【华泰宏观 | 深度】北溪1号断供威胁如何影响中国？
韭阳真經
无师自通的老司机
2022-07-20 23:07:50
7月11日北溪1号检修、输气暂停；7月21日，北溪一号是否恢复供气的谜底将揭晓。我们以完整的宏观框架分析NS1断供威胁，更广义地，观察欧洲能源危机对全球和中国增长通胀的影响。
1⃣️这个冬天有点冷——北溪困局加剧欧洲经济今冬的“完美风暴”
欧洲通胀上行、增长预期进一步下调。高频指标显示欧洲多国已进入技术性衰退。在“保民用”压力下，欧洲本土能源依赖度较高行业的实际产能或被压缩，如化工、建筑、设备、汽车、电子等。
2⃣️ 能源短缺推升全球通胀、压低增长；大宗商品走势分化
能源价格刚性上升压低实际购买力，供给相对宽松、需求弹性较大的其他商品需求和利润率均可能被“挤出”，如黑色、有色金属，水泥，甚至可选消费品等。
3⃣️ 中国难逃全球“滞胀”溢出效应，但相对成本优势明显
首先，全球能源价格高企、食品价格上升、均将抬高中国的通胀中枢，但由于中国能源供给相对全球、尤其欧洲的压力更小，相对成本优势推动中国出口份额及顺差快速上升、对欧盟亦然。
4⃣️ 中国哪些行业所受损益可能更大
中国竞争力可能相对提升的行业包括以下5 个领域：
1）能源依赖度高的出口产品，中国有较大相对成本优势：如化工、设备、部分金属制品、家电、汽车、电子、医药等。
2）低价“替代效应”下，中国出口欧盟暂时受益，如汽车、化工、医药、电子、设备等。
3）新能源产业链的发展进一步加速。
4）受益于能源价格上涨溢出效应的能源和农产品等。
5）取暖家电出口。
然而，如果全球增长陷入更深的衰退泥沼，中国对全球出口也好、对欧洲出口也罢，其目前的相对优势也可能最终难抵总增长的“逆势”。
此外，相对受损的行业主要为：
1）利润受能源价格挤压、但不能出口的下游内需品；
2）受全球衰退影响较大的大宗品和工业品；
3）若欧洲陷入较深衰退，其进口消费品的替代效应可能最终不抵需求大幅萎缩；
4）对俄出口。
5⃣️ 对欧元汇率及利率，以及人民币汇率的影响
市场风险溢价随之高企、欧元短期继续承压波动。
人民币汇率总体可能“有惊无险”。短期在欧、日汇率贬值带动下，人民币承压。但中长期，全球能源和劳工短缺进一步强化中国的相对成本优势。真实汇率角度，这一现象也可以解释为真实汇率通过较低的通胀完成贬值，而人民币名义汇率的竞争力在此过程中得以保持、甚至强化。诚然，中国国内金融风险如上升可能加大人民币汇率的波动。
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