8月28日晚，疫苗龙头康希诺生物发布2022年半年报，公司上半年实现营业收入6.3亿元，同比降69.45%；归母净利润1223.8万元，同比降98.69%；归母扣非净利润由盈转亏5676.9万元，同比下降106.31%。

2021年，康希诺生物实现营业收入43亿元，净利润19.14亿元。由此看来，新冠疫苗带来的红利正在快速流失殆尽。

对于业绩下滑，公司在中报也做出了解释：因为全球新冠疫苗接种率增长放缓，疫苗需求减少、产品价格调整及存在减值迹象的新冠疫苗相关存货计提跌价所致。

放大到主要财务数据上看，营业收入减少和营业成本的降低幅度同步，而销售费用和管理费用大幅上升（由管理人员、销售人员规模增加所致），研发费用的减少则是由于腺病毒新冠疫苗的上市而减少了较大的临床开支；不难看出，新冠疫苗越来越难卖，同时这个规模的营收亦不足以支撑当前的康希诺盈亏平衡。

（2022H1康希诺主要财务指标 来源：公司中报）

受到业绩公布影响，康希诺A股、H股分别大跌15.08%、13.05%，市值已经分别来到了323亿人民币、132亿港币的关口。

1、矛盾之争：一边是疫苗产能过剩，一边是大把现金

一二级市场对于医疗行业企业投资观点开始自相矛盾，如果公司没做新冠业务，则质疑管理团队市场敏感度；如果公司新冠业务过大，则认为公司一过性收入较大，给更低估值。

这个矛盾，在医疗板块行情回暖之前，几乎是无解的，疫苗行业相信感受最深。

国君研究所数据显示，2022年国内新冠疫苗产能分布：国药的规模在70亿-80亿剂，科兴中维大于20亿剂，康希诺的规模在5亿-7亿剂，智飞龙科马3亿-6亿剂，康泰生物的灭活疫苗约2亿剂。

3月17日的数据显示，全国累计报告的接种新冠疫苗数超过32亿剂次，接种总人数是12亿7347万，完成全程接种12亿3957万，占总人口的87.85%，完成加强免疫接种6亿4468万人。

据以上数据推测，光是国药一家就能满足剩余基础疫苗接种，覆盖加强针也不成问题。

国内饱和不要紧，还有海外市场？

截至2022年6月5日，全球接种一剂新冠疫苗的人数约52亿，已全程接种疫苗的人数约47亿。也就是全球77.5亿人中，一多半已经接种过新冠疫苗。

健康数据分析公司Airfinity预期，2022年会再生产90亿剂，仅辉瑞就计划制造40亿剂。但之后，疫苗需求可能会下降到每年约22亿至44亿剂。

产能过剩的风险显而易见，部分国家已经出现部分采购疫苗过期而被废弃。

新冠疫苗给康希诺带来的效益，实际上不亚于两次再融资。

从公司公布的在研项目情况看，三条新冠管线已投入研发费用的总规模超过12亿，但光2021年公司净利润接近20亿，在收回成本的同时也保留了后续新型二代苗的希望（鼻喷、mRNA），表现并不差。

另外，新冠疫苗的机会也给了机会使康希诺构建商业化团队，目前公司全球商业化团队近400人。

最关键在于公司现金流越发充沛，现金加银行理财从2020年的50亿左右的提升到目前的70亿，相比部分需要砍掉常规管线专注新冠疫苗的Biotech不知舒服了多少倍。

至少，康希诺还有时间、还有钱。

现在的康希诺（H股），比2020年初的多了2个商业化的单品和几十亿现金，却只能匹配当时同样的低市值，耐人寻味。

2、康希诺，不止于新冠疫苗

市场过分放大了新冠疫苗收入下滑对公司的影响，除了新冠疫苗外，康希诺亦有已获批上市的其他管线蓄势待发，流脑疫苗MCV2/MCV4首当其冲（分别在2021年6月、12月获批）。

