2023.5.15

点评：射频前端芯片行业，景气度低，成长性中。

半导体设计行业最近遭遇大幅下跌，主要因为市场对半导体周期见底的预期被推迟，而模拟芯片可能是最后见底的。射频芯片是一种模拟芯片，主要用于通信，例如手机和物联网等。

射频前端芯片的核心是功率放大器和滤波器。目前国内企业卓胜微、三安光电等已经能够在功率放大器领域实现部分国产替代，但在滤波器技术方面仍存在一定差距。

慧智微的核心业务是功率放大器，虽然在市场份额和技术能力方面落后于卓胜微和唯捷创芯，但由于初始规模较小，业务扩张速度快，且研发投入比例较高，预计未来两年将保持较快的营收增长。

给予慧智微2023年10倍ps，即合理市值73亿，合理价格16.11元，对应发行价-23%。

p.s.作者估计的合理市值并不等同于新股上市后的股价预测，而只是作者在认知范围内能够接受的合理价值。实际价格往往会与合理价值存在偏差，因为股票有的被高估，有的被低估，正是这种偏差才为交易提供了机会。

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一、发行人主营业务、主要产品或服务的情况

慧智微是一家为智能手机、物联网等领域提供射频前端的芯片设计公司，主营业务为射频前端芯片及模组的研发、设计和销售。公司具备全套射频前端芯片设计能力和集成化模组研发能力，技术体系以功率放大器（PA）的设计能力为核心，兼具低噪声放大器（LNA）、射频开关（Switch）、集成无源器件滤波器（IPDFilter）等射频器件的设计能力，产品系列覆盖的通信频段需求包括 2G、3G、4G、3GHz 以下的 5G 重耕频段、3GHz~6GHz 的 5G 新频段等，可为客户提供无线通信射频前端发射模组、接收模组等，其产品应用于三星、OPPO、vivo、荣耀等国内外智能手机品牌机型，并进入闻泰科技、华勤通讯和龙旗科技等一线移动终端设备 ODM 厂商和移远通信、广和通、日海智能等头部无线通信模组厂商。

二、发行人所处行业基本情况

（二）行业发展情况

4、射频前端行业基本情况

移动通信主要包含无线接入网、传输网和核心网构成，无线接入网负责终端与基站的无线电磁波的信号通信，传输网和核心网则通过有线介质做信息的传输和处理，以完成通信。

无线通信模块包括了天线、射频前端、射频收发机和基带信号处理器四个部分，其中射频前端是无线通信设备的核心组成之一，包含的器件可分为功率放大器（PA）、低频噪声放大器（LNA）、滤波器（Filters）、开关（Switches）和调谐器（Antenna Tuner）等类别。

射频前端芯片属于集成电路中的模拟芯片，主要处理高频射频模拟信号，在模拟芯片中属于进入门槛较高、设计难度较大的细分领域。而射频前端芯片的PA 芯片直接决定了无线通信信号的强弱、稳定性、功耗等因素，直接影响了终端用户的实际体验，因此其在射频前端芯片中处于较为核心的地位。

射频前端行业的市场规模变动情况如下：

随着 5G 通信的快速普及，根据 Yole 预测，全球移动设备的射频前端市场规模将从 2019 年的 124.04 亿美元增长到 2026 年的 216.70 亿美元，年均复合增长率约为 8.3%，高于半导体行业的平均增长速度。射频前端中各类器件的市场规模变化情况如下：

如上图所示，2019 年射频前端中的 PA 模组（发射模组）和 FEM 模组（接收模组）占射频前端市场规模的比例分别为 45%、14%，合计占比为 59%，预计到 2026 年合计占比基本保持不变，其中 PA 模组预计到 2026 年的年复合增长率约为 7.8%，将保持第一大细分领域的市场地位；FEM 模组预计到 2026 年的年复合增长率为 9.7%，预计将取代分立滤波器成为射频前端第二大细分领域；而随着 5G 时代的到来，分立滤波器将逐渐被 PA 模组、FEM 模组等集成，其市场规模预计将略有下滑。射频前端中增长最快的细分领域为 AiP（Antenna inPackage）封装天线模组，主要用于 5G 毫米波频段，利用封装天线工艺可以将射频芯片与天线进行集成，实现系统级无线功能。

三、公司所处行业地位及面临的竞争情况分析

（一）公司所处行业竞争格局及主要企业

射频前端芯片及模组需处理高频射频信号，处理难度大，需基于砷化镓、绝缘硅等特色工艺进行芯片研发，属于模拟芯片中的高门槛、高技术难度环节，需要长时间的设计经验和工艺经验积累。长期以来，国际头部厂商主导了通信制式、射频前端的标准定义，且射频前端公司与 SoC 平台厂商、终端客户之间形成了较为紧密的合作关系。根据 Yole 数据，2022 年射频前端市场全球前五大厂商Skyworks（思佳讯）、Qorvo（威讯）、Broadcom（博通）、Qualcomm（高通）、Murata（村田）合计市场份额（按模组和分立器件合并口径）合计为 80%。

在射频前端领域，除公司外，国产公司还包括卓胜微、唯捷创芯、紫光展锐、飞骧科技、昂瑞微等。

4、目前射频前端芯片市场 5G 领域的市场竞争格局，发行人在 5G 领域高集成化趋势下的竞争优劣势、市场份额及行业排名

由于射频前端领域暂无针对发行人的权威市场排名及市场份额数据，因此根据全球 5G 智能手机出货量及公司相关产品出货量进行模拟测算，预计 2021 年公司的市场份额如下：

根据 TSR 数据，2021 年智能手机领域 5G 新频段 L-PAMiF 的主要供应商及市场份额（出货量）情况如下：

5、公司在物联网市场的竞争格局

根据 TSR 统计数据及公司的出货量统计，公司在 4G 发射模组领域、5G 新频段发射模组领域的市场占有率估算如下：

如上表所示，2021年公司在4G物联网射频前端模组领域的市场占有率较高，处于较为领先地位；在 5G 新频段领域的市占率相对较低，该市场现阶段处于行业拓展阶段，整体出货量相对较低，目前主要由国际厂商占据。

资料来源：上市公司招股说明书