中青旅：22年业绩符合预期、23Q1复苏略超预期
夜长梦山
2023-04-02 19:00:11
【天风商社】中青旅：22年业绩符合预期、23Q1复苏略超预期
■事件概述：22年业绩符合预期。22年营收64.17亿元/-26%、较19年恢复度为46%，归母净利润-3.34亿元、去年为0.21亿元，略好于公告归母净利润预期-3.4亿元，扣非归母净利润为-4.18亿元、去年同期为-1.15亿元，略好于公告扣非归母净利润预期-4.3亿元。22Q4营收16.02亿元/-33%、较19同期恢复度为36%，归母净利润-1.63亿元、去年同期为0.16亿元，扣非归母净利润为-2.34亿元、去年同期为-1.10亿元。
■分业务：1）景区方面，①乌镇22年营收6.29亿元/-64%，净利润-2.64亿元、去年为0.58亿元；22Q4营收2.93亿元/yoy-72%，净利润为-0.81亿元、去年同期为-1.3亿元。乌镇景区22年共接待游客116万人次/-69%，其中22Q4共接待游客31万人次/-39%，西栅及乌村自 22.4.2~5.31闭园，东栅景区自22.4.2~7.2闭园，非闭园期间景区经营亦受到疫情常态化管控冲击。②古北水镇22年营收6.88亿元/-10%，净利润-8722万元、去年同期为0.54万元；22Q4营收5.41亿元/+240%，净利润为-1.65亿元、去年同期为-0.44亿元；古北水镇22全年共接待游客113万人次/-25.7%，其中22Q4接待游客24万人次/-18%，自22.5.13~5.31闭园。③濮院已于3月1日试营业，若爬坡趋势较好有望贡献后续新增长点。2）整合营销服务，中青博联22年营收10.47亿元/-40%。3）酒店业务，山水酒店22年实现营收3.2亿元/-17%。4）旅行社业务，在旅行社业务在营收同比下降的情况下，通过常态化、精细化降本增效举措，较去年同期进一步减亏。5）文旅业务，拓展智慧文旅业务机会、培育全产业链能力。
■#近况更新：23年一季度复苏略超预期。一季度古北水镇游客人次跟19年持平、营收较19年有增长（春节恢复度-人次/收入分别是87%/122%）；乌镇游客人次是19年近8成、营收19年持平（春节恢复度-人次/收入分别是56%/76%）
■核心推荐逻辑：1、估值压制因素改善—1）再融资松绑后再融资预期、2）古北表现好于疫情前、乌镇春节表现一般现在逐步有改善、3）濮院开业的增量、4）轻资产发展的增量，乐观预期若24年修复到5.5-6亿业绩、看120-150亿目标市值。注：若估值压制因素能成为显著的正向催化、乐观看估值有望上修到25倍。
■盈利预测与投资建议：公司非经营性资产高安全边际足，期待线下客流恢复及濮院开业带来新增量。预计23-25 年实现归母净利润3.5/5.5/6.4亿元，当前股价对应23-25年PE为31/20/17X，维持"买入”评级。
【天风商社】同道猎聘：22年业绩符合预期，23Q1稳定复苏
■事件概述：22年实现营收26.4亿/-0.5%，经调整归母净利1.89亿/-31.5%，主要受Q4世界杯一次性营销投放影响，加回后的经调整归母净利约3.6亿元，同比增长超30%。22Q4营收6.25亿/-19%、YOY环比下降13pct，经调整经营利1.5亿/+129.5%，归母净利润-1.59亿、21Q4/22Q3为0.37/1.44亿元。
■收入端：1）B端：22年实现营收23.46亿元/+1.6%，主要系企业客户数目达7.1万名/-2.6%，ARPU达3.32万元/+4.3%（21企业客户数+32%/ARPU+1.6%），疫情影响下客户数增长放缓转而通过客单拉动；截至22年底，验证企业用户数达113万人，同比增长12.6%；2）C端：22年实现营收2.9亿元/-15%，主要由于中高端人才的支付意愿降低；截至22年底，注册个人用户数83.5百万人，同比增13%。3）H端：截至22年底验证猎头数量21万人/+7.3%，猎头触达注册个人用户的次数达11.46亿人/+5.6%。
■利润端：22年经调整经营利润率20%/-6pct、22Q4经调整经营利润率24%/+15.5pct；22年毛利率77.6%/-0.4pct，经调整期间费用率73%/+5pct，其中经调整销售费用率47.4%，同比+3pct，主要系Q4世界杯期间一次性的大规模营销投放。
■而且，#公司披露上市以来的首次回购计划，拟在未来12个月内回购不超过3亿港币，按当前市值计算占公司总股本近6%。
■近况更新：1）从学生端来看，23年春节以来至3月27日，猎聘平台大学生新注用户同比增长超70%，其中985、211院校新注学生用户同比增长超65%；猎聘平台学生用户日活同比增长在65%左右，其中985、211院校学生日活同比增长近90%。2）#从预收款角度：一季度现金收款有望与去年同期打平（BOSS直聘这一数字为yoy25%）
