维持美联储在今年11月议息会议上正式宣布Taper的预判，其启动时间点将在今年12月。1、8月新增非农数据显示，休闲与酒店业就业趋弱，运输与仓储业、私人教育、制造业是此次新增就业最大拉动项，疫情持续扰动就业市场复苏。一则，作为过去6个月新增非农的主要驱动力，8月休闲与酒店业新增就业为零。现阶段，美国每日新增病例和死亡病例均显示上行态势，死亡/治愈比例达到今年2月以来新高。病毒感染风险降低劳动力返回服务性行业意愿。另外，疫情期间，因无法外出消费叠加强财政政策对居民收入的补贴，美国居民的可支配收入大幅攀升，进一步降低居民重返劳动力市场的意愿。二则，运输与仓储8月新增就业5.3万人，制造业新增3.7万人。8月ISM制造业指数59.9（预期58.5）显示，制造业产品需求持续强劲，制造业企业用工需求大幅上行。美国供应链持续恢复带动运输、仓储和制造业就业迅速修复。三则，私人教育新增就业4万人，政府教育就业减少2.1万人。8月是传统返校季的开始，学生陆续返回学校，增加私立教育对教师的需求。但大流行病影响了传统公立学校对教师的雇佣时间，故政府教育就业人数波动较大。2、8月新增就业大幅低于预期，就业人数仍比疫情前低540万人，劳动力市场供需错配问题仍然严峻。一方面，劳动参与率代表了已就业或正在积极寻找工作的适龄成年人比例，其比例在大流行病爆发之后急剧下滑，截至8月份为61.7%，远低于疫情前（2020年2月）的63.1%。另一方面，劳动力需求持续走强。一则，2021年6月的职位空缺率飙升至6%，远高于疫情前4.4%；8月ISM制造业数据显示，制造业企业对劳动力需求异常旺盛，但供给不足是最大问题。二则，因对疫情和健康的顾虑，很多劳动者选择提前退休，永久降低了劳动供给。三则，非农就业数据显示，8月雇员平均时薪增加17美分至30.73美元/小时，连续5个月上涨，显示劳动力供需错配问题。在劳动力供给持续紧缩且需求持续旺盛的情况下，预计工资将在下半年加快提升，对通胀形成上行压力。3、新增非农表现弱于美联储预期，9月宣布Taper窗口已关闭。第一，新增非农大幅低于预期将迫使美联储重新评估经济展望。劳动力市场快速修复是支撑美国经济复苏的最大动能，但8月非农数据显示，就业市场复苏疲弱，劳动力供需错配问题或持续较长一段时间，美国经济复苏前景面临挑战。第二，鲍威尔在8月会议上重申“暂时性”通胀观点，就业数据持续低于预期，将证伪“暂时性”通胀观点。鲍威尔在8月会议中表示，疫情以来，持续的高通胀主要由个别项目物价飙升导致，为“暂时性”通胀；在供应链紧缩问题得到解决后，通胀会随之下行。然而，劳动力复苏疲弱并不是简单的供应链问题，在疫情持续肆虐、死亡率进一步攀升的背景下，制造和服务性行业成本抬升或将持续较长一段时间，“暂时性”通胀或将变成中长期通胀。第三，多位美联储理事曾提出，若8月就业数据持续显示强劲的增长，那么FOMC应该在9月就宣布Taper并在6个月之内完成资产购买缩减全过程。现在看来，高通胀风险再一次显现，经济复苏前景面临挑战，FOMC已经失去9月宣布Taper的砝码。综上，预计FOMC将在9月议息会议上上调通胀预期并讨论经济前景是否符合Taper条件。我们依然维持美联储在今年11月议息会议上正式宣布Taper的预判，其启动时间点将在今年12月。

二、重点行业与板块

（一）电力板块

1.风电板块

Z券商：风电需求将超预期。1、上调十四五期间年均新增装机容量至70GW，上调幅度约20%，超市场预期约40%。此前预计“十四五”国内每年新增59GW装机量（市场预期50GW，比市场预期高18%），现在继续上调预测到70GW，上调幅度20%，比市场预期好40%。2、宁夏发改委发布了《关于开展宁夏老旧风电场“以大代小”更新试点的通知》。部分电量可以沿用当时的补贴政策，在现有的度电成本下运营商获利颇丰；补贴到期后的等容部分和增容部分按照现有的度电成本，运营商的IRR至少在15%以上，“以大代小”能显著提高运营商回报率。预计目前存量风电装机容量中1.5MW及以下的机组约有50GW，假设这些风机在十四五期间均能通过“以大代小”完成更新，则每年有望新增10GW更新需求。3、碳中和目标背景下，政府、能源局、电力公司为完成KPI，光风双轮驱动，有光有风才风光。4、风电招标价格下降和风电机组大型化带动风电率先实现平价，国内陆上风电已经实现平价，预计3年左右海上风电也将实现平价。目前陆上风电运营商盈利能力不低于光伏。全球范围来看风电已是最便宜的能源。2020年陆上风电度电成本为0.25元/度，低于传统的化石能源（0.32元/度）和光伏度电成本（0.37元/度），甘肃出现度电成本低于0.1元/度的风电项目。重点公司：①风电主机：运达股份：市场份额快速上升，超过行业龙头。其他：明阳智能、金风科技、三一重能（拟上市）。②核心零部件弹性和空间大：1、新强联：国产化程的度低的轴承生产商。2、日月股份：具备全球竞争优势、领先布局大型化铸件。3、金雷股份：行业集中度高的主轴供应商金雷股份。4、中际联合：风电运维设备。5、容知日新：诊断与监测。6、中材科技：叶片供应商。7、东方电缆：海上电缆龙头。8、天顺风能、天能重工：市场空间大、竞争格局较为分散的塔筒龙头。9、禾望电气：变流器龙头。10、中环海陆：轴承和法兰锻件。

C券商：新能源“双子星”之——崛起的风电。1、当前时点风电板块边际改善趋势愈发明确：1）从“量”上看，2021年海上风电抢装有望贡献可观的装机增量，全年装机规模有望超40GW（其中海风有望贡献8-10GW）。招标方面，2021年上半年风电招标规模接近30GW，全年有望超50GW，充沛的招标规模有望支撑明后两年的装机基础；2）从“利”上看，在原材料价格具备周期性及风机大型化趋势愈发明确的背景下，风电成本有望进一步摊薄，行业盈利能力仍有边际改善空间。如果按当前主流招标价格2500元/KW计算，在无补贴情形下I～Ⅳ类资源风电项目的收益率可稳定在7.5%-9.5%区间，在招标价格快速下降的背景下风电项目收益率性价比优势愈发明确，有望进一步带动装机需求。进一步展望十四五和十五五期间，若按2025年/2030年国内非化石能源占一次能源消费占比分别达20%/26%计算，风电年均装机规模有望达40-50GW/50-60GW左右。随着成本持续下降及行业需求稳步增长，装机规模在此基础上仍有进一步增长的空间。2、纵观风电产业链，风机大型化趋势愈发明确，行业集中度有望持续提升；零部件企业则凭借成本优势与规模优势持续提升市场份额，同时通过拓展海外市场进一步提升全球渗透率，进而在各自的赛道获得阿尔法收益。在当前原材料成本高企的背景下，零部件龙头企业凭借降本增效对冲成本压力，成本压力对风电板块的影响可有所淡化，2021H1不少零部件企业业绩高增可为证。

H券商：风电长逻辑走顺，迎来戴维斯双击。风电长期估值和涨幅低于光伏的核心原因有2：1为成本降幅慢，2为土地有限长逻辑不好。目前看来这两项难点都在大幅改善。首先风电正在经历历史最大幅度的成本降幅，主要由技术进步带来，1年时间风机价格从4元/w跌破2元/W，度电成本低于光伏40％，即使组件价格跌破1元都不如风电目前成本低。土地上在两高双碳国策下也会快速边际改善，风光进入运动式推动的阶段，各种政策为风光让道，西北戈壁地面电站超十四五规划发展，生态红线在内的土地资源会逐步放开，分散式风电推动释放离散化市场。目前煤价火电已经到达现金成本，交易电价近期上行，风光电价上行成为必然趋势，irr提高增加成本吸引能力，风电收益率继续提升，目前普遍在15％左右。大型化趋势下，风电最大的alpha在于承重件(轴承）加强，双馈化趋势，另外叠加零部件出口红利。风电板块我们首推新强联，其次推荐运达股份、日月股份、明阳智能、天顺风能、大金重工等。估值只有同类型板块1半，性价比高。

A券商：行业逻辑顺畅，景气度高。1、中短期来看，年初至今风机大型化和轻量化进程加速，规模效应和零部件耗量下降为风机成本带来下行空间并直接导致风机价格大幅下降，当前主流价格大致在2200-2400元/kW。与此同时，风机的大型化又带来了风场BOM成本的下降。在建设成本大幅下降、平价时代项目收益率不降反升的背景下，上半年国内风电招标量突破30GW，为近5年来最高，行业逻辑顺畅，景气度高涨。2、长期来看，在“碳中和”、“碳达峰”的背景下“十四五”期间风电行业装机预计将处于稳步有升趋势，三北地区以及海上风电可开发资源可以满足至少年化50GW以上的装机需求，行业中长期趋势无忧，当前行业估值中枢10-15X，性价比高，维持重点推荐！3、建议：1）具备出口、国产替代等强α逻辑的风电零部件龙头，重点推荐日月股份，建议关注新强联、金雷股份和广大特材；2）成本下降刺激下中标和出货量大幅提升的二线整机企业，运达股份和明阳智能；3）其他优质的风电企业，天顺风能、金风科技、大金重工、东方电缆、中材科技等。

