(兴业证券)








（一）价格比时间重要，方向比点位重要



近期市场延续回调，风险偏好仍较为低迷。但另一方面，我们也看到一些积极信号在出现，部分资金已在积极布局、寻找突围方向。

因此我们认为，站在当下，价格比时间重要，方向比点位重要。与其去纠结市场底在哪，更重要的是找到市场修复中，更具弹性和性价比的方向。

（二）五个维度寻找突围方向

1.维度一：超跌方向的修复

从历次市场底前后的行业表现来看，历次市场前60天内与历次市场底后60天内的行业涨幅排名呈现较强的负相关性，指向“超跌”的方向在市场底后往往具备更佳的修复弹性。
更进一步的，我们依据市场投资习惯，将全市场划分为118个细分行业，从这一维度来看，我们筛选出前60个交易日跌幅居前的30个细分行业，主要包括：1）TMT：射频元件、操作系统、光纤光缆、办公软件等；2）制造：卫星通信、军工电子、乘用车、硅料硅片等；3）消费：啤酒、种植业、医疗服务等；4）周期及金融地产：保险、地产：装修建材等。


2.维度二：拥挤度已降至低位

拥挤度视角来看，当前TMT整体及部分消费、制造方向交易拥挤度已处于历史低位，后续在市场修复阶段预计具备更高的弹性。具体来看，当前拥挤度处于较低水位的行业主要有：1）TMT中的多数行业；2）制造：乘用车、商用车、汽车零部件、军工电子、卫星通信等；3）消费：医疗服务、医疗器械、创新药等；4）少数周期、金融地产方向。

同时，拥挤度已自低位回升、但尚未到较高区间的行业也值得关注，主要包括：1）TMT：半导体制造、半导体分立器件、半导体设备等；2）消费：纺织服饰、白酒、一般零售等；3）制造：硅料硅片、工程机械等。


3.维度三：高景气或困境反转

根据我们独家构建的“118中观景气框架”，虽然自去年11月以来全市场景气持续回落，但仍有部分行业景气度维持中等偏高或较高水平且边际改善，主要包括1）TMT：半导体、游戏、消费电子等；2）消费：跨境电商、航空运输、一般零售、影视院线等；3）制造：卫星通信、工业机器人、光伏辅材等；4）周期：石油石化、航运、快递、工业金属等。

与此同时，对于部分景气已接近触底、存在较强困境反转预期的方向，也可逐步增强关注，主要集中在1）制造：锂电池、锂矿、光伏、储能、军工电子等；2）消费：啤酒、白酒、化妆品、文娱轻工等。
4.维度四：24年预期增速好于23年且近期盈利预期上修

随着23年年报业绩预告披露逐步落地，市场将转而更加重视24年业绩预期，根据我们对2024年各行业一致预期增速的梳理，能够维持较高增速且好于23年的方向主要包括：1）TMT：半导体、存储器、面板、光模块、虚拟现实等；2）制造：锂电池、航空发动机、军工电子、汽车零部件等；3）消费：航空运输、影视院线、跨境电商、猪产业、旅游景区等；4）周期金融：地产、钢铁、水泥、玻璃等。



此外，我们统计各行业在过去一个月中2024年盈利上修幅度，以刻画近期景气预期变化，其中盈利预期上修较多的行业主要包括：（1）TMT：光学元件、出版、数字媒体、存储器、消费电子等；（2）制造：商用车、乘用车、光伏逆变器、智能电网等；（3）消费：纺织制造、种植业、白色家电等：（4）周期：橡胶、工业金属、火电等。


5.维度五：处于估值底部的方向

市场低位修复阶段，估值处于历史低位的方向有望具备更高的估值修复弹性。

具体来看，当前市盈率、市净率均处于2016年以来10%分位以下的行业有：TMT（消费电子、半导体设备、计算机设备、光纤光缆等）、消费（文娱轻工、厨卫电器、医疗服务、调味品、创新药等）、制造（硅料硅片、锂电池、储能等）、周期（快递、装修建材、工业金属）。


结合超跌、拥挤度低、高景气或困境反转、24年预期增速好于23年且近期盈利预期上修，及估值处于底部这五大维度，我们认为未来一段时间，可重点关注的方向包括TMT（游戏、消费电子、半导体等）、制造（光伏、锂电池、军工等）和消费（啤酒、航空运输、影视院线等）。

（三）一季度中后期，建议逐步聚焦进阶核心资产

随着一季度中后期景气的线索逐渐明朗，更多结构性的亮点出现并逐步成为共识，届时市场有望从当前的“哑铃型”转向“再平衡”，市场风格也将聚焦进阶核心资产。

1.什么是进阶核心资产？

进阶核心资产：不躺平、不甘平庸，代表中国最具竞争力的新动能龙头。经济高质量发展中已经诞生了一批不躺平、不甘平庸，已经具备核心竞争力、甚至在海外闯出天地的新动能龙头——进阶核心资产。

2.如何寻找进阶核心资产？

一是顺势而为，聚焦政策支持的产业方向。



二是考虑到地产投资增速仍有压力，寻找与地产“脱钩”但需求有弹性的方向。如TMT（半导体、IT服务、通信设备、软件开发等）、高端制造（军工电子、电池等）、服务消费（航空机场、旅游景区、酒店餐饮等）、医药（医疗服务、生物制品等）。
三是寻找已具备全球竞争力的龙头企业。

3.行业视角下，如何配置进阶核心资产？

遵循如下思路，根据定量条件梳理出一批更容易诞生“进阶核心资产”的行业板块：

1）行业2024年业绩增速优于23年（较21年两年复合）、24年业绩增速为正、最近一个季度对2024年的预期有所上修；2）行业与【消费+科技创新+高端制造+医药】等经济结构新亮点相关，且营收增速和【地产投资累计同比】的相关性小于0.4。

与此同时，结合对产业趋势的分析，我们筛选出科技（半导体、消费电子、IT服务、软件开发、元件、广告）、高端制造（地面兵装、军工电子）、医药生物（医疗器械、生物制品、医疗服务）、消费（旅游景区、航空机场、影视院线）。