中海能源策略姚晨曦调研纪要
Q&A

Q:能源策略基金每个细分行业会有比例限制吗?

A:中海能源策略是个赛道基金，它定位在碳中和领域，配置相比新能源领域范围更宽泛一些，比如传统行业的低碳改造、环保、循环经济，碳封存、碳捕捉等。这两年出业绩主要集中在几个新能源板块，配置也主要在这方面，每一个具体细分领域会有限制，比如说光伏，风电、新能源车，单一行业占比基本不超30%。

Q:行业轮动的节奏是怎样的?

A:轮动相对较快。因为这两年成长型的行业涨的很快，某一个细分领域业绩兑现快，当估值过高会把配置比例降下来，配置估值合理性价比高行业。这种动态调整都是结合行业景气度和估值来判断的。例如新能源车，从一开始配的隔膜到电解液到正极材料，再到磷酸铁锂，都是根据行业变化做调整。

Q:前十大变动很大原因?
A:因为整体持仓集中度很低，持仓靠前的基本都在4、5个点，所以一日有变化看起来比较明显。

Q:现在主要跟踪的子版块有哪些?

A:光伏、风电和新能源车。内部侧重点会有偏差，光伏行业现阶段的配置更偏重在设备领域，因为去年到今年产能受上游的约束较大，尤其今年硅料短缺决定了组件的出货量小，导致价格上涨，明年硅料的产能可能会有翻倍式的增加，下游的材料危机解除后大部分厂商都会扩产，同时也会引入新的生产技术，所以相对来说更看好设备这一条线，配置偏重光伏设备。风电配置从去年到今年一直是偏重海风，新能源车未来一年除了配置电池厂商以外，会考虑配置跟电池快充相关的领域，例如负极、热管理、高压连接器。

O:研究领域切换是如何进行学习的?

A:新领域关注基本源于卖方推荐、研究员推荐和自己自上而下观察，都是先发现行业成长空间大，再进行具体深入研究。

Q:选股方面最看重竞争壁垒还是估值或者成长性?

A:成长行业里比较看重公司核心竞争性和技术壁垒，对静态估值容忍度相对高。

Q:竞争壁垒是指龙头吗，但在进行二三线公司配置时如何权衡?

A:是的。在整个技术变化过程中，能抓住这种变化并且有机会去做弯道超车的公司也会去做配詈。配置偏重龙头，然后香加二三线的黑马。如果行业稳定就集中在龙头，如果处于技术迭代过程中，可能会更看重在技术更新上投入更多的公司。老的龙头公司会因为既有的产能，在技术更新上有约束，从行业层面来看，会少配置些龙头，多配置些二三线厂商。从市场环境来看，如果环境比较好，更侧重投偏小一点的公司，如果环境一般，会侧重龙头公司。

Q:目前的环境是龙头多还是二三线多?
A:目前龙头多，偏防御。展望明年市场环境，可能会进行调整。

O:为什么二季度报公布的前十大持仓黑马会多一些?
A:前十大主要是设备厂商，相对市值没那么高，但都是细分领域的龙头。

O:是否除了竞争力和行业辟垒，会更关注成长性?
A:是。对大资金来说，赚行业增长的钱性价比较高，在行业平稳或者往下走的时候，要想抓住市场份额增加、逆势增长的公司难度比较大，而且可选择配置的最也受限.
成长风格投资更偏重于选择处于变革中的行业，在不确定性中去寻找收益的可能性，来实现更高的收益，以弥补这些不确定性的风险溢价，而价值投资确定性较强，在一个更合适的价格上面去买企业未来的现金流，自己更偏重干成长投资。

Q:是否会在选择时会淡化企业估值的影响?

A:要分阶段，看静态PE会少一些。行业成长初期公司没有利润，所以看 PE 无意义，要去评估行业未来的成长空间，以及公司在这个行业的竞争力和未来能够得到的份额。后期到了兑换业绩时候，会结合成长性看 PEG 等指标。

Q:选股的期望回报率?
A:会以一年期的时间去做横向比较的配置，一年年化30-50%空间。

Q:核心池跟踪多少只股票?
A:每只基金在200只左右，会去看是否符合行业发展趋势，自上而下的权重多。

Q:是否会有止损动作?

A:今年四月份行业景气度没变化，但因为海外美联储的加息对估值造成压力，最直接的影响就是高成长板块。其实从去年九月份开始市场就开始调整了。但拉长看，整个全球经济是“滞胀”格局，美联储的加息可能会以一个很快的节奏结束。因为一方面通过紧缩的货币政策没有办法真正缓解因能源结构调整供给带来的“胀”，只能通过压缩需求阶段性的缓解通胀压力，一日需求下来了，政策很快就会发生转变。所以我们判断今年上半年可能压力最大，但下半年压力会有所缓解。年初发生两个事件扰动，一个是俄乌战争，它导致通胀预期往上提，美债收益率一直在拉升。另一个是国内疫情对整个供应链的影响，对市场情绪影响也比较大。这一时期底仓没变，但换了20个点的煤炭和化工做对冲，到了五月份疫惜结束又换回了新能源板块。

Q:为什么会换到煤炭上做对冲呢?