■核心推荐逻辑：低估值+周期反转+有序成长+减持扰动改善，1）动态PE不到15倍、更低估值；2）中高端招聘强顺周期、23年经济复苏就业预期改善；3）低频招聘各细分市场易守难攻、公司在其细分市场具备先发和生态优势；4）近期回调阶段经纬等早期股东的减持需求已基本释放，接下来伴随复苏股价具备上行催化，主要看3-4月招聘旺季表现、建议提前关注布局。中性预期24年业绩3.8亿、目标市值CNY90亿。
■我们认为公司在中高端招聘优势明确，并逐步实现自身调整改善：1）中高端招聘活跃度低、天花板不高，但公司通过BHC模式引入猎头、合作面试快入职快等进行改善；2）中高端招聘在销售等方面服务更重成本更高，公司通过销售人员新续分离等提升考核要求压减销售开支；3）中高端招聘周期性强、估值波动相对大，因此建议周期反转向上阶段加大关注，22年板块遭遇周期下行的双杀，23年若周期上行并随景气度改善增强高成长确信度，有望迎来业绩和估值双升。
■盈利预测与投资建议：公司先发卡位领先的高端在线招聘平台，拥有高粘性的客户群体和高效的BHC 商业模式，未来公司将在坚持“一纵一横”战略的基础上，重点向“平台+SaaS+服务”模式发展，实现三者相互赋能。我们预计公司23-25年经调整归母净利为3/3.8/4.8亿元，当前股价对应 23-25年 PE分别为16/12/10X，维持“买入”评级。
【天风商社】同道猎聘：22年业绩符合预期，23Q1稳定复苏
■事件概述：22年实现营收26.4亿/-0.5%，经调整归母净利1.89亿/-31.5%，主要受Q4世界杯一次性营销投放影响，加回后的经调整归母净利约3.6亿元，同比增长超30%。22Q4营收6.25亿/-19%、YOY环比下降13pct，经调整经营利1.5亿/+129.5%，归母净利润-1.59亿、21Q4/22Q3为0.37/1.44亿元。
■收入端：1）B端：22年实现营收23.46亿元/+1.6%，主要系企业客户数目达7.1万名/-2.6%，ARPU达3.32万元/+4.3%（21企业客户数+32%/ARPU+1.6%），疫情影响下客户数增长放缓转而通过客单拉动；截至22年底，验证企业用户数达113万人，同比增长12.6%；2）C端：22年实现营收2.9亿元/-15%，主要由于中高端人才的支付意愿降低；截至22年底，注册个人用户数83.5百万人，同比增13%。3）H端：截至22年底验证猎头数量21万人/+7.3%，猎头触达注册个人用户的次数达11.46亿人/+5.6%。
■利润端：22年经调整经营利润率20%/-6pct、22Q4经调整经营利润率24%/+15.5pct；22年毛利率77.6%/-0.4pct，经调整期间费用率73%/+5pct，其中经调整销售费用率47.4%，同比+3pct，主要系Q4世界杯期间一次性的大规模营销投放。
■而且，#公司披露上市以来的首次回购计划，拟在未来12个月内回购不超过3亿港币，按当前市值计算占公司总股本近6%。
■近况更新：1）从学生端来看，23年春节以来至3月27日，猎聘平台大学生新注用户同比增长超70%，其中985、211院校新注学生用户同比增长超65%；猎聘平台学生用户日活同比增长在65%左右，其中985、211院校学生日活同比增长近90%。2）#从预收款角度：一季度现金收款有望与去年同期打平（BOSS直聘这一数字为yoy25%）
■核心推荐逻辑：低估值+周期反转+有序成长+减持扰动改善，1）动态PE不到15倍、更低估值；2）中高端招聘强顺周期、23年经济复苏就业预期改善；3）低频招聘各细分市场易守难攻、公司在其细分市场具备先发和生态优势；4）近期回调阶段经纬等早期股东的减持需求已基本释放，接下来伴随复苏股价具备上行催化，主要看3-4月招聘旺季表现、建议提前关注布局。中性预期24年业绩3.8亿、目标市值CNY90亿。
■我们认为公司在中高端招聘优势明确，并逐步实现自身调整改善：1）中高端招聘活跃度低、天花板不高，但公司通过BHC模式引入猎头、合作面试快入职快等进行改善；2）中高端招聘在销售等方面服务更重成本更高，公司通过销售人员新续分离等提升考核要求压减销售开支；3）中高端招聘周期性强、估值波动相对大，因此建议周期反转向上阶段加大关注，22年板块遭遇周期下行的双杀，23年若周期上行并随景气度改善增强高成长确信度，有望迎来业绩和估值双升。
■盈利预测与投资建议：公司先发卡位领先的高端在线招聘平台，拥有高粘性的客户群体和高效的BHC 商业模式，未来公司将在坚持“一纵一横”战略的基础上，重点向“平台+SaaS+服务”模式发展，实现三者相互赋能。我们预计公司23-25年经调整归母净利为3/3.8/4.8亿元，当前股价对应 23-25年 PE分别为16/12/10X，维持“买入”评级。
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