S券商：成本下降打开装机空间，多位一体全面发展。高招标量验证装机经济性，风机大型化推动行业降本增效。21H1风机招标价格由3500元/KW下降至2500元/KW，本轮整机招标价格下行的核心驱动力为风机大型化带来的成本下降，进而刺激了下游装机需求。21H1国内风机招标量约为33-37GW，处于历史高位，风机价格下降有望推动风电装机需求持续超预期。未来我国风电发展有望形成三北大基地+海上风电大基地+分散式多为一体的发展，其中风电下乡有望结合乡村振兴，促进乡村经济发展。随着风机技术进一步进步，风电可开发资源总量进一步提升，大兆瓦风机成为主流。21年全年风电装机有望达到50GW，“十四五”年均新增60GW以上。根据中电联预测，21年我国全社会用电量增速将可能突破11%，到2021年底，风电累计装机有望达到3.3亿千瓦，意味着2021年风电新增装机有望达到50GW，其中下半年装机量有望达到40GW。我们预计“十四五”期间，我国风电新增装机合计有望超过300GW，年均60GW以上。推荐标的：新强联、金雷股份、日月股份、东方电缆、禾望电气、金风科技、明阳智能、恒润股份、中材科技、天顺风能、泰胜风能。

X券商：风光大基地：1、风电光伏大基地项目，预计整体总量为400GW，预计有一半的规模将在十四五建成，这是继整县推进之后，新能源国家的又一重大规划，将推动中国新能源项目建设再上新台阶，我们预计十四五年均新增装机将从100GW上调到130-150GW，比预期提升30%-50%2、预计这一宏大规划可能将在近期某个重要国际场合面世，以宣示中国政府发展新能源的决心。3、其中预计风电光伏各占一半，另有少量光热项目。4、风光大基地主要分布在沙漠与戈壁，围绕已有的特高压送出线路（旨在提升存量特高压利用率）和规划特高压线路，土地成本接近0，收益率强于普通电站。5、投资主线：①三个低估值龙头，估值、业绩弹性均大【特变电工】光伏EPC铁军，特高压变变压器龙头，明年18倍；【晶科科技】：地面电站民营龙头，存量在手地面电站储备项目10.8GW，整县推进工商业分布式龙头，明年20倍【国电南瑞】特高压直流（大基地主要建设直流）设备龙头，新型电力系统龙头，半年报业绩贴近预告上限，继保柔直（特高压和继电保护）收入增速接近翻倍，明年25倍附近。② 利好风光设备：隆基股份、晶澳科技、天合光能、通威股份、运达股份、天顺风能、金风科技等③相关弹性品种：EPC弹性标的，能辉科技、特高压弹性品种许继电气、平高电气。

2.火电板块

G券商：近日，由于火电行业陷入“成本倒挂发电、全线亏损的状态”，严重影响了电力市场交易的正常开展，并对电网安全稳定运行及电力平衡带来重大风险。因此，包括蒙西、宁夏、上海等地区工信厅（委）纷纷发文同意地区电力交易市场交易价格上浮不超过10%。不熟悉电价的人看着上述调价政策默默地问“难道市场化电价是受限的？”

这里，我们首先要回顾2019年国家发改委印发的两个标志性文件：一是《关于全面放开经营性电力用户发用电计划的通知》（1105号文），全面放开经营性电力用户发用电计划、支持中小用户参与市场化交易。这一文件旨在去除电力用户入市的规模限制，推动除大工业、居民外约16%电量的用户入市。二是《关于深化燃煤机组上网电价形成机制改革的指导意见》（以下简称1658号文），自2020年1月1日起，将现行燃煤机组标杆上网电价机制改为“基准价+上下浮动（上浮不超过10%，下浮不超过15%）”的市场化价格机制，该文同时规定“对电力交易中心依照电力体制改革方案开展的现货交易，可不受此限制。”“煤发电电量中已按市场化交易规则形成上网电价的，继续按现行市场化规则执行”。该文同时规定“2020年暂不上浮，确保工商业平均电价只降不升。国家发展改革委可根据情况对2020年后的浮动方式进行调控。”上述表述表明1658号文主要针对2020年后新入市的工商业用户。

然而，各地方政府受本地供用电形势、经济需求的不同，会对1658号文进行不同解读。比如上海市在2021年直接交易方案中对直接交易电价设了不超过基准电价的上限。比如蒙西和宁夏虽然没有出对直接交易电价设上限的文，但两地先后出文表示允许当地电力交易市场交易价格在基准价的基础上可以上浮不超过10%。背后的深意是当地政府可能进行过价格指导。比如山东省由于未设上限，其月度集中竞价在6月就已突破基准价（含税）0.3948元/千瓦时的上限，7月更是到了0.410元/千瓦时，8月直接因为发电要价太高最初没能成交。然而，根据《山东省电力中长期交易规则》规定，对于无正当理由退市的电力用户，由为其提供输配电服务的电网企业承担保底供电责任。电网企业与电力用户交易的保底价格在电力用户缴纳输配电价的基础上，按照政府核定的目录电价的1.2-2倍执行。这一规定使得用户最终与发电企业协商以略高于7月的价格成交了。

那么北京市联名涨电价又是怎么回事？8月，11家火力发电企业联合请示北京城市管理委员会《关于重新签约北京地区电力直接交易2021年10-12月年度长协合同的请示》的文件。文件称北京区外的48家电厂执行的是平均交易价格降幅达0.06-0.11元/千瓦时，电厂无力完成10-12月电力直接交易。据了解，北京的长协主要由供用电双方协商进行，政府并未进行指导。如果说月度长协有上浮的空间，年度长协的上浮则必须是双方同意才可。因此，北京城管委没有权利批准合同电价的修改。发电企业在年初时必然未能料想今年煤价如此大幅的上涨，也许，血的教训能够让人铭记，以后少犯这样的错误。

未来，我们的电价应往何处？2022年煤电中长期年度长协价格必然上涨但涨幅受限。理论上对于2020年前入市的存量用户，年度双边长协是不设上限的，然而，由于电价对经济尤其是制造业的影响，不同地区的地方政府或多或少会设立窗口指导，这使得燃煤成本难以通过长协完全传导至下游。加大煤炭新产能开放是降电价、保障用电的解决之道。解决当前电价过高问题的重点是降煤价，否则发电企业不愿亏损发电。然而煤炭企业在碳中和背景下贷款受限，一定程度上影响新产能开发，考虑到产能建设周期因素，预计高煤价仍将持续至少两到三年。双边交易不设限，集中竞价设立价格帽。根据国外经验，月度集中竞价市场是设立价格帽的，当前部分地区由政府指导为基准价或基准价上浮10%，但未来如达到10%上限，政府或将考虑提高价格帽水平。煤价上升周期，发电商或减少年度长协量。在煤价上升周期，如长协过低，发电商会考虑减少年度长协电量，通过集中竞价市场或现货市场疏导煤电成本。市场化是电力市场改革的必由之路，但由于电价涉及到太多企业的能源成本。假如我们的经济结构转型顺利，我们或许会看到“十四五”期间电力市场价格的彻底放松，火电回归公共事业属性的一天真正到来。

Z券商：多省接连宣布允许煤电价格标杆上浮，且放开趋势有望扩大，年初至今市场电持续走高，利好火电企业。当前蒙西、宁夏、上海等地已经宣布允许煤电市场交易价格在基准价格上浮10%。此外，11家燃煤发电企业联名向北京市城市管理委员会递交了《关于重新签约北京地区电力直接交易2021年10-12月年度长协合同的请示》的文件，再次凸显了当前火电亏损面较大的问题（二季度达到50%以上，个别省份火电甚至面临全面亏损）。我们认为在当前电力供需形势较为紧张，煤价持续处于高位，回落空间有限的情况下，发电侧火电市场电价上行甚至在标杆水平上浮已成为必然趋势，并有望在全国范围扩大。考虑到火电参与到市场交易的比重约70%，过去交易价格在标杆下浮8-9%，放开价格在基准上浮是对火电盈利回报提升的利好消息。在新型电力系统构建过程中，火电虽然逐步转型为调峰电源，但对电网稳定性依然起着至关重要的作用。火电企业有望迎来估值修复。政策利好：国家发改委印发鼓励发电企业自建调峰政策，有利于火电运营商转型、抽水蓄能和储能发展。国家发改委昨日印发《关于鼓励可再生能源发电企业自建或购买调峰能力增加并网规模的通知》，体现了政府高度重视新能源消纳问题，鼓励发电企业共同承担消纳责任。主要利好：1）成本相对较低、回报稳定（6.5%IRR）的抽水蓄能，十四五期间将迎来黄金发展期；2）具备火电灵活性改造能力的发电企业可借力加速新能源业务转型，除带来辅助服务收益外，还可以增强企业获取新能源项目的竞争力；3）发电侧储能市场进一步催化，看好储能规模化发展后带来的降本空间，以及未来可能落地的储能利好价格政策。长期来看：新能源运营商后平价时代成长依然稳健，是实现碳中和的主要力量。在2060年碳中和大目标下，我们测算2060年风光发电量有望达到目前20倍，风光发电量年均增速有望达到7.5%，新能源增长确定性较高，将持续迎来较大规模投资。另一方面，大容量风机等新能源设备技术发展带来的成本下降也将为新能源运营商带来更高的投资回报。综上，重申对新能源运营赛道的全面看好，关注具备项目可持续开发能力、资金雄厚的新能源运营商标的；以及低估值、高分红、加速转型的传统电力个股机会（华润电力、中国电力、华能国际）。

重要公司点评

1）新强联

D券商：风电轴承销售增长，产品结构持续优化。风电轴承销售持续增长，对冲原材料价格上行压力。在原材料价格上行背景下，公司2021H1毛利率28.49%（同比-5.04pct，环比-0.81pct）,其中Q2毛利率29.43%，（同比-3.77pct，环比-2.12pct）。随着公司产品市场认可度提升，叠加稳步扩产节奏，公司销售维持快速增长，公司2021H1风电类产品营收达10.37亿元（同比+146.81%），风电类产品毛利率28.77%（同比-6.28pct）。产品出货结构持续优化，坚定产业一体化战略。国内高技术附加值风电轴承市场（例如：大功率主轴轴承）长期由外资品牌掌控（例如：SKF、Schaeffler、NSK等），公司突破三排滚子和双列圆锥主轴轴承技术，并已向明阳智能、东方电气、中国海装等客户批量供应，未来进口替代空间可观。目前公司已与国内多家行业龙头客户建立了稳定合作关系，随着公司产品进一步获得验证，未来行业品牌认可程度提升，公司销售份额有望提升。公司坚定一体化战略，不断扩充锻件产能，使锻件工艺更好适配轴承要求，同时提高了整体利润率水平。

