公司主要产品为重组胶原蛋白产品和抗HPV生物蛋白产品，分别基于公司自主研发的重组Ⅲ型胶原蛋白及酸酐化牛β-乳球蛋白。公司重组胶原蛋白产品贡献公司主要营收增长，其中，重组胶原蛋白医疗器械营收占比高、增速快，明星产品重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维是国内唯一获药监局批准的可注射重组人源化胶原蛋白产品；功能性护肤品营收规模略有波动，整体占比较小且持续下降，但市场前景广阔。公司抗HPV生物蛋白医疗器械营收规模同样存在一定波动，但公司产品相较竞品具备差异化优势，经营整体稳定，产能利用率和产销率均维持在高位，产能瓶颈突破后有望持续贡献增长。

　　核心观点：

　　重组胶原蛋白前景广阔、渗透率不断提升，公司“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”稀缺性强。公司的重组胶原蛋白产品主要包括功能敷料、功能性护肤品、植入剂等产品类型，核心成分为重组Ⅲ型胶原蛋白。重组胶原蛋白应用场景广泛，功效性护肤品和医用敷料为市场增长主要驱动力，占比合计达87%，随着产品价格的下降，肌肤焕活应用具备极大潜力。预计2022年全国重组胶原蛋白市场规模将达到185亿元，其中，医用敷料渗透率2021年提升至19%，功能性护肤品渗透率已提升至15%。公司的“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”属于第三类医疗器械，是我国首个也是唯一获药监局批准的可注射重组人源化胶原蛋白产品，稀缺性强，是销往医疗美容机构最主要的产品。

　　抗HPV生物蛋白需求稳定、差异化优势突出，公司产品经营稳定、份额居前。公司的抗HPV生物蛋白产品包括抗HPV生物蛋白敷料和隐形膜，核心成分为自主研发的酸酐化牛β-乳球蛋白。阻断高危HPV感染对预防宫颈癌有重要意义，99%以上的宫颈癌与HPV感染有关，我国每年超10万宫颈癌新发病例，抗HPV生物蛋白产品为防治HPV感染的主流手段之一。抗HPV生物蛋白市场上主要竞品包括重组人干扰素α2b系列产品和保妇康栓，相较竞品，公司产品市场份额受到适应症单一的影响而有所下降，但在作用机理、稳定性、临床适应症等方面均具备差异化优势，同时近年来产能利用率和产销率维持高位，产能瓶颈突破后有望持续贡献增长，单产品市场空间可达15亿元。

　　明星产品抢占稀缺市场，研发+生产双重优势助力公司可持续发展。公司明星产品“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”核心成分重组胶原蛋白处于概念导入期，公司产品在细分领域具备较强稀缺性，有望在享受现阶段行业高增长的同时，在应用爆发期凭借先发优势快速占领市场，形成规模效应。公司以研发为核心驱动力，在重组胶原蛋白领域和抗病毒领域均形成一定的技术优势，在研项目储备丰富，募投项目持续加码重组人源化胶原蛋白新材料及注射剂产品研发；此外，公司具备全产业链优势，核心原材料产能利用率处于高位，积极扩产突破产能瓶颈，进一步扩大业务规模。

　　盈利预测、估值分析和投资建议：相较可比公司，公司营收和归母净利润成长性突出，盈利能力和控费能力较强，整体运营稳健。估值方面，公司发行价49元/股，公司PE（TTM）为24.11x，可比公司PE（TTM）平均值达52.31x（巨子生物44.82x/凯因科技59.95x/百普赛斯35.52x/诺唯赞105.68x/华熙生物44.68x/贝泰妮36.40x/上海家化39.12x），存在一定的折价。

　　风险提示：广谱抗冠状病毒新药研发项目不及预期甚至研发失败风险；重组人源化胶原蛋白新材料研发项目不及预期甚至研发失败风险；在研项目市场开拓不及预期风险；在研产品“集采”政策相关风险；重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维产品相关风险；医疗美容行业相关风险；产品出现严重不良反应事件的风险等。