【中信建投策略】“正常化浪潮”下，市场进入震荡期

2022年即将过去，这是全球结束“疫情时代”，走向“后疫情时代”过渡的一年。我们经历了一系列应对疫情的临时性政策难以为继，不得不取消并回归“正常化”的事件。无论是年初的美联储货币政策“正常化”，缩表骤然加速，随后大幅加息，还是年末的国内防疫政策调整，进入“常态化疫情防控”阶段，“正常化浪潮”往往会引发金融市场的动荡。今日日本央行政策调整，引发市场对其退出YCC政策的担忧，或将加剧当前A股市场的震荡走势。

日本央行今日宣布将收益率目标从±0.25%上调至±0.5%左右，但同时将1-3月日本国债购买规模提高至9万亿日元/月，政策调整明显早于市场预期（我们原本预期调整将在黑田东彦行长任期三个月结束后发生）。受此影响，全球跨市场资产同时出现波动，日元大涨，美日国债收益率跳升，日经指数、恒生科技、沪深300大跌。我们认为其重要影响在于：
1）美联储货币政策正常化之后，日本国债收益率成为全球债券收益率维持低位的最后一个锚，如果日本央行退出收益率曲线控制操作（YCC），可能引发全球债券收益率出现一波上涨。
2）套息交易（carry trade）变化将造成全球跨市场资产波动。由于日本央行YCC对日本国债定价的扭曲，基于低息日元套息交易在全球十分流行。然而日本央行的政策调整可能动摇市场对其长期宽松的信心，引发套息交易变化并造成全球跨市场资产波动。
3）日本投资者作为国外金融市场最大的持有群体之一，其本国利率水平的抬升将增加其资金回流的动力，也意味着大量资金从其他国家流出。
4）贴现率提升和日元升值可能对日本经济产生负面冲击。

对于A股来说，我们认为其短期影响类似与今年9月下旬英国养老金“崩盘恐慌”的影响，加剧了市场的震荡和调整。从中长期来看，日本央行的政策如果确定出现调整（今天发布会上黑田东彦表示，现在讨论退出宽松政策为时过早，并称今天日本央行的决定不是加息，也不意味着退出收益率曲线控制），可能引发一系列连锁反应（详见前文4点），未来仍需密切关注。

总的来说，在当前政策“正常化浪潮”下，市场已经进入震荡期，国内外的投资者可能都要经历“阵痛”。在上周日的策略周报《震荡消化，等待基本面修复》中，我们明确指出，“政策利好对于预期提振效果达到阶段高峰，后续仍待实质性相关产业政策出台，真空期市场缺乏动能。”“基本面修复尚需耐心等待，市场需要震荡消化。”展望后市，我们认为战略上应继续保持乐观，战术上可以短暂回避，等待内外冲击充分消化。配置思路上看好当前更具性价比的科技成长方向。
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中信建投策略陈果团队·大势研判·夏凡捷
2022.12.20