2）运达股份

Z券商：6大超预期：1、半年报业绩超预期。收入同增41%至50亿，归母净利润同增340%至1.28亿元，Q2收入同增19%至30亿，归母净利润同比增长238%至8414万。上半年业绩包含较多可以降低、摊薄或后续转回的科目，如运输费用（当期2.8亿，同期1.4亿，计入销售费用）、风场前期投入（当期0.45亿，同期0.18亿，计入销售费用）、售后运维费用（当期1.5亿，同期0.9亿，计入销售费用），质保金计提（当期0.34亿，同期0.07亿，计入信用减值）等。其中运输费用影响较大，因Q4抢装交付在上半年确认，抢装运费是平常的4倍。2、毛利率超预期。Q2毛利率同比提升7.86个百分点，环比Q1提升3.96个百分点至20.31%，毛利率连续提升4个季度，预计Q3、Q4公司毛利率将继续体现出弹性：（a）上半年公司销售机型主要以小兆瓦为主，其中3MW以下机型销售容量占比为80%随着公司大兆瓦机组销售占比的提升，预计后续季度公司毛利率将进一步上升；（b）公司全年销量指引为4.5-5GW（此前为4.5），若完成，下半年3-3.5GW左右的销量将进一步摊薄公司成本与费用；（c）议标价格可能比公开招标价格高一些。3、新增订单超预期。2021年上半年公司整机销量1.57GW，同比增长41%，在手订单新增8GW，累计12GW，均创历史新高。此前我们统计截至630公司新增中标量在6.5GW左右（3GW多公开招标+3GW多议标），为行业第一，但还是低估了公司新增订单的规模。考虑到公司上半年新增8GW订单，全年中标量大概率在第一梯队，而此前公司市占率为行业4、5名的水平。4、中标均价超预期。上半年公开信息披露的3.5GW左右中标订单，中标均价在3100元左右（500元/kw塔筒计算），与上半年公司销售均价3200元比较相近。5、成本降幅超预期。公司3.3MW机型和5.5MW成本降幅大超预期，单位千瓦降低700-800元，目前大兆瓦机型单位千瓦成本应该最低在1700-1800元左右。6、内在变化超预期。公司技术积淀深厚，董秘都是技术背景出身的人才，运达不是走捷径的企业，而是专心踏实做业务的公司。公司上市之前因为控制权等原因发展的比较慢，刚上市也一直被低估，目前历史遗留的问题基本都解决的差不多了，下游对公司的认可显著提升，今年这些转变会陆续反映在业绩上。公司此前是行业第二梯队的企业，从中标情况看，正在向第一梯队迈进，这相对公司自身是一次重大的飞跃。

3）中际联合

H券商：风电行业装机比预期好，行业β叠加公司自身α。1、市场空间太小，看不到成长性？公司业务分升降设备（占67%）+防护设备（占31%）+服务（占2%），升降设备主要应用于风电行业，按照风电行业装机量来算，全球市场空间20亿+，公司20年收入4.5亿，占比20%出头。防护设备属于耗材，更换比较频繁，不好计算市场规模，公司现在能做的产品市场规模合计预计不到百亿。市场规模相对不大，但是未来会持续扩容。从渗透率角度来看，全球平均存量市场渗透率20%+，还有很大提升空间，国内升降设备渗透率90%，这个指的是升降机（20%）+免爬器（55%）+助爬器（15%）的渗透率，如果单看单个产品，渗透率并不高，尤其是这三个产品具有迭代性，未来升降机是主流，现在渗透率仅20%。工业领域的消费升级，未来随着渗透率提升，市场空间会不断扩容，而且从陆上风电到海上风电，升降设备单价会翻倍，价值量更大，从国内到国外，价格也会更高。2、公司现在收入99%来自风电行业，万一风电行业装机量下滑，对公司业绩的影响？2016-2017年新增风电行业装机量增速都是下滑20%以上，但公司业绩增速分别为28%、22%，通过存量市场渗透率提升+新产品推出，来对冲新增市场下滑。公司新产品推出能力非常强，研发周期0.5-1年内，今年储备的新产品是海上平台吊机，均价10万/台，去年这块收入就几百万，今年有望能小批量供应，也是平滑新增市场波动的抓手。从长期来看，从风电行业外延到其他行业，也会打开长期空间。

4）金雷股份

S券商：铸造主轴批量供货，自由锻件业务快速增长。报告期内，公司实现了铸造主轴的全流程小批量供货，风电主轴业务实现营业收入7.43亿元，同比增长30.62%；实现销量7.18万吨，同比增长35.95%。在巩固风电主轴业务的同时，公司重点开发自由锻件业务领域，目前已覆盖水泥矿山、能源发电、冶金、船舶等行业。报告期内，自由锻件业务实现销量4140.25吨，同比增长68.50%，实现营业收入0.45亿元。公司实现了GE水电轴的第一次全流程交付，缩短客户交期、减少项目风险、优化客户产业链。海上风电主轴和其他精密传动轴项目也在有序推进，计划年底完工，大型化产能也在陆续释放。纵向延伸产业链，锻造产品原材料实现完全自供。报告期内，8000支铸锻件一期项目的投产使得公司原材料基本实现完全自供，产品质量得到保障，在盈利能力提高的同时为新产品研发提供了广阔空间，公司对抗原材料价格波动的风险得到增强。8000支铸锻件项目二期铸造产品浇注项目已于2021年上半年试生产，并实现了小批量供货，至此公司已经实现了铸造主轴的全流程供应，为公司后续开发直驱机型、半直驱机型的铸造主轴和风电整机的其他大型铸件产品提供了基础。

5）金风科技

W券商：在手订单饱满，风机毛利大幅提升。风机销量有所下滑，大型风机占比提升降低成本：公司上半年实现风机销量2 .97GW ，同比-27.66%，销量下滑导致收入下降，21H1实现风机销售收入128.72亿元，同比-11.63%。尽管销量下滑，但公司成本大幅下降，利润率提升明显。公司上半年综合毛利率28%，同比 +10.6pct，其中风机及零部件毛利率20.34%，同比+8.2pct。分机型来看，3S/4S 及6S/8S毛利率分别是18.80%（同比+3.06pct）及25.94%（同比+9.14pct），2S 毛利14.5%（同比+3.52pct）。公司大风机占比激增，进一步拉高毛利率，3S/4S占比由去年的6.74%增至38.84%;6S/8S占比由去年的4.04%增至26.80%。在手订单饱满，未来三年业绩可期：截至报告期，公司外部待执行订单总量为12.95GW，分别为:1.5MW机组75.00MW，2S平台4,850.00MW，3S/4S平台7,196.92MW，6S/8S 平台831.30MW; 公司外部中标未签订单2,085.10MW，包括2S平台606.50MW3S/4S平台1,478.60MW; 公司在手外部订单共计15.04GW。在手订单充沛，公司未来业绩有望持续增长。大数据支持风电运营，逐步向资管业务转变：公司十年布局人工智能大数据统运统维， H1自营风电场新增权益并网装机容量302MW，转让权益并网容量273MW，发电收入27.8亿元，同比+32.34%。公司把握可再生能源资产一体化的必然趋势，由运维向资管转变。风电服务收入16.45亿元，其中后服务收入7.49亿元，同比+29.05%，管理风电场资产规模979.79万千瓦，同比+70.24%。公司风电服务板块盈利水平大幅改善，上半年毛利率6.9%，同比 15.5pct。

6）大金重工

P券商：克服原材料价格大幅上涨的不利因素，上半年业绩较快增长。上半年，公司实现营收16.73亿元，同比增长49.3%，归母净利润2.06亿元，同比增长 28.22%；二季度，公司营收10.71亿元，同比增长48.38%，归母净利润1.29亿元，同比增长17.45%。尽管二季度以来钢材价格大幅上涨，公司依然保持较高的盈利水平，上半年塔筒业务毛利率21.43%，同比下降5.67个百分点（在运费计入成本的同一口径下，上半年毛利率同比下降约2.34个百分点），净利率12.3%，同比下降2.02个百分点，凸显公司较好的成本管控能力。估算上半年公司塔筒出货量在20万吨以内，单吨净利超过1000元。蓬莱大金贡献主要收入和利润，出口规模较快增长。上半年，全资子公司蓬莱大金收入规模12.62亿元，同比增长47%，净利润1.5亿元，是公司主要的收入和利润的主要来源；推算蓬莱大金以外的其他生产基地贡献的收入约4.11亿元，同比增长57%。上半年国内陆上风电吊装规模一定幅度下滑，主要风机企业陆上风机出货量同比明显下降，公司阜新、兴安盟、张家口三大陆上风电生产基地尽管产能规模达 50 万吨，但由于产能爬坡以及需求偏淡，产能并未有效释放。上半年公司出口业务收入规模4.45亿元，同比增长24%，全年出口业务规模有望创历史新高。产能规模领先，下半年迎需求旺季。截至目前，公司塔筒设计产能达到100万吨，其中蓬莱基地50 万吨、辽宁阜新基地20万吨、兴安盟基地10万吨、张家口基地20万吨。展望下半年，国内海上风电抢装继续，海外需求有望相对平稳，上半年国内陆上风机招标超过30GW，北方区域招标规模占比约70%，下半年国内三北地区陆上风电 需求有望明显放量；因此，预计公司下半年出货量规模有望相对上半年明显增长。截至上半年，公司预付款5.59亿元，存货规模13.42亿元，均为历史最高水平。塔筒需求受益于风机降价，风电运营和叶片项目稳步推进。2021年以来，风机价格明显下降，三北地区大功率机组价格已降至2300-2500元/kW的区间，推动风电经济性的提升和需求的持续增长，塔筒有望成为主要受益者。除了塔筒，公司积极布局风电场运营和叶片等业务；风电场运营方面，2020年公司取得可开发建设指标30万千瓦，其中辽宁阜新25万千瓦、河北张家口5万千瓦，上半年，阜新彰武西六家子250MW风电场项目已开展环评相关工作，目前处于在建状态；叶片项目也处于在建状态；未来风电场运营转让和叶片业务有望成为公司新的业绩增长点。