A:核心是因为大宗商品的价格上涨，它的股价属性是可以去对冲成长板块的波动。

Q:进行仓位调整是否是用绝对收益思维?
A:核心是想控制回撤和波动，从开始做投资到现在，遇到的问题会有生市的时候表现突出，熊市的时候回撤比较大，想加强在市场不好的情况下控制回撤的力度，希
望给投资者更好的投资体验。

Q:公司这只基金的考核?
A:大权重是全市场的排名，小部分权重是相对新能源板块指数基金的收益。

Q:跟踪 200 多只股票会有卖方支持吗? A:会有卖方和自己研究员的支持。

Q:会围绕一只股票低买高卖吗?
A:当它在行业里面位置发生变化会做一些调整。

Q:18年1季度和20年1季度全市场排名不好的原因?
A:15年开始管理基金遇到股灾，16年年初熔断，17年投新能源表现比较好。18年年初还行，配置仓位较高，后遇中美贸易战仓位未能及时调整，后来全年都没有比较好的投资机会，所以回撤比较大。

O:整体持合配置偏冷门原因?
A:比较倾向左侧配署，在热门时期会话当调仓到估值较低的企业。例如去年较早配置风电，去年7.8月份的时候光伏新能源车有很大的涨幅，一个是因为行业景气度往上，另一个是因为中报业绩都很好。我们做了减合后把一部分配置到了上游的资源品。

O：配置风电是自上而下吗?

A:是的。风电的估值比较便宜，新能源因为上游资源供给有限，东部富裕省份能源供给压力大，对海风发展动力足，做项目规划和招标的热情高，去年虽然是补贴最后一年但后期潜力依然很大。

Q:风电一般配置什么?

A:塔筒和海缆。

Q:每个行业配置股票只数?

A:单一行业可能会配置十几只股票。

O:消费、医疗器械、房地产后续还会在能源策略中配置吗?

A:应该不会，还是在碳中和领域下找标的。

Q:减仓和加仓新能源车算参与市场博弈吗?

A:对今年新能源车行业的景气度持谨慎态度，一方面是觉得整个成本的上升会推动车的价格不断上涨，这对下游消费需求是会有影响的。同时目前新能源车的渗透率到达20%，如果想要提高渗透率，新能源车售价就得调低。但是面对成本上升压力很难做到降价，所以今年一些中低端电动车因为无利润空间停售。另一方面用车环境因为充电压力恶化，充电不便利性会抑制消费者需求。前期需求大是因为各种各样的政策推动，例如限行和牌照。后期政策平稳但用车不便利需求自然下降。因此对销量预期比市场要谨慎，对新能源车配置比较少。但疫情之后，政策刺激力度变大，考虑重新配置新能源车板块。不算参与市场博弈，除了光伏和风电景气度一直很好以外，这轮反弹，政策刺激力度最大的是汽车，判断的逻辑发生变化后会及时纠偏。

Q:汽车零部件壁垒低?

A:认证壁垒高，但大部分细分领域工艺成熟，只是现阶段正好处于细分领域的爆发过程，投资时更偏重电池热管理板块。

Q:几个板块占比?
A:中报有公布，大致为光伏40%，新能源车35%，风电15%。

Q:新能源车板块锂矿配置较少原因?

A:今年上游参与较少，价格处于比较高的位置，股价反映充分，再往上涨难度较大，机会不是特别大。去年8、9月份配置较多。有合适的下游机会也会参与。

Q:下半年风险怎么看?

A:四季度有调整风险，今年是估值切换行情，上升空间小。因这一波反弹威力大、持仓集中度高、获利盘很大等原因年底可能有调整压力，但不会像今年年初这样大幅调整，一些获利盘的了结会对市场造成影响。

Q:消费行业机会怎么看?

A:消费基金之前是全市场配置，19 年回到消费行业，贯穿成长投资框架，白酒行业配置少，因为它属于行业没有增长，只是内部格局变化的情况。会挖掘一些新兴消费领域，包括复合调味料、奶酪、工业大麻、医美、化妆品等行业增速比较快的领域。20 年有消费透支现象，渠道库存多，导致 2021 年消费行业表现不佳。因此去年消费配置仓位下压，配置了先进制造做对冲。今年本来比较看好消费行业，因渠道去库存清理已基本完成，下半年价格上涨，年初配置了受益涨价的可选消费和出行产业链。但是年初疫情突发把仓位全都调到了养殖等必选消费和建材家具等稳增长房地产产业链。五月份疫情稳定后，消费行业依然悲观，疫情对于收入冲击大，消费行业复苏缓慢。政策力度大的汽车会稍加配置，参考海外消费复苏情况，高端消费会适当配置，因为高收入人群受疫情冲击小且报复性消费心理明显。收入下降导致消费降级，中下游的消费会找一些平替机会，再去挖掘一些新兴消费领域。

Q:TMT行业机会怎么看?

A:消费电子领域景气度较差，手机创新下降、换机频率下降，整个产业链下行。汽车智能化和电子化有一些机会，包括机器人领域。