松原股份主营业务包含安全带总成 及零部件、汽车安全气囊、方向盘、特殊座椅安全装置等产品，2023 上半年 四大产品收入占总营收比重分别为 77%、9%、5%、5%。公司 2001 年成立至今 专注于汽车被动安全领域，胡氏父子管理的宁波民企，经营架构简单高效， 致力于汽车被动安全自主品牌的发展，2022 年公司营收 9.9 亿元，按销量统 计在国内乘用车安全带市场占有率约为 12.6%。得益于安全带总成为平台 件，公司的高自制率，以及较强的成本管控能力，公司盈利能力较强， 2023 年前三季度毛利率 31.7%，销售净利率达 14.4%，优于同业。 

被动安全行业国内乘用车市场规模约 400 亿元，呈现提升趋势。

被动安全行 业（安全气囊、方向盘、安全带的统称）在车企竞争加剧、电动智能化升级、 6-7 座中大型汽车占比提升的背景下，单车用量和价值量有望持续提升，国 内乘用车被动安全行业市场空间 2023 年预计约 400 亿元（22-25 年 CAGR 约 为 10%）。公司原有业务以低价值量的安全带为主，2018 年成立安全气囊及 方向盘事业部，受益于被动安全系统配置升级与客户结构拓展，单车价值量 从 200 元左右，部分车型提升至 500-800 元，进一步向单车 1000-1500 元提 升，公司安全气囊和方向盘业务开始放量，向被动安全系统供应商升级。 

自主崛起大势所趋，被动安全国产供应商跟随中国品牌车企发展。

2022 年 全球乘用车被动安全市场规模超 1000 亿元，被动安全行业为寡头市场， 龙头奥托立夫约占全球 43%份额，松原股份约占全球不到 1%份额，规模尚小。 受益于自主品牌车企崛起和全球化，成本优势显著、响应服务速度快的国产 零部件厂商有望跟随国产车企崛起。松原股份已配套吉利、奇瑞、五菱等， 拓展比亚迪、华为智选、新势力、合资外资等新客户，可转债申请已获证监 会同意注册批复，扩充安全气囊、方向盘等产能，随产能投放与订单放量， 预计将持续扩大公司的市场占有率。 

盈利预测与估值：首次覆盖，给予“买入”评级。公司随着新增产能释放 与客户导入，业绩将进入快速增长期，我们预测公司 2023-2025 年归母净 利润 1.85/2.52/3.43 亿元，同比分别为 56%/36%/36%。给予公司一年期 （2024 年）目标估值区间 32-36 元，对应 2024 年 PE 为 29-32 倍，相较 于当前股价还有 11%-25%的溢价空间，给予买入评级。 

风险提示：汽车行业销量不及预期风险、客户拓展不及预期风险、原材料价 格上涨风险、限售股份解禁减持风险、技术风险等。