7）明阳智能

G券商：海风大机型批量出货，漂浮式正式应用，国内海风首出海。上半年，公司6.XMW及以上的海风机型实现批量出货，占上半年海上风机出货规模的43.99%。公司自主研发的MySE5.5MW抗台风型漂浮式机组在广东阳江成功安装，标志国内海上漂浮式正式步入应用新阶段。此外，公司斩获的意大利Renexia公司塔兰托海上风电项目，预计2021年年底实现并网发电，该项目是国内海上风机首次出口到海外市场。在手订单饱满，大机组比例持续提升。截至2021年6月底，公司在手订单16.02GW，较2020年底增加2.17GW。2021年上半年，公司新增订单4.48GW，较去年同期上升2.56GW。其中，3MW及以上机型占交付项目比例提升至97%以上，占新增订单占比接近100%，占在手订单比例提升至95%以上，其中5MW及以上机型占新增订单比例超过60%，领跑国内机组大型化赛道。打造“风、光、储、氢”一体化矩阵式高端装备制造业，向全球智慧化清洁能源整体解决方案提供商转变。截至2021年6月底，公司新能源电站并网装机容量约为1265MW，在建装机容量约为2352MW，“滚动开发”运营模式成效逐渐显现，并打造智慧风电场运营平台，增强运营能力。此外，公司顺利启动年产5GW光伏高效电池和5GW光伏高效组件项目，采用异质结技术路线；并布局创新的电解水制氢技术，开发新型电解槽设备和进电解水制氢用催化剂。

8）华能国际

T券商：火电龙头拐点已来，千亿市值待重估。碳中和为新能源运营提供长期成长空间，未来10年新能源装机复合增长接近13%，华能国际当前新能源装机11GW，在上市公司运营商中排第四，未来五年规划新增40GW，年均8GW增量；华能国际当前的新能源资产严重被低估，公司2021H1新能源运营利润28亿，占比超65%，预计今年新能源利润55亿以上，按照A股20倍PE的估值水平，新能源资产价值1100亿，当前华能整体估值不到700亿，价值重估空间大；火电基本面拐点以来，保供给政策使得煤价高点已现，电力供需紧张未来将有望带动电价持续小幅上行，火电利润未来有望持续扩张。

9）内蒙华电

S券商：1）公司拥有1000万kw存量优质煤电资产，一半通过特高压外送华北，一半留在蒙西电网消纳；2）公司积极致力于新能源转型，目前拥有140万kw新能源发电项目，今年预计贡献6亿利润，利润贡献占比超过70%，未来也将持续加大新能源转型力度；3）公司是华能集团内蒙核心平台，当前集团正积极申报内蒙风光火储一体化大基地项目，依托区位优势和存量外送煤电资产，公司新能源业务即将迎来跨越式发展；4）公司煤电部分盈利承压，8月起蒙西煤电开启涨电价模式后预计盈利将会逐步改善，未来盈利修复可期。

10）华电国际

H券商：电量同比高增，电价上涨难以对冲煤价高企。受益于用电需求提升，公司1H21上网电量1064亿千瓦时，同比+22.2%。公司1H21平均上网电价0.421 元/千瓦时，同比+0.01 元/千瓦时（+2.7%），主要与市场化电价提升有关（1H21 市场电占比56.9%，同比+6.5ppts）。公司1H21标煤单价832元/吨，同比+207 元/吨（+33.1%）。测算公司1H21电力营收同比+81亿元，燃料成本同比+97亿元，对利润总额净影响约-16亿元。发电资产整合，新能源盈利将主要通过权益法投资收益体现。公司1H21整合新能源资产，出表新能源装机约593万千瓦。截至21年8月，公司控股装机缩减为5341万千瓦，其中煤电/气电控股装机4236/834万千瓦。公司通过资产及现金方式增资福新发展，获得后者37.19%股权。2020年福新发展净利润31.1 亿元，我们测算公司参股福新发展备考投资收益约11.6 亿元，占公司2020 年归母净利润的比例约27.7%。现金牛属性突出，股息回报凸显。公司核心新能源资产出表后，资本开支强度减弱，股息回报值得关注。根据公司的股东回报规划：2020-2022年，公司拟每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的合并报表可分配利润的50%，且每股派息不低于0.2元人民币。按照托底DPS（0.2元）测算，公司 A/H 股息回报率底线分别为5% / 9%，股息价值值得重视。

（二）基建板块

D券商：央企国企当立。1）建筑：再次强调本轮建筑央企板块行情持续性非常强，本轮上涨与上一波上涨的逻辑可能有所区别，这轮更多的是通过点带面（也就是低估值+buff），最后全面拉估值。我们还是推荐买入东北建筑四杰组合（中国电建、葛洲坝、东华科技、中材国际），当然中冶（镍钴矿+BIPV）、中铁（铜金矿）、中建（低估值+BIPV）、中交（经营底部反转）以及化学（转型实业）也非常优秀，其他地方国资如陕西建工等也表现出了极大的弹性。值得注意的是：我们认为房地产调控进入深水区，地产产业链逻辑已弱，国企央企当立，坚定支持国企央企市值提升行情。2）建材：如前所述，地产产业链逻辑弱化甚至于碎裂，我们仅推荐龙头，关注三英组合（东方雨虹，长海股份，蒙娜丽莎）；玻璃行情由于需求端刚性增长，涨价持续，继续建议买入三才组合（金晶科技南玻A以及旗滨集团）

G券商：继续推荐低估值建筑蓝筹，新业务+稳增长促估值修复。新能源、新材料、资源等新业务价值有望重估。新能源快速发展给建筑行业带来新机遇（BIPV、新能源工程与运营等），建筑央企作为行业主力军，未来有望获新成长动力，叠加化工新材料、矿业、双碳等新业务加快拓展，贡献明显提高，新业务价值有望迎来重估。基本面稳健，估值处于历史低位，稳增长预期提升有望带动估值修复。当前建筑央企板块整体估值PE（ttm）5.8倍，较最低点高出15%。2021H1央企合计新签订单同比增长23.8%，增速续创新高；多数半年报业绩较19年同期复合增速在10%以上，基本面表现稳健。下半年经济下行压力加大，基建稳增长重要性提升，近期专项债加速发行（8月份新增专项债发行近5000亿），基建板块估值有望迎提升。建议：重点推荐与关注专业工程央企中国化学（PB1.9X，化工新材料实业潜力大）、中国中冶（PB1.21X，海外镍钴等矿产资源丰富）、中国电建（PB0.94X，新能源电力运营潜力大，受益抽水蓄能发展）、中材国际（22PE12X，水泥行业碳中和龙头）；低估值基建央企中国建筑（PB0.65X）、中国交建（PB0.52X）、中国中铁（铜钴矿价值待重估，PB0.62X）、中国铁建（PB0.54X）；地方基建龙头四川路桥（PE7X）、山东路桥（PE6X)等；此外继续核心推荐户侧储能+分布式光伏建设运维龙头苏文电能（22PE22X）；以及受益土拍“竞品质”趋势的国内第三方工程检测开拓者深圳瑞捷（22PE17X），装配式钢结构制造加工龙头鸿路钢构（22PE20X）、装配式钢结构工程龙头精工钢构（22PE7.8X）。

H券商：8月财新制造业PMI降至49.2，为2020年5月以来首次落入收缩区间。数据指向经济短期压力增大，未来基建或有所发力助力环比改善。不利因素逐渐消除，基建投资预计开启改善。1-7月基建增速回落，或是受天气、疫情以及专项债发行节奏放缓影响。当前不利因素逐渐消除，年内剩余5个月时间，基建投资预计开始回暖改善。730会议提出“合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量”，预计全年3.65万亿专项债仍将大概率在年内发行完毕，对于基建投资形成有力支持。专项债发行提速，基建改善在路上。2021上半年专项债新增额度低于2020年同期，但8月第二周，新增专项债待发行规模2242亿，为今年最大的单周发行量，相比8月前两周合计不到1000亿的发行量，专项债发行节奏明显提速。730会议提及“加快推进“十四五”规划重大工程项目建设，引导企业加大技术改造投资”，基建复苏值得期待。水泥近期市场价格开始上行，基建若回暖有望改善水泥需求。近期水泥市场价格开始上行。6月南方部分地区受降水天气影响进入季节性淡季，价格有所下降，但全国均价同比仍保持微增。上半年专项债发行节奏放缓的背景下，基建投资增速不及预期，对于水泥需求存在一定影响。当前展望下半年，专项债加速发行、基建回暖，对于水泥行业需求存在边际改善。重点关注基建需求强相关的水泥、混凝土外加剂，还有当前估值水平处在历史低位基建类央企国企。重点公司：华新水泥，海螺水泥，苏博特，中国建筑、中国铁建、中国中铁、四川路桥。

重要公司点评

1）中国交建

D券商：主营表现优异，订单增量显著。21Q2表现亮眼，营收增长符合预期。公司2021Q2实现营业总收入1887亿元，环比增长24.2%；实现归母净利润54.45 亿元，环比增长25.9%；实现扣非后归母净利润45.99亿元，环比增长9.4%。公司Q2业绩表现亮眼，营收增长趋势明显。主营业务表现优秀，毛利控制稳定。公司2021H1基建建设/基建设计/疏浚业务/其他业务分别实现营收3,032.41/208.97/231.43/66.8亿元，同比增长38.83%/53.34%/43.82%/34.63%，毛利率分别为10.4%/14.2%/11.3%/6.6%，同比下降0.6/0.1/1.1/2.8pct。在上半年原材料市场涨价的背景下，公司毛利波动幅度较小，体现公司优秀的成本控制能力。新签订单大幅释放。公司2021H1 新签订单总额为6,851.31亿元，同比增长28.52%；基建建设业务新签订单合同额为6012.52 亿元，同比增长25.77%；其中港口建设/道路与桥梁/铁路建设的新签合同额分别为322.01/1518.88/112.27亿元，同比增长46.16%/29.34%/864.52%，城市建设业务新签合同额3155.82亿元，同比增长41.94%。基建发力正当时，专项债有望助推订单增长。上半年我国基础设施固定资产投资同比增长7.8%，两年平均增长2.4%。下半年专项债有望迎来发行高峰，基建市场投资将进一步增强，公司作为基建市场龙头之一，下半年受“加快推进十四五规划重大工程项目建设的要求”影响，基建市场投资持续反弹，未来订单有望进一步增长，市场规模持续扩大，业绩增长趋势显著。

