【中金科技硬件】被动元器件观点：短期为估值修复

被动元器件的低估值板块底部反弹约30%。当前我们观点如下：

1.反弹逻辑是什么？
原厂稼动率已达历史最低，虽需求仍弱，但三季报存货环比下降。说明，主动去库存稳步推进，短期存在估值修复空间。

2.反弹空间有多大？
如果没有进一步需求催化，短期估值或按照23年P/E 25X修复。而进一步反弹动能，取决于终端需求，以及能否从主动去库存迈入被动去库存。

3.当前MLCC基本面怎么样？
1）需求：终端需求等同于半导体。实际情况是短期没有反弹，股票市场预期明年2Q开始修复，产业界仍偏保守。

2）库存：①终端两周左右，为正常偏低水平；②代理商平均仍2个月左右，为正常偏高水平；③原厂国内头部仍2～3月，为偏高水平。

3）产能利用率：日本龙头稼动律从90%调低至80%左右；国内龙头30%～50%不等。整体已处于历史低位。

3）价格：①整体已低于历史平均，较2017年起涨前低20%左右；②仍为倒挂状态，代理商价格低于原厂；③近期部分代理商有涨价动作，与汇率、年底业绩指标、前期价格倒挂严重有关。

4）毛利率：国内龙头Q3毛利率为历史最低，三环集团和风华高科分别为39%和10%，环比降6ppt和12ppt。

5）产能：整体供过于求。国内龙头短期扩产节奏放缓，但中长期扩产规划（资金设备等）不变。未来供求关系取决于，下行周期有多久、以及海外厂商中低端产能的退产节奏。

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薛辉蓉/彭虎/石晓彬/查玉洁