三、公司下游需求分析

  （下图为招股说明书，上图为20年年报）

   公司第一大客户为星宇股份、车灯用PCB（LED灯相对于卤素灯必须增加PCB板），2020年末营收占比超25%；第二至第五大客户为东风科技（东风汽车集团下属上市公司）、东科克诺尔（东风集团与克诺尔集团合资公司）、伟时电子等，产品主要运用于各类汽车电子等，近年营收合计占比超40%，前三大客户营收占比超过50%

（星宇股份纪要20210222纪要）

我们先来看第一大客户星宇股份的计划（见上图纪要），受益于车灯越用越狠，一般LED灯已经顶不住马路流盲的需求了，得搞矩阵大灯、列阵大灯啥的，反正不闪瞎你爷就不开车了。

参考2020年70亿的营收，未来1、2年依然是有一个激进翻倍扩产的目标。

  第二大客户东风科技为东风集团下面专门做汽车电子这一块的，我觉得不必说太多，TTM60倍已经说明了市场对其成长程度预期及业务增长状态，目前中报营收增长24%多、利润翻倍，是整个东风集团里面增长最高的一个细分：

   综上，我们可以看到，下游大客户都是非常激进的在扩张进取，这得益于新能源汽车大幅增长背景下汽车电子的大幅增长，事实上，就算没有新能源汽车，传统燃油车的各种自动化配置也是越加越多，人类行驶工具的电子化程度越来越高已是不可避免。

四、公司产能增速及同行业公司对比分析

随着车用PCB的迅速放量及下游客户的新增需求，2018 年、2019 年和 2020 年上半年协和电子产能利用率均超过了 100%，其中2020年产能利用率超过120%。

  公司不断通过技术改造优化生产工艺、延长开工时间、外协等方式来提高产量，拥有FPC板量产技术，并为各种高端车宝马、奥迪、路虎等供货FPC板（见上文）：

截止三季度期末，公司募投项目实际已经投入资金 2.5亿元（募投约6.7亿），新增设备部分已经转固投入使用，公司产能在初步提升，更好地满足了客户需求。2021 年上半年，公司实现收入 36,236.46 万元，同比增长 32.61%，其中主营业务收入 35,495.01 万元，同比增长 31.18%，毛利率及净利率为同行业第一。公司围绕汽车和高频通讯领域不断加大市场开拓和产品研发，市场规模得到了进一步的提升。

  这种重资产的生产性公司，主要生产是靠工厂和设备为基础，我们可以对比下，在2020年报里面，固定资产约2.7亿（少数募资项目已经启动转固），同时公司于2019年底开始募资5个亿、一共投资6.7亿做PCB板的扩产，通过咨询公司并观看宣传片，得知公司2020年募投之前的产能为45万平方米，募投扩产项目计划为100万平方米，即扩产项目的产能是20年产能的2倍以上：

        保守起见，考虑2022年所有募投项目将完工转固，产能对应需求的大幅增长能够及时供应，营收增长200%以上，同时因为营收大幅增长、净利润不会安全按照营收线性去倒推，会有一个显著的增长，我们保守按17年-19年平均净利润率计算即为2022年年底之前达到年化15亿营收、3亿净利润，对应目前目前市盈率不足10倍。目前到2021年三季报，部分募投的产能已经开始逐步释放，一共约2.5亿在建工程转固、在建工程大幅增长，产能尚在有序释放。

  附行业表格对比一份：