2）中国电建

Z券商：清洁能源运营、抽水蓄能建设对公司形成实质利好。1、公司累计投运电力装机容量1600万千瓦，其中清洁能源占比达到80%。考虑到目前三峡能源近1800亿市值，36亿净利润；公司电力运营业务共25亿净利润，考虑风光电部分装机占比，预计这部分净利润约有12亿。根据公司十四五规划，未来在风光电投资运营增速较五大发电集团和三峡能源更快，且净利率有持续提升的势头。2、公司在清洁能源建设和运营上享有独特优势。公司旗下水规院一直是全国唯一承担水电、风电、太阳能光伏发电等技术归口管理工作的事业单位，参与国家相关五年规划，为公司电站选址、设计上提供了无可比拟的优势；公司在清洁能源建设上经验丰富，渔光互补发电、农光互补发电、BIPV、水风光互补上有很多项目和经验。3、国家能源局综合司印发关于征求对《抽水蓄能中长期发展规划(2021-2035年)》(征求意见稿)的函，提出到2035年我国抽水蓄能装机规模将增加到300GW，目前抽水蓄能电站装机容量仅为32.14GW，未来15年有近10倍增长空间。目前我国所有的大型抽水蓄能电站，中国电建都参与建设，可以认为中国电建在这方面就是龙头企业。此次目标将加速推进抽水蓄能建设，以中国电建为首的水电建设企业将率先受益。

3）中国中冶

G券商：中国中冶上半年业绩大超预期：收入2510亿同增39%，净利润49亿同增38%，新签6151亿元同增32%。加权平均ROE5.6%同增1.5个百分点。研发支出60亿同增46%，瑞木镍钴/杜达铅锌/山达克铜上半年合计利润11亿元、同比扭亏增盈11亿元，较2020年增1.5倍。销售镍2万吨/钴1789吨同增长44%/53%，收入同增1倍，利润同比扭亏增盈8.2亿元。中国中冶引领钢铁业实现智能化/绿色化/低碳化发展，钢铁氢冶金碳中和最受益。公司是全球最大冶金建设运营服务商，占冶金国内90%/全球60%份额，氢冶铁相关专利共42项。中冶赛迪提出通过富氢还原低碳高炉/氢基竖炉直接还原/基于高效预还原的氢基熔融还原三大技术路径。中冶京诚完成了基于干法煤气精制技术世界首套装置和基于富氢气体氢能利用技术和工程开发，中标全球首例氢冶金示范工程总体设计预计2022年5月投产。中国中冶最强有色设计院的镍钴铜和电子多晶硅待重估，援建阿富汗教学楼竣工。矿业领域掌握多项领先核心技术，有综合实力最强有色设计院，盐湖提锂技术成熟。作为一带一路主力军援阿富汗教育系统功能最齐全大学教学楼竣工，所属阿富汗铜矿金属储量 1108 万吨世界级特大型铜矿，瑞木镍金属储量132万吨。突破区熔级电子多晶硅技术进口替代。上半年新签新港大成100MW渔光互补光伏电站，湛江钢铁厂房屋面光伏等新能源项目。

4）中国中铁

G券商：矿产资源丰富，铜、钴、钼保有量国内领先。根据年报披露，公司矿产资源开发业务由全资子公司中铁资源集团有限公司负责，目前在境内外全资、控股或参股投资建成 5 座现代化矿山，分别为黑龙江鹿鸣钼矿、刚果（金）绿纱铜钴矿、MKM 铜钴矿、华刚SICOMINE铜钴矿以及蒙古乌兰铅锌矿。生产和销售的主要矿产品包括铜、钴、钼、铅、锌等品种的精矿、阴极铜和氢氧化钴。截止至2020年末，公司持有矿山保有资源/储量主要包括铜约844 万吨、钴约 64 万吨、钼约66 万吨；年产量主要为铜约21万吨、钴2567吨、钼7963吨等。铜、钴、钼保有储量在国内同行业处于领先地位，矿山自产铜、钼产能已居国内同行业前列。矿产资源潜力被显著低估，21年贡献净利润占比有望超10%。公司公告2020年矿产资源业务实现收入39.46亿元，毛利率为38.21%，毛利润为15亿元，占总毛利润的比例仅1.5%。分部披露资源板块收入利润占比较低，实际主要因公司持有大型铜钴矿华刚矿业41.72%的股权，按会计准则未并表核算，导致矿产资源板块贡献被显著低估。根据年报披露，2020年华刚矿业产铜15.5万吨，实现营业收入59亿元，净利润28亿元，中国中铁按权益比例分享投资收益11.7亿元。矿产资源开发平台全资子公司中铁资源集团2020年实现净利润22.7亿元（包含华刚矿业贡献的投资收益），占公司总归母净利润的9%。2021年以来铜价高点突破1万美元，目前为9420美元，较去年底上行21.49%，预计今年资源板块净利润将迎来大幅增长。如果按照中铁资源去年下半年盈利情况估算，2021年全年公司资源板块净利润有望达到31亿元，同比增长37%，贡献利润占比将超10%。当前可比公司紫金矿业21年一致预期对应PE20.5倍，如按此估值，公司资源板块市值可达636亿元，占当前总市值的46%。Q2新签订单快速增长，稳增长预期提升有望带动估值修复。公司公告上半年新签订单10337亿元，同比增长18.8%，Q2单季新签订单增长32.2%，较Q1显著加速。具体看，上半年新签铁路/公路/市政及其他类订单分别为1197/1136/6768亿元，YoY-2.9%/-1.9%/+30.3%，预计市政及房建类订单是主要增长动力。非承包类业务中勘察设计/工业设备/房地产开发/其他分别新签96/282/313/545亿元，YoY-16.6%/+45.7%/+77%/-13.6%。当前7月数据显示经济下行压力增大，结合近期政治局经济会议内容，下半年基建稳增长预期提升，专项债发行有望加快，政策边际宽松可期。公司作为基建龙头，竞争优势突出，订单趋势强劲，基本面稳健，有望受益基建景气边际回暖，在稳增长预期提升下估值有望迎来修复。

5）中国化学

T券商：环境治理、实业及现代服务业增长均较快。分业务看，化学工程、基础设施、环境治理、实业、现代服务业分别实现营收436.03、64.41、5.77、31.45、18.59亿元，分别同增55.37%、21.73%、91.02%、70.17%和113.81%。分地区看，境内、境外分别实现营收424.01亿元、132.24亿元，分别同增59.31%、35.51%。分季度看，Q1、Q2 营收分别增长85.43%和33.79%。毛利率下降，费用率降低，现金流改善。毛利率方面，2021年上半年毛利率同降1.88个pct至10.00%，其中化学工程毛利率减少3.06个pct至10.23%；基础设施毛利率同降0.21个pct至7.32%；环境治理毛利率同增2.76个pct至9.72%；实业毛利率提升5.95个pct至15.78%；现代服务业毛利率同降0.63个pct至4.41%。期间费用率方面，期间费用率降低0.76个pct至5.47%，其中销售费用率降低0.15个pct至0.28%（主要为职工薪酬、广告费及差旅费较去年同期略有下降）；管理费用率（含研发费用）降低1.09个pct至4.81%，因为公司近些年持续推进精细化管理，加大对成本费用的管控力度，取得了一定成效；财务费用率增加0.50个pct至0.34%，主要受美元汇率变动影响所致。经营现金流净流出4.35亿元，流出减少37.53亿元，为近3年同期最好水平，其中收现比提升4.08 个pct 至105.61%。21H1末企业自由现金流为-37.61亿元，比去年同期增加33.16亿元。21H1末资产负债率同增3.55pct至71.21%；总资产周转率0.40次/年，同比提高0.08次/年；加权平均ROE 为5.25%，同比增加0.79pct，为15H1以来同期新高。新签合同快速增长，实业业务发展可期。公司2021H1新签合同额1318.62亿元，同增44.93%，其中工程总承包业务726.92亿元，同增49.31%；施工承包及总承包业务514.96亿元，同增31.13%；勘察设计监理咨询24.38亿元，同增76.41%；其他52.36亿元，同增217.91%。分区域看，境内和境外新签合同额同比+63.29%，-44.49%。我们认为公司在手订单充足，叠加在手货币资金，项目逐渐落地，业务发展有保障。公司实业业务发展可期，天辰齐翔己二腈项目一期和华陆重纳米硅基气凝胶项目将于年底投产，中化学东华天业一期年产10万吨PBAT工程开工建设并将于春节前投产。

（三）特高压板块

H券商：【电网设备】特高压、调度自动化、配网等为近年重点投资方向。1.【特高压】：特高压为新能源外送主要方式。国网目前规划14.5期间新增跨省区输电能力7000万千瓦，15.5期间新增5000万千瓦。从特高压推进进度来看：（1）2018年推出的尚未建成的线路，如白鹤滩-浙江直流等等，以及2020年推出的3条特高压直流，金上水电外送、陇东-山东、哈密-重庆。在14.5期间的建设会持续推进。（2）新线路：电网在青海、新疆、华中、东北等等相关地区的储备线路，有望在14.5期间推出，满足清洁能源基地电力外送，进一步延续特高压投资的持续性。关注特高压核心设备相关企业（1）直流核心设备（换流阀+直流控保）：国电南瑞、许继电气、中国西电等。（2）交流核心设备（1000kV组合电器）：平高电气、中国西电等。2.【调度自动化】：电网需要保持电力的实时平衡。新能源发电具间歇性、波动性，对电网维持电力电量平衡、安全稳定控制提出更高要求，对调度自动化提出了升级需求，需提升清洁能源功率预测精度，具备源网荷储协同调配能力等。新一代调度自动化的升级从2020年启动，省调及以上先行，预计未来2-3年都将是省调及以上层级（国调、网调、省调）的升级高峰期，其后地县调新一轮升级也将接力。关注龙头：国电南瑞，以及相关企业，东方电子、积成电子等。3.【配网】：用户侧成为有源网后，配网也是投资的重点方向。一次设备，二次设备都会涉及。一方面是一次设备的扩容，另一方面是配网自动化：分布式光伏、充电桩上量，新型电力系统下的负荷结构多元化，电动车充电行为的时空随机分布，以及用户测的有源化特征凸显，都会使得负荷具不可预见性。分布式新能源也具随机性、波动性的特征。因此，对于配网自动化提出了升级需求。建议关注配网相关企业：国电南瑞、许继电气、东方电子、积成电子、思源电气、北京科锐等。

