【华创轻纺】中顺洁柔：发布股权激励计划齐心聚力，浆价下行盈利有望恢复！

[玫瑰]发布2022年股权激励计划：拟授予694人4043万股，占公司总股本3.08%，其中拟授予686人股票期权1716.5万份，占总股本1.31%，行权价格为9.48元/股；拟授予694人限制性股票2326.5万股，占总股本1.77%，授予价格为6.32元/股（包含董事长、副总裁、财务总监等7名高管，拟授予560万股，占总股本0.43%）。
考核看，公司层面为23/24/25年营业收入分别不低于100/110/121亿元，24-25年yoy+10%。成本看，本次计划激励总成本为1.90亿元，其中23/24/25/26年分别影响业绩9957/6079/2513/464万元。

[玫瑰]浆价下行确定性强，看好23年盈利恢复。
12月13日巴西Suzano阔叶浆外盘报价环比下滑，或开启浆价下行通道（上周针叶浆/阔叶浆内盘已环比下滑，本周纸浆期货下跌幅度加大）。中期看，Arauco156wt/UPM210wt陆续投产，23年纸浆供大于求概率高，浆价下行确定性强。
公司核心主营为生活用纸，吨浆耗较高，盈利弹性大。22年在浆价高位运行下Q1-3毛利率同比下滑5.4pcts，公司提价&优化产品结构予以应对，落地情况良好，单Q3毛利率仅环比下滑1.5pcts。未来随浆价下行内需恢复盈利有望修复。

[玫瑰]长期看：产品结构持续优化、渠道质量稳步改善
公司生活用纸在电商渠道高速增长下市占率逐年提升，21年升至第三，综合实力突出；当前阶段产品端重点发展高潜力/成本稳定细分品类，如湿巾、厨房用纸等；同时发展高端/高毛利产品，明晰产品矩阵，注重产品颜值。渠道端：收缩业绩不佳KA渠道，重点发展新零售赛道及商销赛道（二者22Q3双位数增长），并在线上增强和消费者互动；长期看经营质量或逐步提升。

[玫瑰]业绩看，23年渠道变革影响或趋缓，浆价下行下盈利有望；估值看，当前PB处历史十年45.4%分位，投资时点佳。据我们测算，若23年浆均价相比Q3下滑150美元/吨，汇率为6.9，期间费用率不变下净利率将提升4.36pcts至8.85%，23年将实现利润7.85亿元（收入按股权激励目标，净利润已扣除股权激励摊销影响），yoy+109%，对应当前股价PE为21X。

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