公司拥有锡矿采选+冶炼+深加工全产业链布局，锡产销量连续16年位居全球第一。①资源：公司各类金属储量丰富，其中锡资源储量67万吨，分别占全国与全球的62%、15%，均位居第一。②冶炼：公司冶炼产能8万吨，2021年精锡产量8.22万吨，位居全球第一，国内市场占有率为49.31%，全球市场占有率为23.91%。③深加工：公司拥有锡材年产能4.1万吨，锡化工年产能2.4万吨，且高端产品占比预计将进一步提升，公司采选+冶炼+深加工全产业链布局优势将进一步巩固。

行业供给：锡资源储采比低，且禀赋下降、资本开支不足，未来供给增量有限，预计2021-25年CAGR为2.9%。1）锡资源储采比较低。基本金属中，铜镍铅锌的储采比均在20年以上，锡目前仅有16年，是基本金属中最低的。2）未来锡供给难有增量：①锡矿资源品位低，现存项目面临枯竭困境。全球锡矿资源的赋存特点为小型矿床多且分散。现存锡矿项目经过若干年开采之后，资源禀赋快速下降，面临资源枯竭的问题，产出难有增量。②新增资本开支不足。全球范围对锡资源的勘探投入就较小，且实际成果也很有限。且2021-25年新建锡矿项目仅有10个，合计规划产能仅3.7万吨，未来数年供给紧张格局难以改善。

行业需求：新能源领域需求亮眼，其余保持稳定增长，预计2021-25年锡需求总量增长至44.8万吨，CAGR为3.5%。下游需求保持稳定增长，其中新能源领域由于汽车电子用量高增与光伏新增装机量快速增加，对锡需求量保持高速增长，预计汽车电子与光伏用锡2021-25年CAGR分别为36.8%、20.2%。

未来看点：持续增储并提升锡产品附加值，夯实锡全产业链布局优势，同时筹划布局铟深加工业务构建第二利润增长点。①锡：增储+深化产业链布局。公司持续增储且不排除集团或注入新矿山，并且公司持续加强深加工布局，未来锡材+锡化工规模及盈利能力均有望快速提升。②铟：看好铟价上行，加快布局。HJT光伏电池带动铟需求快速增长，供需趋紧下看好铟价上行。公司现有原生铟产能60吨，未来将加快铟业务规划，着力发展再生铟业务和铟深加工业务。

盈利预测：锡价高位，公司锡产出稳定，预计2022-24年可实现归母净利润45/51/58亿元，PE为6.0/5.3/4.6倍，给予公司"增持”评级。

风险提示：锡金属供给超预期、下游需求不及预期以及政策风险。