F券商：清洁能源基地为十四五规划组成部分，重视特高压输电板块投资机会。坚持集中式和分布式并举，均为十四五风光规划抓手。集中式的清洁能源基地规模是实现十四五新能源规划的基石，已含在十四五规划中；分布式装机弹性更大，落地顺利将贡献额外规模。集中式支撑政策：3.30国务院新闻办发布会提及十四五将推动可再生能源基地建设，包括九大清洁能源基地(松辽、冀北、黄河几字弯、河西走廊、黄河上游、新疆、金沙江、雅砻江、金沙江下游)，四大海上风电基地(福建、浙江、江苏、山东)，仍有部分基地尚未公布；4.25能源局印发《关于报送"十四五"电力源网荷储一体化和多能互补工作方案的通知》,目前尚未批复。分布式支撑政策：6.24能源局下发《关于报送整县(市、区)屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》。特高压输电是新型电力系统的核心，重视板块投资机会。提升存量通道输送能力，十四五拟新开工一批输电通道。当前部分特高压通道存在利用率低、以输送火电、水电为主的情况，十四五将提升存量通道输送能力40GW以上，并提升新能源输送占比。西部仍为风光装机规模主力区域，为确保西部清洁能源外送，预计将新开工或建成一批输电通道，主要有金上-湖北、陇东-山东、哈密-重庆、蒙西-京津冀、宁夏-湖南、陕西-河南、陕北-华东、藏东南-粤港澳等，进一步加强跨省跨区通道能力。未来1-2月将进入政策密集发布期，重视政策效应下的催化因素。能源局关于《能源碳达峰实施方案》等待过会有望出台；十四五能源规划作为上位规划，待国务院批复后，十四五可再生能源规划、十四五电力规划有望陆续出台。主线：1.特高压环节：特变电工、国电南瑞、平高电气、许继电气、思源电气、中国西电、国电南自。2.供需紧张环节：①硅料、工业硅及有机硅环节：新特能源(特变电工)、大全能源、通威股份，合盛硅业、新安股份、三孚股份；②EVA粒子环节：关注东方盛虹、联泓新科；③热场碳基材料环节：金博股份、关注天宜上佳。3.优势龙头环节：①一体化龙头隆基股份、晶澳科技；②胶膜龙头福斯特、关注海优新材、赛伍技术；③玻璃龙头福莱特、信义光能；④分布式龙头正泰电器。

重要公司点评

1）特变电工

G券商：核心结论：预计22年55+亿业绩，PE 17倍；碳中和+新基建+工业硅三重催化。【1】22年硅料价格存在预期差。22年硅料供需形势缓解，但光伏需求大年对硅料价格有一定支撑，2022年龙头硅料厂供给陆续释放（年底产能突破100GW，实际释放产量约80万吨），但全年光伏新增装机量有望突破200GW（按容配比1:1.2，1GW组件对应3万吨硅料需求测算，硅料需求约80万吨），在供需形势缓解背景下价格将步入下行通道，但需求向好对价格有支撑，且需求越好价格亦将越高，我们判断2022年底硅料价格有大概率维持在100元/千克，甚至有可能高于120元/千克，全年均价120元/千克以上。【2】产能扩张加码，21/22年硅料价格高企背景下公司盈利能力有保障。公司2020年底硅料投运设计产能约7万吨（实际年产量可达8万吨），随着后续老产能技改（2万吨/年）和包头两期产能（共20万吨/年）陆续投产，公司总产能有望达30万吨/年；21/22年公司硅料产量有望达7/10万吨，全年销售均价分别为130/110元/千克，且随着新产能投产公司生产成本将进一步下降，对盈利起到有效支撑。【3】特高压新一轮建设高峰有望重启，公司在输变电业务行业领先，同时海外市场开拓有望贡献新的增量。“新基建”是构建“双循环”新发展格局的核心，而特高压建设则是“新基建”支持的重点方向，在“碳中和”和“新基建”的双重推动下特高压有望迎来新一波建设高峰。公司在特高压变压器产品市占率行业领先（历史中标率25~30%），且输变电成套工程在疫情影响缓解后的海外市场亦有望重回增长态势，我们看好公司输变电业务在国内和国外的长期发展。【4】工业硅业务有望进一步催化。公司在若羌已经办理了上亿吨石英矿的采矿权，也会为工业硅生产做准备。公司年产100万吨的工业硅项目已于8月16日进行环评公示。价格方面，工业硅之前价格为1.4万左右，目前涨到2.8万，8月份增长的价格比较多，甚至单周增长4000元。若项目建成投产，一方面将大幅提升公司业绩，另一方面也将打通产业链更好的保证原材料供应。

2）许继电气

H券商：产品创新深入推进，研发能力持续增强。2021年上半年，（1）拓展新能源场站快速功率控制等市场急需研发项目，布局高精度光功率预测、大型抽水蓄能电站监控等储备项目。（2）加强核心产品和技术攻关，牵引变电站站域（广域）和应急保护、智能物联网电能表等5项产品实现行业领先，5G电力物联网通信终端、自主化新一代变电站辅控终端等5项产品达到行业先进。（3）实现“云管边端”的新一代配电自动化主站系统、基于磁控技术与深度融合的新一代磁

控柜、创新应用物联网技术的新一代融合终端、国产化系列保护等 8 项创新成果达到国际领先水平。生产制造向“数据驱动”转变，高端化数字化制造水平持续提升。2021 年上半年，（1）建成变电站预制舱、充电桩、智能电表、电网保护屏柜、一二次融合物联网环网柜、磁控开关自动化生产线等多条先进智能生产线，新一代三相智能电表等智能化产线项目有序推进。（2）推进生产信息化系统建设，自主研发生产运营监控系统，涵盖生产管理、财务管控、成本分析等模块，实时管控生产制造和运营过程，基于数据作出分析改进和管理决策。智能变配电系统较快增长。2021年上半年，公司智能变配电系统收入17.79亿元，同比增22.89%，毛利率27.99%，同比增0.35pct。智能电表较快增长。2021年上半年，公司智能电表收入10.62 亿元，同比增29.70%，毛利率19.25%，同比降1.33pct。收入增长源于订单需求增长。智能中压供用电设备较快增长。2021年上半年，公司智能中压供用电设备收入9.50亿元，同比增23.05%，毛利率12.21%，同比降1.24pct。电动汽车智能充换电系统高速增长。2021年上半年，公司电动汽车智能充换电系统收入5.43 亿元，同比增94.88%，毛利率6.20%，同比降6.91pct。收入高增源于上半年大项目增加。毛利率下降，源于低毛利产品占比提高。直流输电板块。2021年上半年，公司直流输电系统收入4.40 亿元，同比降38.04%。毛利率47.61%，同比增26.64pct。收入下滑受上半年直流工程大项目减少影响所致。毛利率的提升，源于高端产品占比较高。

3）国电南瑞

Z券商：新型电力系统的中枢是电网：中央提出构建以新能源为主体的新型电力系统，其内在要求为：①在满足新能源大规模发展、高比例接入上责无旁贷，发挥电网能源资源配置的枢纽平台作用，有力支撑和服务能源供给清洁化进程。②在保障系统安全稳定运行和电力可靠供应上责无旁贷，应对新能源对系统调节能力和抵御风险能力提出的更高要求。电网的创新应用核心是南瑞：电网需要实现数字和物理系统的深度融合，通过大云物移智等数字化手段来赋能，实现电网安全稳定、自动化、信息化、智能化。南瑞作为能源信息科技绝对龙头，是产业合作、科研创新的绝对中枢、核心，将充分受益。国网南网积极政策加码：国网：3月1日国网一次性提出“碳中和、碳达峰”18条行动方案，提出加强“大云物移智链”等技术创新和应用，加快信息采集、感知、处理、应用等环节建设，到2025年初步建成国际领先的能源互联网。7月23日国网董事长署名在经济日报发表文章《加快建设新型电力系统助力实现“双碳”目标》，再次明确表态要充分利用数字技术为电网赋能，提升电网全息感知和灵活控制能力，加快电网向能源互联网升级。南网：5月15日南网发布《建设新型电力系统行动方案（2021-2030年）白皮书》、《数字电网推动构建以新能源为主体的新型电力系统白皮书》，提出要充分利用数字技术为电网赋能，提升电网全息感知和灵活控制能力，加快电网向能源互联网升级。

（四）券商、金融IT板块

G券商：壹、天时：下半年宽松、无风险利率下行超预期；叠加财富管理二次成长曲线，券商没逻辑、ROE持续下的负面担忧缓解。贰、地利：PEG，PBROE极高的性价比；持仓上，基金历史新低的水位。叁、人和：2019年券商阶段性机会后，市场选择了消费；2020年券商阶段性表现后，市场选择了消费和科技。当前在消费科技均拥挤背景下，资金对券商的认可度和坚守度在提升。