流行性脑脊髓膜炎一般简称为“流脑”，其症状与流感相似，在早期难以被发现。流脑发病风险最高的时候分别是刚出生后和3-8月龄之间，由于脑膜炎球菌疫苗，目前疫苗的整体接种率在99.7%左右。

脑膜炎球菌疫苗主要有两种，即脑膜炎球菌多糖疫苗（MPSV）和脑膜炎球菌结合疫苗（MCV）。MPSV及MCV产品均包括双价及四价疫苗，而四价脑膜炎球菌疫苗均为MPSV4，无MCV4产品上市。值得注意的是，结合疫苗（MCV）是多糖疫苗（MPSV）的升级替代产品，发达国家中MCV已取代MPSV。

康希诺的MCV4不仅是国内独家和潜在最优产品（短期2-3内无对手），并且填补了部分年龄段的空缺；MCV2相比现有产品安全性更优。

基于MCV疫苗的渗透率&接种替代趋势，机构预测未来5年内，康希诺MCV2/MCV4能够合计达到60亿销售峰值（分别800万、1200万剂的销售）；在最近的交流中，管理层给出的4价流脑结合疫苗（MCV4）销售峰值预期约30亿。

目前，康希诺产品管线还包括脑膜炎、肺炎、百白破、结核病、带状疱疹等12个适应症的17种疫苗产品，其中不乏婴幼儿组分百白破疫苗DTcP、青少年及成人用Tdcp、埃博拉疫苗Ad5-EBOV、重组肺炎疫苗PBPV等全球潜在最佳或者国内创新产品。

无论是腺病毒新冠疫苗、流脑疫苗，之所以康希诺能够抢占先机并且做到“同类最佳”，背后其实都归因于公司较强的研发能力（多糖蛋白结合技术、蛋白结构设计和重组技术、腺病毒载体疫苗技术、制剂技术、生产工艺等）、管理层团队有效的战略方针&执行能力。

3、下行现象背后，还有一颗隐藏的雷

新冠疫苗厂商的风声鹤唳早已不是新鲜事。

8月19日，康泰生物的半年报显示：营收18.28亿元，同比增长73.72%；扣非净利润为8640万，同比减少70.81%。对于增收不增利的原因，康泰生物称，主要原因是计提了新冠疫苗资产减值准备。

海外巨头也难抵抗行业饱和的趋势。BioNTech上半年的业绩材料显示：2022年Q2营收为32亿欧元，同比下降了40%，环比Q1的64亿欧元收入下降了近50%。

值得注意的是，康希诺生物中报显示，公司目前存货价值为11.89亿，如果下半年新冠疫苗销售延续上半年的颓势，可能会出现康泰那样计提资产减值的处理。

雷，可能并不在康希诺这里，更难的是产品未获上市批准的厂商，丽珠集团是其中之一。

2020年7月，丽珠集团启动重组蛋白新冠疫苗“V-01”的研发工作。在国内审批进度方面，2022年5月公司已将“V-01”申报附条件上市的相关资料上报审评部门。

在海外注册方面，菲律宾、印度尼西亚、马来西亚的EUA资料已完成递交，巴基斯坦原液出口注册资料已完成递交；公司正积极与WHO沟通V-01的EUL（紧急使用清单）申请事宜。

有数据显示，丽珠集团在新冠疫苗投入超过5亿。

虽然“V-01”当前尚未获批，但丽珠集团已经加码了产能布局。据半年报信息，为满足“V-01”未来上市后的市场需求，在已有的1条原液生产线&2条制剂生产线基础上，增加完成了制剂三车间（2人份及10人份生产线）的建设。

2022年4月，丽珠集团在符合GMP规范的条件下，已经生产成品约5000万剂“V-01”疫苗，但目前这批产品至今未能上市。公司对市场明确表示，该批次5000万剂疫苗短期不会面临过期影响。

只能说，留给丽珠“V-01”们的时间越来越少了。

结语：港股的康希诺生物，市值距离100亿人民币关口只有一步之遥（公司现金70亿），难道国内研发能力最能打的疫苗企业，价值甚至不及尚未有产品上市的百心安-B？

侮辱性极强。