H券商：北交所成立对券商板块影响的点评。截至目前，新三板挂牌企业7385家，其中排名靠前的10家券商是开源证券（600家）、申万宏源（560家）、国融证券（287家）、东吴证券（284家）、中泰证券（272家）、安信证券（266家）、长江证券（259家）、东北证券（211家）、兴业证券（181家）。总体上，呈现出中小券商占优的格局，原因在于新三板业务收费偏低，大型投行将业务聚焦在主板、创业板和科创板。对于北交所的设立，我们认为主要影响有：一是充分彰显了国家对提升直接融资比重的迫切期望，证券公司将在国民经济发展中承担更多更大的功能；二是释放出资本市场深化改革的积极信号，2019年以来，围绕资本市场高质量发展，开启了融资端和投资端改革，融资端改革包括注册制试点、科创板设立、再融资新规等，此次北交所设立，是又一里程碑事件，而投资端改革启动了支持中长期资金入市等政策，但总体上还有很多内容可以期待，如基金通、开户通、T+0、衍生品扩容等；三是资本市场重大扩容给券商带来更多的业务机会，包括投行业务、一级市场投资业务、经纪业务、两融业务等。证券行业的两大核心催化剂是成交量和监管政策，前者侧重提升业绩，后者侧重提升估值。当前，成交量活跃与监管创新共振，再有资管业务长坡厚雪的助阵，我们坚定看好券商板块的投资机会。建议：一是围绕资产管理布局强势个股，包括东方、兴业等；二是围绕投行业务强的券商，包括三中一华等。

G券商：北交所成立对金融IT影响的点评。北交所落地，利好证券IT。证券IT的业绩主要驱动力即为证券行业的变化导致的系统升级改造。此次北交所的落地，我们认为将从两个方面带来业绩增量，第一是交易规则的变化，第二是交易量的增长带来扩容的需求。我们判断，在短时间内券商是难以独自承担系统更新的开发工作，利好现有证券IT厂商。交易规则的变化带来系统改造需求。在交易规则方面，我们认为，北交所规则大概率不会超出现行科创板、创业板、沪深主板的规则范畴，但北交所更多承担的是深化新三板改革的任务，扶植中小企业，因此北交所上市企业的整体风险评价较高且流动性不足。改造的关键第一在于是否引入做市商制度，若引入做市商将产生较多券商自营系统的改造需求。第二在于北交所设立是否调整投资者适当性管理办法，即对合格投资者的认定与沪深是否存在差异。目前头部券商与交易有关的系统在50套左右，各对应不同的投资者，如果都需要修改，体量将会十分庞大。交易量的增长带来系统扩容需求。根据我们的产业调研结果，目前大多数券商的交易系统容量设置在日均6万亿成交额的峰值。若北交所设立后二级市场交易活跃度迅速提升，券商的现有系统存在扩容更换的可能。届时券商对IT公司推出的新一代集中交易系统（恒生UF3.0，金证FS2.0）的接受程度将会有明显提升，全市场的交易系统将进入一轮密集的换代周期。初步计算新增市场空间15亿以上。我们初步判断，头部大型券商（10家）的预计改造费用在2000万元左右，中型券商（30家）改在费用在1000万元左右，小型券商（74家）改造费用在500万元左右。买方市场方面，基金公司（113家）的平均改造费用为500万元左右，则整体新增市场空间在15.25亿左右，若涉及到系统扩容需求，则新增市场空间会更大。受益标的：证券IT：恒生电子、金证股份、顶点软件、赢时胜、财富趋势等。互联网金融（beta逻辑）：同花顺、东方财富、指南针等。

重要公司点评

1）恒生电子

Z券商：公司是金融IT领域龙头企业，多轮成长持续优化商业模式。恒生电子是我国金融IT领域的龙头企业，在多个领域市占率处于领先地位。自1995年公司成立以来，先后经历项目型、产品型及平台型公司三个阶段，商业模式从硬件集成往产品化转型，未来有望全面实现流量及IT服务收费模式。业务方面，公司业务主要分为以大零售、大资管为代表的传统业务和互联网创新业务，在此基础上，公司打造了B12王牌产品，形成了面向财富管理、经纪业务、资产管理、机构服务等全方位产品矩阵。受新会计准则影响，2020年公司实现收入41.73亿元，净利润13.22亿元，净利率依然保持在30%以上，与此同时，高净利率也使得公司具有高ROE，公司近三年ROE均大幅领先于行业可比公司。强研发投入构建产品领先优势及强大品牌效应，持续获取存量客户新需求和新增客户。公司强研发体现在高投入、自主研发和需求及时响应三个方面：（1）面对存量客户的新需求，公司凭借高研发投入、高研发人员占比、高研发人员薪酬使公司产品具有显著的市场竞争力，产品优势与行业高转换成本结合，有助于公司获取存量客户新需求，维持产品高市占率，进一步强化公司定价权，从而获取高毛利率与优质现金流。（2）面对新增客户，公司高研发投入带来的产品高市占率形成了强大的品牌力，三级研发体系有助于及时把控客户需求变化、提升服务能力，品牌力叠加服务力有助于公司获取新客户，而高转换成本带来的客户粘性导致新客户进一步采购新产品，新客户的获取与新产品的推广为公司贡献持续的订单和收入。市场机会：资本市场看齐海外，金融机构主动加大信息技术投入，对应IT市场空间广阔。中国资本市场持续繁荣，活跃度持续提升，市场交易量和资产管理规模不断提升。证券市场方面，持续出台的行业政策如成立北京证券交易所等不断规范我国证券市场的发展，未来我国证券市场规模、证券化率水平等方面与海外看齐具有较大的提升空间，我们测算，2030年我国股票总市值是目前的4倍。资管市场方面，银行理财子公司设立、资本市场开放吸引外资投资机构加速进入中国等都在不断扩大我国资产管理业务的规模和复杂度，预计2030年我国资产管理业务规模是2020年的3倍。在此基础上，我国证券行业信息技术投入占收入比重依然处于较低水平，与海外领先的金融机构相比存在较大差距。监管部门鼓励券商增加信息技术投入，且券商业务往数字化转型，预计信息技术投入将持续加大，有望翻倍增长。结合资本市场行业空间和IT投入情况，我们预计2030年我国证券IT和资管IT市场分别是2020年的8倍和6倍，对应行业CAGR分别为23.11%和19.62%。公司策略：马太效应强者恒强，中台化、云化、国际化持续发力。（1）产品布局方面，目前证券IT市场行业竞争格局稳定，壁垒较高，新兴初创企业主要专注于某一细分领域，无法轻易撼动原有证券IT厂商市场份额。公司产品综合全面，各产品线均保持领先地位，马太效应持续强化。（2）底层技术方面，公司于2018年率先提出了中台战略，布局构建技术中台、业务中台、数据中台三位一体的大中台体系，提升迭代效率及客户需求响应效率，以满足客户的个性化需求。（3）商业模式方面，公司以Online战略进行云上体系建设，结合中台能力实现产品云原生部署，并通过控股子公司完成对经纪、资管、财富管理、交易所等业务的全面覆盖，实现云化转型。（4）国际化战略方面，公司自2019年以来继续推行国际化战略，一方面拓展到国际资本市场，另一方面把国际优势产品引入到国内市场，实现公司新的增长点的突破。

（五）电子板块

M券商：短期系情绪调整，继续看好功率半导体高景气持续。中国IGBT400亿空间，国产替代加速推进。21年中国IGBT 225亿市场空间，25年增至近400亿，CAGR高达15%，而当前国产化率仅为15%+。国内企业凭借技术进步、更高性价比、服务优势，国产替代加速推进。21H1斯达电动车主驱出货量超20万辆，并预计下半年将进一步增加，士兰IGBT产品营收突破1.9亿，同增110%以上，随着未来产能逐步释放，IGBT厂商将迎来广阔发展空间。需求旺盛涨价传导顺利，预计MOS仍将提价。1）需求端：据产业链跟踪，当前功率半导体库存水平依然处于低位，英飞凌低压MOS/IGBT货期已拉大至39-52周，国内功率厂商订单排至22Q2。2）供给端：马来西亚新增确诊病例再创今年新高，导致海外工厂稼动率不足。此外海外IDM大厂将产能更多匀至车规级产品，减少非车产品供给。3）价格：台湾晶圆厂近期发布涨价通知，持续至22Q1；华虹在法说会上表示今年还将逐季涨价3-4%。在功率半导体供需紧张背景下，向下游顺价顺利，预计下半年有望再次提价。而当前部分功率标的21年对应pe不到40x，严重低估！建议关注：斯达半导、宏微科技、中车时代电气、士兰微、华润微、扬杰科技、新洁能。

G券商：半导体产业逻辑不变，国产替代持续加速。中芯国际在上海临港设立合资公司投建12英寸产线，规划月产能10万片，聚焦28nm及以上成熟节点，项目计划投资88.7亿美元。行业供需紧缺背景下，代工龙头再扩产，彰显行业高景气。国内设备材料厂商产品技术逐步突破，国产化进展迅速，比例有望提升。截止到21H1中芯国际折合12寸月产能25万片，三个项目相当于接近翻倍的产能扩张。其中中芯京城一期项目投资额76亿美元，月产能10万片12寸晶圆；中芯深圳项目投资额23.5亿美元，月产能4万片12寸晶圆；中芯上海临港项目投资额88.7亿美元，月产能10万片12寸晶圆；三个项目均聚焦于提供28纳米及以上成熟技术节点，合计投资额188.2亿美元，合计12寸月产能24万片/月。按80%设备，对应设备采购150亿美金。国产设备材料品类扩张、客户扩张迅速，半年报来看合同负债、应收账款等关键指标再提升，将登上舞台成为主角，充分受益行业高景气和国产替代加速大趋势！三条主线：大平台、国产设备及材料、军工芯片。1）大平台：韦尔、华创、三安、圣邦、兆易、华润微。2）国产设备材料：设备：北方华创、芯源微、中微、长川、华峰、至纯、精测；材料：彤程、鼎龙、兴森、安集、新阳。3）军工：紫光国微、景嘉微。

X券商：中芯国际批露签订合作框架协议的公告点评。事件：中芯国际发布公告，公司与上海自由贸易试验区临港新区管委会签署合作框架协议，成立合资公司，规划产能10万片/月的12英寸晶圆代工生产项目，聚焦提供28nm及以上技术节点。点评：此次临港扩产项目超预期，此前市场并未对中芯国际临港项目有太多预期，该项目主要聚焦于28nm及以上成熟制程， 体现了中芯国际对未来不断增长的市场和客户需求有很强的信心，也进一步凸显了公司下一步以成熟制程代工的份额提升为重心的诉求。此次项目资本开支约88.7亿美元，预计明年初开始启动，此前中芯国际已经分别披露中芯京城项目扩产10万片和中芯深圳项目扩产4万片，皆以28nm及以上成熟制程为主，根据披露的资本开支规划，北京、上海、深圳三个项目的资本开支将超过200亿美金，预计在未来2-3年陆续推进。伴随着中芯国际成熟制程扩产的积极推进，国产设备材料厂商迎来进一步的替代机会，建议积极关注设备材料板块各龙头公司：设备：北方华创、刻蚀龙头A公司、华峰测控、盛美股份、华海清科、沈阳拓荆、芯源微、至纯科技。材料：安集科技、雅克科技、沪硅产业、江丰电子、晶瑞股份、神工股份。

X券商：对北方华创大跌的点评。近日以北方华创为代表国产设备龙头均有较大跌幅，系台积电谈判降价15%等传言影响。我们认为传闻不属实，公司基本面仍旧强劲向好。1、设备厂商不可能接受15%降价。AMAT、Lam毛利率均在46-47%，净利率26-27%，若降价15%则意味着毛利率降到35%，净利率降低到13%，下半年净利润将砍半，这是设备厂商无法接受的。此外，从传言发生以来，AMAT、Lam股价波动均不超过2%，美股对此传言均无反应，可见其真实性。2、设备供不应求，交期不断延长。伴随下游晶圆厂扩建持续，以及设备用芯片短缺，半导体设备供应趋紧。截止7月，ASML 的ArF 设备交付期达24 个月、I-line和极紫外光刻设备均为18 个月，TEL、AMAT、Lam 等的核心工艺设备的平均交付期延长至14 个月。设备市场供不应求的环境下，台积电要求降价显然不符合常识。3、在手订单饱满，业绩确定性高。据我们产业链调研，2021年上半年北方华创设备订单高达70-80亿元，全年上看100亿+。预计2021/22年实现营收100/140亿元，对应现价PS仅16/11倍，具备充足的安全垫。重点关注标的：1）前道设备：北方华创、中微公司、芯源微、至纯科技、万业企业、精测电子；2）后道设备：华峰测控、长川科技、新益昌；3）材料公司：彤程新材、晶瑞电材、鼎龙股份、兴森科技等。

（六）食品饮料/免税旅游

Z券商：板块观点更新。不一样的声音：二季度我们率先提出今年上半年茅台估值和eps都很难超预期（其他公司以茅台为锚）、今年很像2018年、酱酒去库存等提示。均得到了市场很好的检验，今日再发出不一样的声音。我们认为：今年的食品饮料的调整一方面是对估值的重估，另一方面是疫情之下的居民消费意愿不强。近期我们经过与买方以及家电/地产等广泛的沟通，目前市场的一致预期是对消费三季报信心的不足，我们认为一致预期往往会滞后，几点思考供参照：（1）同比与环比。市场普遍对三季度同比的预期不高，环比明显改善暂时看不到较好的迹象，负面的信息被放大。而我们认为，自上而下也担心消费疲软，明年的经济需要消费来贡献主要增量，疫情控制良好的当下环比改善随时可以发生。如环比改善预期起来，股票可领先报表先启动；最近我们跟踪到部分区域开始发放消费券来促进消费，这一点很像去年一季度。（2）短期与长期。食品饮料的龙头企业具备长期的投资逻辑，在合理的价格买入优质公司是亘古不变的投资法则，从概率统计角度而言，03年至今食品饮料指数的涨幅排第一，买入食品饮料优质龙头的胜算概率显著高于绝大多数股票。目前食品饮料的部分企业具备很好的配置价值，收益风险比也好与很多热门的行业（或个股）。高档酒、绝味、伊力特、三全、安琪等公司；（3）先行指标：观察指标有刺激消费的政策（发放消费券等）；茅台股价企稳（目前有这迹象了）；等待五粮液、青花郎、酱油价格回升。

A券商：白酒中报明朗/业绩有亮点&茅台换帅 & 高风险区域清零，板块企稳向好有助力。白酒中报披露完毕，近期集中披露的地产酒，次高端，高端，均有亮点，缓释了市场对于中报业绩不确定性的担忧。地产酒——迎驾，古井毛利率升，费用率降（或vs2019同期）、净利润率升，现金流情况佳，合同负债余额位置不错（同比环比，以及近年高位）。伊力特高档酒预判下半年发力，作为新疆地产酒一样值得重视。次高端——舍得高增长，此前已预告的酒鬼酒，山西汾酒，Q2末合同负债预收款继续超预期；毛利率升，费用率降，净利润率弹性高。未来次高端+高端，双轮驱动，景气异于以往更加看长。高端——老窖收入增速见底（国窖保持稳健增速，有控制节奏挺价；中低档酒重新规划，收入差不多见底）；五粮液高档、系列酒均量价齐升，直销爆发式增长，预收款余额环比同比皆增加。接上条，我们认为地产酒“业绩轮动”背后有逻辑节奏支撑，判断有一波机会，排序：迎驾，古井，洋河。茅台换帅属于靴子逻辑，我们认为偏利好！对板块消除一个不确定性干扰因素属正面。8月29日宣布高风险区域清0，利好白酒消费场景恢复。

D券商：对旅游板块的点评。5月底以来广深疫情扰动，叠加宏观经济预期趋弱带来对年内消费需求的担忧，旅游板块整体承压，龙头估值有所回落。7月底国内多地出现本土病例，致原本预期较高的暑期旅游市场熄火，餐饮旅游龙头公司估值继续回落。目前优质龙头公司估值已回落至历史中下限，在中秋/十一黄金周到来及旅游政策利好预期下，优质龙头公司彰显配置价值。推荐具备长期成长逻辑，并且具备alpha属性的中国中免、锦江酒店、首旅酒店、宋城演艺。1.中国中免，免税行业在消费回流以及国人奢侈品渗透率、客单价提升过程中将保持较高的景气度和成长性，中免作为龙头具备渠道、规模和运营管理先发优势。未来在海南渠道持续扩容、机场免税租金下行、市内店政策预期之下，预计未来3年利润端有望实现45%的CAGR，目前22年估值35倍，PEG<1，具备性价比。2.酒店龙头，在整合体量、升级提价、轻资产扩张提利润率的路径下，未来十年利润端有望实现接近15%的CAGR；但龙头的成长并非匀速进行，而是随行业周期波动，在行业上行周期中，龙头的业绩会大幅提速。目前酒店行业仍处在疫情后的景气上行周期中，从STR的数据看在7月中旬国内酒店行业整体RevPAR已经超过2019年水平；虽然国门还没放开、外国的商旅需求依然是缺失的，但在行业供给大幅退出，国内需求回暖的背景下，酒店行业复苏表现出较强韧性。疫情反复会进一步加深供给端出清，而等疫情有效控制后，会看到上行周期进一步展开，彼时酒店龙头的估值将持续修复。目前锦江酒店和首旅酒店分别26倍/20倍，相比行业复苏阶段35倍的估值高点仍有较大的提升空间。3.宋城演艺，作为国内演艺龙头，受今年弱复苏影响估值已经回落至近年来底部。公司在主题公园+演艺，以及全产业链运作的模式下，自身的复制能力已经得到验证，历史项目高毛利高净利高投资回报率，模式非常优质。从成长角度看，公司存量项目仍有提升空间，通过3-4号剧院提高供给能力将打开存量项目的成长瓶颈；疫情前后开业的西安、张家界等次新项目仍处在爬坡期，伴随行业回暖将继续发力；此外新项目正有序推进，上海打开城市演艺想象空间，珠海探索演艺谷模式。作为优质的演艺龙头，未来成长趋势明确，目前21倍估值有望得到持续修复。

D券商：海南各免8月销售&免税行业观点。8月1-31日总销售额（免税+有税）：预计全岛24.4亿（含免税部分16.2亿），其中预计:中免约22.5亿（免税14.4亿+店内有税加回头购8.1亿），海旅投约0.9亿，海发控约0.7亿，中服约0.3亿，深免约0.1亿。备注：①以上为销售口径，大于海关口径，因海关按离岛为结算时点，不离岛不计入；②中免预计22.5亿是销售口径，理论上大于财务报表口径约1-2亿，因有内部财务抵消项。8月日均：全岛各免（免税+有税）日均0.79亿（VS 4-7月日均1.73/1.80/1.38/1.34亿），环比7月回落41.2%。主要受海口/南京/全国疫情冲击，且8.16后学生无法出游、暑期游提前结束，以及海南持续打击套代购影响。其中，8月中免免税+有税总销售额日均0.72亿元，环比回落40.6%（8.14-17底部日均0.5亿反弹至8.20-8.29的0.7亿左右，8.30-31均超0.9亿）。海发控二期8.30开业，开业前一周日均0.013亿元，开业后30/31分别为0.15/0.08亿元。开业首日大促冲量后迅速回落。8月总销售额市占率（环比7月变化）：中免92.0%/+0.5pct（vs5月91.5%/6月89.9%/7月91.5%），其中在海发控二期8.30开业前，8.1-29市占率为92.5%；海旅投3.7%/-0.3pct，海发控3.0%/+0.3pct（受益于二期8.30开业），中服1.0%/-0.4pct，深免0.2%/-0.1pct。=》本月中免市占率持续回升，受益于线上放量。免税购物人次（环比7月变化）：预计全岛日均免税购物人次1.11 万人/-56.7%，其中：中免0.95万人/-58.7%。免税客单价（环比7月变化）：8月全岛免税销售客单价4733元/+1.5%，其中：中免 4865元/+3.5%，海旅投 3279元/-19.0%，海发控6005元/+25.6%，中服3022元/-34.2%，深免2577元/-22.3%。总评：1）中免海南回头购放量明显：5/6/7/8月销售预计分别为4.3/4.6/3.5/8.1亿，公司现已增加人手提高打包效率并接入日上平台进行引流。回头购全年目标我们预计从40-50亿，提高到80亿，即接下来的4个月希望完成40亿！2）按疫情前17-19年，9月之后随天气变凉，中免海南月度销售额有望逐渐走高。本轮疫情接近尾声，8月底日均销售额也在回升。9月中免周年庆大促有望刺激销售，11月中免美兰机场二期开业，看好Q4销售。